上海梅林:业绩释放动力加大,坚定看好公司改革进程

投资要点

上海梅林公布2015年一季报,收入略低于预期,利润超预期。2015年一季度公司实现销售收入25.76亿元,同比下滑7.53%;实现归属上市公司股东净利润4506.08万元,同比增加13.51%;扣非后净利润4138.65万元,同比增加16.67%;对应一季度EPS为0.048元,ROE为1.46%,毛利率同比上升1.21pct至16.62%,净利润率达到1.82%,为2012年底苏食并表以来的一季度新高。

公司一季度收入下滑的主要原因在于食品进出口收入出现较大幅度的下降,而生猪屠宰、罐头、冠生园等其他主业仍然保持稳健增长。公司食品进出口业务占比达到15%左右,去年基数较高,2014年一季度同比增长60%以上,在进口奶需求逐渐放缓的情况下,公司食品进出口业务出现下滑,从而拖累公司一季度总体收入,但公司生猪屠宰、罐头、冠生园等其他主业依然保持稳健增长。

公司净利润增长的主要原因在于由于屠宰业务占比提升,实际所得税率较去年一季度大幅下降4.2pct,而且公司业绩释放的动力开始加大。我们之前年报点评指出,2014年Q4公司净利润大幅下滑是题中应有之意和一次性的调整,即通过更加审慎的会计处理,将历史包袱彻底清理干净,从而有助于新管理团队进行内部整合和理顺激励体系,在2015年轻装上阵。公司一季度的业绩表现验证了我们的判断,公司净利润率达到1.82%,为2012年底苏食并表以来的一季度新高

我们自去年7月份推荐以来,看好上海梅林的逻辑始终在于国企改革进程带来的效率提升,2015年上海梅林国企改革迈出坚实一步,实际控制人光明集团旗下的牛肉猪肉相关资产将注入上市公司,意在打造中国肉类航母企业,同时新管理层值得期待。2015年3月27日公司发布公告,拟注入实际控制人光明集团旗下的牛肉猪肉相关资产,资产注入后将使公司收入增厚30-40亿元,品类上从猪肉进一步拓展至牛羊肉等各类肉制品,并完成了上下游一体化的布局,真正形成了大肉食板块,而养殖采取适度规模又控制了养殖风险。同时,原牛奶集团CEO沈伟平出任上海梅林总裁,新管理层雄心勃勃,计划加强激励、整合渠道、并购强化产业链,我们预计2018年收入达到250亿,2021年收入达到500亿(具体请参见我们3月27日深度报告《上海梅林_大股东注入相关资产,肉类航母扬帆启航》)。但由于公司新管理层刚刚到位,很多想法和变化的落实仍需要一段时间,不过管理层态度坚决、方向正确,我们坚定看好公司改革进程,一季度的业绩释放也表明了公司市场化程度的加深。

资产注入完成后(预计6月前完成),预计2015-16年收入为160、195、224亿元,按2015年1-1.2倍市销率计算,目标市值160-192亿元,对应目标价17-20.4元,重申“买入”。上海梅林坐拥大量历史悠久、优质的品牌资产,目前ROE只有双汇的1/4,而净利率不到双汇的1/6,未来改善空间巨大。在国企改革进程的推动下,公司管理和盈利能力将持续改善。资产注入后,预计2015-16年公司实现销售收入160、195、224亿元,对应EPS分别为0.18、0.24、0.34元。

风险提示:食品安全问题、注入进度不达预期