关于定制家居我们有别于行业的认识:定制家居行业由于实现了消费者参与生产,实现了一对一个性设计和大规模工业生产的融合。我们认为,这将改变家具供应链的生产、分销方式,是一个全新的品类,提供更多的消费者剩余和更高效的生产分销,将对传统品类产生深远的替代。我们认为,定制家居将成为家具行业最大的品类,并形成较高的集中度,在6000 亿大家具市场,诞生大市值公司,目前刚起步。
本报告深度分析了定制家居这一新品类的优势:在可以大幅度降低消费者精力体力时间成本的前提下,实现规模大生产、充沛现金、轻资产扩张、加盟化迅速复制等优势。并提出:千亿级别的大市场、具有强竞争优势替代原有品类的新品类高速成长、新品类已初步形成龙头公司、龙头公司先发优势形成壁垒是我们推荐索菲亚的核心逻辑。索菲亚作为定制家居品类的龙头,在生产规模效率、品牌影响力、市场和研发投入、渠道等方面具有很强的先发优势,大概率会成为未来行业的主导品牌之一。
索菲亚的投资机会在于合理估值条件下持续的业绩增长对于股价的推动(有别于估值提升的成长逻辑)。
我们认为,索菲亚的估值基本反映其成长预期,因此成长的确定性就成为了投资索菲亚的核心问题。因此,本文跳出了传统产业公司分析的报告框架,着重从影响索菲亚未来成长确定性的最主要的5 个方面深度探讨可能的风险因素,以及对索菲亚未来增长的影响:1、1500 家门店实现后的增长空间,2、房地产波动带来的可能风险,3、新竞争方式,如电商的影响,4、是否能持续保持20%的同店增长,5、行业高盈利、高增长所带来的潜在竞争压力。我们认为:n 1、公司最基础的门店布局可能在未来完成,但高门店盈利会带来门店的加密和开店位置的升级,参考市场空间、其他家居品类和竞争对手门店数量、行业集中度和盈利水平,我们预计未来2-3 年每年门店保持高于200-300 家/年的增长速度(包括索菲亚品牌店和橱柜品牌店等)可靠性较高;2、地产下行会带来单店增速的压力,但市场空间给行业和公司提供长期增长的保证,2014 年的房地产低点可能会对2015 年的收入增长带来一定压力(也有可能因为品类延伸带来的客单提高抵消,综合效果的程度不容易量化),但如果短期房产波动带来的收入、利润的负向变化,将给公司提供非常好的买入机会。
3、以尚品宅配为代表的电商模式,目前在引流方面有很积极的投入,但后续供应链的完善仍然是其保证产品质量和体验的重要环节,而家居电商平台如果最终能形成,优秀的品牌公司仍然可以通过网络渠道的拓展来复制其对消费者需求的深度理解和精确满足的能力,而实现品牌的强者恒强。
4、索菲亚目前的门店均较小,以家居城为主,目前正在通过扩大面积、拓展更多房间品类、增加展示功能的方式逐步升级,客单价和单店销售都有很大的提升空间,保持20%左右的增速概率很大。单一门店也可以通过扩大虚拟分销网店、调整开店位置等方式引流,提升同店增速。
5、目前公司所处的阶段是抢市场的的阶段,快速扩张拥有市场份额是公司竞争的重要手段。公司竞争对手都处于拟IPO 的阶段,融资带来的产能扩张意愿较强。但我们认为,定制家具行业产能扩张周期决定于设备的定制采购周期,通常在3 个季度,一旦出现竞争压力,主要参与者容易比较迅速的调整实际的产能投放。
而竞品的上市和建产周期将会给索菲亚提供较好的时间优势。一旦竞争对手上市,龙头公司对于行业的瓜分会加速,竞争也会趋于激烈,但由于产能调整灵活,不会出现恶性过剩。
而公司持续、甚至超预期增长,除了上述大市场、类工业化大规模生产所来带的必要条件外,公司自身的精细管理给持续增长提供了充分条件。由于产品的定制化生产,公司从消费者需求的采集开始,就利用了数据工具来组织需求的搜集、归纳、大规模生产,同时,运用初步的物联网和ERP 技术来实现整个环节的生产、跟踪和管理。大数据的应用和科学化管理天然的融入了企业的各个环节。目前,公司正在拓展其信息系统,横向至新的生产基地,纵向向消费者端延伸至家居环境和需求的数据采集,并利用其过往十几年的项目经验,利用大数据的原理和手段形成设计平台,以更简便、智能的服务于加盟商和消费者。
我们认为,空间大、确定持续的高成长是投资索菲亚的最大理由。风险偏好降低的环境下,市场对外延扩张空间的担忧有可能会引发估值小幅下行,但成长性将对估值压力进行有效对冲,没有本金损失风险。产能瓶颈解除和地产成交负面影响低于预期,提供公司的业绩具备向上超预期的空间。2014 年底30 倍左右的估值,比较充分的反应了公司未来的成长性,估值长期提升的空间不大,但基本面推动的增长非常确定。
如果出现因为地产负面环境带来的业绩增速和估值的双杀,将会给公司的投资提供最佳的买点和超额的收益。
我们预计公司2014-2016 年每股收益为0.74 元、0.96 元、1.19 元n 首次覆盖给予“买入”评级,PE30 倍左右,目标价25.9-33.5。
首页
微信公众号
证券之星APP
