和讯SGI公司|生益电子SGI指数最新评分67分，净利润同比下滑39.83%，业绩不佳怪5G？

（原标题：和讯SGI公司|生益电子SGI指数最新评分67分，净利润同比下滑39.83%，业绩不佳怪5G？）

印制电路板（简称PCB）被誉为“电子产品之母”，是承载电子元器件并连接电路的桥梁，作为核心部件被广泛应用在5G基建、消费电子、汽车、服务器等多个领域。3月24日晚间，PCB领军企业生益电子公布了2021年年度报告。

2021年生益电子实现营业收入为36.47亿元，同比增加0.38%；净利润为2.64亿元，同比增速有所下滑。

从生益电子和讯SGI指数评分分析，公司获得67分。虽然2020年一季度疫情突然袭击我国，导致众多企生产停摆。但是2020年也是中国5G大规模部署年，华为作为最大的5G基站设备供应商，产能激增。生益电子作为华为重要供应商，2020年公司得分相对较高，但是进入2021年公司得分大幅下滑，也从侧面反映公司经营并不景气。

　　净利润大幅降低，业绩不佳怪5G？

生益电子主要从事各类印制电路板的研发、生产和销售业务，公司主要通过核心技术为客户提供定制化PCB产品来获得利润，即采购覆铜板、半固化片等原材料和相关辅料，销售给境内外客户。

2017年到2021年，生益电子营收分别为17.11亿元、20.54亿元、30.96亿元、36.33亿元、36.47亿元，净利润分别为1.38亿元、2.13亿元、4.41亿元、4.39亿元、2.64亿元。

　　图：2021年生益电子年报

从图中获悉，生益电子在进入2020年之后业绩增长放缓，并且2021年净利润同比出现负增长。

总的来说2021年业绩下滑归因三方面：一是大宗商品价格上涨导致原材料成本上升，二是通信领域需求疲软，三是吉安生益首年投产运营成本较高。

具体来说生益电子业绩受5G影响，当下5G 投资转向漫长需求驱动期。2021 年是 5G 三年规模建网期的第二年，产业发展核心从投资驱动转向需求驱动。总体上看，5G 产业发展当前略低于预期，主要原因有二:一是与 2G/3G/4G 相比，5G 主要的应用场景在 B 端(企业级用户)，而 B 端的应用成熟天然要比 C 端(普通消费者) 慢;二是从“端-管-云”的产业架构看，C 端的杀手级应用(专业精准级应用)仍在培育和孵化之中。

目前第一波运营商投资驱动的主流行情已经结束，第二波消费者消费的应用和服务行情仍在 孕育。对于大多数设备商供应链公司来说，在出现新的应用和服务之前，更多是结构性行情，当前主要围绕全球化市场扩张和国产化替代两个重点方向。

从重要财务数据加权净资产收益率中看，生益电子在全球贸易争端不断、国内经济下行压力加大的背景下，2019年加权净资产收益率仍有提升，但是却败在5G部署放慢的客观因素上。生益电子进入2020年以后，公司业绩不佳。

从图中反映2021年生益电子在进一步开拓市场的过程中运营能力、盈利能力、资本结构方面基础不稳固，尤其在盈利方面潜力不足。

　　成本控制能力及营运能力不足，毛利率低

PCB行业在全球电子元件细分产业中产值占比第一，约四分之一左右，产品逐步向高密度、小孔径、大容量、轻薄化的方向发展。物联网、汽车电子、工业4.0、云端服务器、存储设备等将成为驱动PCB需求增长的新方向。

目前中国是全球最大的PCB产品生产国，但是技术水平仍与欧美、日本等存在差距。

2021年，生益电子生产印制电路板122.21万平方米，比上年同期增长48.67%；销售印制电路板117.36万平方米，比上年同期增长44.67%。销量的提升得益于产品结构的及时调整优化，而产量的提升则应归功于各建设项目的全速推进和产能的持续释放。

通过毛利率的比较可以看出，PCB行业净利率不高，在毛利率较为接近的前提下，考验的是市场占有率、成本控制能力及营运能力。

　　图：2021年生益电子年报

但从2021年来看在营收同比基本保持不变的前提下，生益电子营业成本因原材料涨价和运营成本上涨导致涨10.05%。在市场开拓方面加大营销资源投入，使得销售费用较上年同期增长32.27%。

生益电子营收增长建立在销售投入和营业成本增加基础上，短期来看对公司抢占市场有助益，但是这不是长久之计，营业成本和销售提升极大压缩公司利润空间，所以生益电子在2021年盈利异常困难。

　　图：2021年生益电子年报

　　市场需求增长，华为是第一大客户

2020 年全球经济受疫情影响较大，随着疫情得以缓解，当 2021 年尘埃落定时，电子行业将经历几十年来最意想不到快速增长。

但由于中美贸易摩擦加剧，国内通讯行业受到很大冲击，特别是国内前几大通讯设备商的业务影响比较大，因此和通讯相关的 PCB 产业也受到一定的影响，生益电子近些年通过产业结构调整，加大了在汽车电子和服务器等领域的开拓力度。

未来 5 年除了 5G 通讯会持续投资外，像自动驾驶、AI 人工智能等热点兴起，消费类电 子、汽车电子、工业控制等方面也会持续扩大对 PCB 的需求。根据 Prismark 预测，未来五年全球 PCB 行业产值将持续稳定增长，预计 2020 年至 2025 年复合增长率为 8.1%，2025 年全球 PCB 行业 产值将达到 956.45 亿美元。Prismark 预计未来五年各个国家和地区的 PCB 产值增长情况如下:

行业前景一片光明，生益电子前五大客户较为稳定且集中，主要为华为、中兴通讯、三星等知名厂商，为其提供通信设备、网络设备。

根据招股书透露，2019年前五大客户的销售金额合计占总营收的74.07%，其中华为是第一大客户，营收占比45.37%。三星、中兴通讯、浪潮和烽火科技集团分别占比10.18%、9.78%、4.74%和4%。

从2021年的年报来看，大客户对营收贡献依然在不断上升，但是占比却在下降，但还是非常依赖大客户的销售。

　　图：2021年生益电子年报

与大客户合作相应的弊端是：对下游议价能力较弱、毛利率较低、应收账款周转天数较长。

　　营收依赖大客户，应收账款攀升

招股书显示，2017年~2020年上半年，生益电子对华为销售收入分别为6.2亿元、6.3亿元、13.8亿元和9.2亿元，但众所周知，华为因遭遇禁令导致5G通信业务未知性提升，而对华为依赖颇深的生益电子也可能因此遭遇业绩下滑的风险。

生益电子因为对通信行业的大客户有所依赖，导致话语权偏弱，应收账款攀升。据招股书，2017年~2020年上半年，公司对前五大客户的销售收入占主营业务收入的比例分别为69.06%、67.54%、74.08%、75.19%，其中，前五大客户应收账款占总额的三分之二以上。

2017年~2021年，应收账款分别为4.7亿元、5.8亿元、9.8亿元、8.61亿、10.26亿，占当期营收比例约在30%左右，高于同行可比公司均值。但好在计提的信用减值损失并不大，回款情况较好，说明下游客户信用较好。

生益电子对下游客户议价能力相对较弱，2021年生益电子的应收账款周转天数达到93.14天，整体高于同行业公司。

随着公司经营规模的扩大，应收账款余额可能进一步增加。若主要客户的经营状况发生不利变化，则会导致该等应收账款不能按期收回或无法收回 而发生坏账，进而对公司的生产经营和业绩产生不利影响。

　　库存金额上涨，现金流下降近五成

生益电子库存金额2018年到2021年分别为2.96亿元、5.24亿元、5.55亿元、6.77亿元，呈现逐年上涨的趋势，尤其是公司主要产品印刷电路板库存有显著提升，销售增速不及生产速度，造成产品积压。

　　图：2021年生益电子年报

随着生产规模的进一步扩大，库存金额有可能会持续增加，若生益电子不能保持对存货的有效管理，较大的存货规模将会对公司流动资金产生一定压力， 且可能导致存货跌价准备上升，一定程度上会影响公司经营业绩及运营效率。

2021年生益电子经营活动产生的现金流4.2亿，同比下降近五成。

库存金额和应收账款节节攀升，对现金流是不利消息。并且随着营收增长难以到达预期，以及营业成本销售费用等支出控制不良，也是造成现金流不足的重要原因。

　　首家“A拆A”分拆上市公司，股价下滑27.2%

给华为提供PCB板的供应商中，主要是沪电股份(002463)和生益科技(600183)。生益科技将生益电子分拆上市，登陆科创板。

2021年2月26日生益电子在科创板上市，发行16,636.40万股，发行价为12.42元，募资20.66亿元。

上市首日生益电子开盘价为23元/股，较发行价上涨85.19%；收盘价为21.44元/股，较发行价上涨72.62%；以收盘价计算，生益电子市值为178.34亿元。

从生益电子上市以来股价一直处于波动下滑的状态，尤其是进入2022年，股价下滑幅度更大。截止4月11日收盘，股价为10.16元/股，市值为84.51亿元。2022年短短四个多月股价下滑27.2%。值得欣慰的是生益电子市盈率31.89倍处于行业较低水平，公司股价处于低位还有上涨的可能。

　　图：生益电子股价走势图

值得一提的是，A股市场迎来首家“A拆A”分拆上市的公司。从股权结构来看，生益电子由A股上市公司生益科技分拆而来，目前78.67%的股份在生益科技手中。

由于是分拆上市，生益科技本身没有实控人，生益电子也同样没有实控人，这样的局面能维持公司长久发展吗？

有投行人士认为，分拆上市是A股实现多元化融资渠道一大举措，有助于提高直接融资比重，分拆上市也有利于符合条件的公司盘活科技创新内驱力，比如科创板可以提供更为灵活的股权激励方案。

允泰资本创始合伙人、首席经济学家付立春表示，随着A股市场化、国际化程度的不断上升，分拆上市是一个趋势，也存在较大发展空间。“一定程度上来说，因为大公司有一些分拆上市的资产或者子公司，这些子公司的实力一般来说也比较强。另外，大公司的产业可能也比较多元，业务更加广泛，进行分拆上市更有可能。但也不能完全说只有大公司，一些中型公司也有进行分拆上市的可能，有些公司上市很久后，主业可能发生了一些变化，甚至有的直接变成了投资型的母公司，将一些好的项目分拆上市，也是有可能的。”他称。

生益电子持续加大研发投入，2017年至2021年的研发费用分别为9323.24万元、1.11亿元、1.42亿元、1.56亿元和1.89亿元，对应的研发费用占主营业务收入的比重分别为5.26%、5.51%、4.68%、4.3%、5.2%。

　　图：2021年生益电子年报

生益电子研发投入逐年增加，并且跑赢营收增长，对于科创板企业来说是好趋势，但是从宏观看，虽然研发投入有增加但是基数太小，研发难以成为产品市场竞争力的内驱动力。

PCB 行业集中度较低、生产厂商众多、竞争也相对激烈，只注重扩大产能，净利率较低的生益电子会有更好的单独发展前景吗？