联合〔2023〕3378 号
联合资信评估股份有限公司通过对禾丰食品股份有限公司
主体及其相关债券的信用状况进行跟踪分析和评估，确定维持禾
丰食品股份有限公司主体长期信用等级为 AA，
“禾丰转债”信用
等级为 AA，评级展望为稳定。
特此公告
联合资信评估股份有限公司
评级总监：
二〇二三年五月二十九日
跟踪评级报告
禾丰食品股份有限公司
公开发行可转换公司债券 2023 年跟踪评级报告
评级结果： 评级观点
本次 评级 上次 评级 跟踪期内，禾丰食品股份有限公司（以下简称“公司”）
项目
级别 展望 级别 展望
禾丰食品股份有限公司 AA 稳定 AA 稳定 作为东北地区农牧行业龙头企业之一，在行业地位、经营规
禾丰转债 AA 稳定 AA 稳定 模和技术水平等方面维持了较强竞争优势。2022 年，公司
收入和利润同比有所增长。公司资产受限比例低，债务负担
跟踪评级债项概况：
较轻。同时，联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合
到期
债券简称 发行规模 债券余额
兑付日 资信”
）也关注到公司所处行业上下游价格波动性较大、面
禾丰转债 15.00 亿元 14.67 亿元 2028/04/22
注：“禾丰转债”自 2022 年 10 月 28 日开始转股，截至 2023 年 3 月
临畜禽疫病风险、应收账款和预付款项增加挤压经营活动
底，转股价格为 10.26 元/股；上述债券仅包括由联合资信评级且截至
评级时点尚处于存续期的债券；债券余额系截至 2023 年 3 月底数据 现金净流入量以及在建项目新增产能的市场消化能力可能
不及预期等因素可能对公司信用水平带来的不利影响。
评级时间：2023 年 5 月 29 日 2022 年，公司经营活动现金流入和 EBITDA 对“禾丰
转债”长期债务的保障程度高。
本次评级使用的评级方法、模型： 未来，随着募投项目的投产，公司将进一步提升饲料业
名称 版本 务产能、生猪业务和肉禽业务规模，综合实力有望进一步提
一般工商企业信用评级方法 V4.0.202208
升。
一般工商企业主体信用评级模型（打分表） V4.0.202208
注：上述评级方法和评级模型均已在联合资信官网公开披露 综合评估，联合资信确定维持公司主体长期信用等级
为AA，维持“禾丰转债”的信用等级为AA，评级展望为稳
定。
本次评级模型打分表及结果：
优势
评价内容 评价结果 风险因素 评价要素 评价结果
宏观和区域 1. 区域内行业地位较为突出。公司作为国内东北地区农牧
经营环境 风险
行业风险 3
龙头企业之一，在区域内行业地位较为突出，在规模、
经营
C
风险 基础素质 3 品牌和技术等方面拥有较强的竞争优势。
自身
企业管理 3
竞争力 2. 2022 年，公司收入和利润规模同比增长。受益于生猪
经营分析 2
资产质量 2 业务和肉禽业务景气度上行，公司生猪业务和肉禽业务
现金流 盈利能力 3
财务 盈利水平有所修复，拉动了公司收入和利润规模提升。
F1 现金流量 2
风险
资本结构 2 2022 年，公司实现营业总收入 328.12 亿元，同比增长
偿债能力 1 11.34%；利润总额 6.28 亿元，同比增长 256.92%。
指示评级 aa
个体调整因素：-- -- 3. 公司资产受限比例较低，债务负担较轻。截至 2023 年
个体信用等级 aa 3 月底，公司受限资产合计 0.29 亿元，受限比例为
外部支持调整因素：-- --
评级结果 AA
注：经营风险由低至高划分为 A、B、C、D、E、F 共 6 个等级，各级 务资本化比率和长期债务资本化比率分别为 44.64%、
因子评价划分为 6 档，1 档最好，6 档最差；财务风险由低至高划分
为 F1－F7 共 7 个等级，各级因子评价划分为 7 档，1 档最好，7 档最 33.80%和 24.57%。
差；财务指标为近三年加权平均值；通过矩阵分析模型得到指示评级
结果
关注
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跟踪评级报告
分析师：李敬云 华艾嘉 司所处行业上游原材料价格不稳定，下游畜、禽产品价
邮箱：lianhe@lhratings.com 格容易发生周期性波动，生产流通过程中还面临疫病、
电话：010-85679696 食品安全等风险。
传真：010-85679228 2. 2022 年，公司应收账款和预付款项增加挤压经营活动
地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号 现金流量净额。受公司业务扩张和适当放宽饲料业务账
中国人保财险大厦 17 层（100022） 期影响，截至 2022 年底，公司应收账款账面价值 10.35
网址：www.lhratings.com 亿元，较上年底增长 51.88%；预付款项 7.62 亿元，较
上年底增长 58.90%；应收账款和预付款项合计占流动
资产的比例较上年底上升了 3.69 个百分点，对经营活
动现金净流入形成挤压。
险。公司在建项目主要围绕饲料、畜禽养殖及屠宰开展。
为 81.78%和 63.34%，新增产能的市场消化能力可能存
在不及预期的风险。
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跟踪评级报告
主要财务数据：
合并口径
项 目 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 3 月
现金类资产（亿元） 12.62 12.45 16.95 13.49
资产总额（亿元） 116.47 129.72 153.93 150.22
所有者权益（亿元） 79.02 75.13 83.57 83.16
短期债务（亿元） 12.37 17.41 14.06 15.38
长期债务（亿元） 5.90 14.17 28.01 27.08
全部债务（亿元） 18.27 31.58 42.07 42.47
营业总收入（亿元） 238.18 294.69 328.12 78.44
利润总额（亿元） 15.09 1.76 6.28 0.14
EBITDA（亿元） 19.48 7.34 12.66 --
经营性净现金流（亿元） 7.66 2.99 1.96 -2.88
营业利润率（%） 8.83 5.18 5.87 4.46
净资产收益率（%） 17.18 0.33 6.43 --
资产负债率（%） 32.15 42.08 45.71 44.64
全部债务资本化比率（%） 18.78 29.60 33.49 33.80
流动比率（%） 154.01 135.07 171.02 172.86
经营现金流动负债比（%） 24.63 7.52 4.72 --
现金短期债务比（倍） 1.02 0.72 1.21 0.88
EBITDA 利息倍数（倍） 25.71 7.09 7.58 --
全部债务/EBITDA（倍） 0.94 4.30 3.32 --
母公司
项 目 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 3 月
资产总额（亿元） 75.69 83.99 100.38 --
所有者权益（亿元） 47.63 45.00 49.83 --
全部债务（亿元） 12.53 23.73 31.92 --
营业总收入（亿元） 9.69 9.69 8.07 --
利润总额（亿元） 6.82 1.67 2.20 --
资产负债率（%） 37.06 46.42 50.36 --
全部债务资本化比率（%） 20.82 34.52 39.04 --
流动比率（%） 104.57 101.99 140.83 --
经营现金流动负债比（%） 10.44 6.80 7.96 --
注：1. 公司 2023 年一季度财务报表未经审计；母公司一季报未披露；2. 本报告中部分合计数
与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币；3. 本报告
将长期应付款中的债务部分计入长期债务核算
资料来源：公司财务报告和提供数据，联合资信整理
评级历史：
债项 主体 评级 评级 项目 评级
债项简称 评级方法/模型
等级 等级 展望 时间 小组 报告
一般工商企业信用评级方
孙菁 法；一般工商企业主体信用阅读
禾丰转债 AA AA 稳定 2022/06/24
华艾嘉 评 级 模 型 （ 打 分 表 ）原文
（V3.1.202204）
一般工商企业信用评级方法
王进取 （V3.0.201907） 阅读
禾丰转债 AA AA 稳定 2021/08/10
孙菁 一般工商企业主体信用评 原文
级模型（V3.0.201907）
注：上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅
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跟踪评级报告
声 明
一、本报告版权为联合资信所有，未经书面授权，严禁以任何形式/方式复制、转载、出售、发
布或将本报告任何内容存储在数据库或检索系统中。
二、本报告是联合资信基于评级方法和评级程序得出的截至发表之日的独立意见陈述，未受任
何机构或个人影响。评级结论及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的前瞻
性观点，而非对评级对象的事实陈述或鉴证意见。联合资信有充分理由保证所出具的评级报告遵循
了真实、客观、公正的原则。
三、本报告所含评级结论和相关分析不构成任何投资或财务建议，并且不应当被视为购买、出
售或持有任何金融产品的推荐意见或保证。
四、本报告不能取代任何机构或个人的专业判断，联合资信不对任何机构或个人因使用本报告
及评级结果而导致的任何损失负责。
五、本报告系联合资信接受禾丰食品股份有限公司（以下简称“该公司”）委托所出具，引用的
资料主要由该公司或第三方相关主体提供，联合资信履行了必要的尽职调查义务，但对引用资料的
真实性、准确性和完整性不作任何保证。联合资信合理采信其他专业机构出具的专业意见，但联合
资信不对专业机构出具的专业意见承担任何责任。
六、根据联合资信控股股东联合信用管理有限公司（以下简称“联合信用”）提供的联合信用及
其控制的其他机构业务开展情况，联合信用控股子公司联合赤道环境评价股份有限公司（以下简称
“联合赤道”）为该公司提供了非评级服务。由于联合资信与关联公司联合赤道之间从管理上进行了
隔离，在公司治理、财务管理、组织架构、人员设置、档案管理等方面保持独立，因此该公司评级业
务并未受到上述关联公司的影响，联合资信保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。
七、本次跟踪评级结果自本报告出具之日起至相应债券到期兑付日有效；根据跟踪评级的结论，
在有效期内评级结果有可能发生变化。联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤销的权
利。
八、本报告所列示的主体评级及相关债券或证券的跟踪评级结果，不得用于其他债券或证券的
发行活动。
九、任何机构或个人使用本报告均视为已经充分阅读、理解并同意本声明条款。
分析师：
联合资信评估股份有限公司
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跟踪评级报告
禾丰食品股份有限公司
公开发行可转换公司债券 2023 年跟踪评级报告
一、跟踪评级原因 截至 2023 年 3 月底，公司共拥有 161 家子公
司。
根据有关法规要求，按照联合资信评估股 截至 2022 年底，公司合并资产总额 153.93
份有限公司（以下简称“联合资信”
）关于禾丰 亿元，所有者权益 83.57 亿元（含少数股东权益
食品股份有限公司（以下简称“公司”）及其相 11.20 亿元）；2022 年，公司实现营业总收入
关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。 328.12 亿元，利润总额 6.28 亿元。
截至 2023 年 3 月底，公司合并资产总额
二、企业基本情况
公司原名为辽宁禾丰牧业股份有限公司， 东权益 10.57 亿元）
；2023 年 1－3 月，公司实
系经辽宁省人民政府《关于同意设立辽宁禾丰 现营业总收入 78.44 亿元，
利润总额 0.14 亿元。
牧业股份有限公司的批复》批准，由金卫东等 公司注册地址：辽宁省沈阳市沈北新区辉
三、债券概况及募集资金使用情况
成立，成立时注册资本为 5300.00 万元。2014 年
〔2014〕675 号”文核准，公司向社会公众公开 的存续债券见下表，募集资金用途未变更，截至
发行公众股 8000 万股，并在上海证券交易所上 2022 年底累计投入 7.60 亿元；
“禾丰转债”在
市交易，股票简称“禾丰牧业”， 股票代码 付息日正常付息。“禾丰转债”初始转股价格
。2021 年 3 月，
“603609.SH” 公司变更为现名， 10.22 元/股，2022 年 6 月 23 日，
“禾丰转债”
股票简称变更为“禾丰股份”，股票代码不变。 转股价调整为 10.26 元/股。
截至 2023 年 3 月底，
历经多次股权变更及增资，
公司总股本 9.19 亿股，金卫东直接持有公司股
表 1 截至 2023 年 3 月底公司存续债券概况
票 1.50 亿股，占总股本的 16.27%；通过控制常 发行金额 债券余额
债券名称 起息日 到期日
（亿元） （亿元）
州禾力创业投资合伙企业（有限合伙）
（以下简
禾丰转债 15.00 14.67 2022/04/22 2028/04/22
称“常州禾力”间接控制公司 5.26%的表决权；
） 资料来源：Wind
并通过《一致行动确认和承诺函》联合丁云峰
（持股 8.91%）、王凤久（持股 5.22%）
、邵彩梅 四、宏观经济和政策环境分析
（持股 5.41%）、王仲涛（持股 5.07%）四名股
东控制公司 24.54%的表决权。金卫东合计控制
告、中央经济工作会议及全国“两会”决策部署
公司 46.14%的股份表决权，为公司控股股东及
为主，坚持“稳字当头、稳中求进”的政策总基
实际控制人。截至 2023 年 3 月底，金卫东质押
调，聚焦于继续优化完善房地产调控政策、进一
公司股份 1203.00 万股，占其所持公司股份的
步健全 REITs 市场功能、助力中小微企业稳增
长调结构强能力，推动经济运行稳步恢复。
随着各项稳增长政策举措靠前发力，生产
截至 2022 年底，公司拥有在职员工 8363 人。
生活秩序加快恢复，国民经济企稳回升。经初步
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跟踪评级报告
核算，一季度国内生产总值 28.50 万亿元，按不 4.0%；蛋禽饲料产量 3210.9 万吨，同比下降
变价格计算，同比增长 4.5%，增速较上年四季 0.6%；肉禽饲料产量 8925.4 万吨，同比增长
度回升 1.6 个百分点。从生产端来看，前期受到 0.2%；反刍动物饲料产量 1616.8 万吨，同比增
较大制约的服务业强劲复苏，改善幅度大于工 长 9.2%；水产饲料产量 2525.7 万吨，同比增长
业生产；从需求端来看，固定资产投资实现平稳 10.2%；宠物饲料产量 123.7 万吨，同比增长
增长，消费大幅改善，经济内生动力明显加强， 9.5%；其他饲料产量 223.3 万吨，同比下降 7.2%。
内需对经济增长形成有效支撑。信用环境方面， 2022 年，中国饲料工业产值 13168.5 亿元，
社融规模超预期扩张，信贷结构有所好转，但居 同比增长 7.6%。受畜禽养殖周期波动和动物性
民融资需求仍偏弱，同时企业债券融资节奏同 食品需求较稳定的综合影响，我国饲料行业整
比有所放缓。利率方面，资金利率中枢显著抬 体呈现一定的弱周期性，其周期一般滞后于畜
升，流动性总体偏紧；债券市场融资成本有所上 禽养殖周期半年到一年左右。
升。 （2）行业上下游情况
展望未来，宏观政策将进一步推动投资和 饲料行业上游
消费增长，同时积极扩大就业，促进房地产市场 饲料行业的上游主要为玉米、小麦和豆粕
稳健发展。而在美欧紧缩货币政策、地缘政治冲 等饲料原料。2022 年，饲料原料和饲料价格波
突等不确定性因素仍存的背景下，外需放缓叠 动上行，2023 年以来有所下降，整体仍处于较
加基数抬升的影响，中国出口增速或将回落，但 高水平。
消费仍有进一步恢复的空间，投资在政策的支 饲料所需原材料包括玉米、豆粕、小麦、鱼
撑下稳定增长态势有望延续，内需将成为驱动 粉等主料，以及氨基酸、维生素、矿物质微量元
中国经济继续修复的主要动力。总体来看，当前 素等辅料，原材料成本占饲料生产成本的比重
积极因素增多，经济增长有望延续回升态势，全 约 75%～80%，饲料行业上游受小麦、玉米和豆
年实现 5%增长目标的基础更加坚实。完整版宏 粕价格的影响较大。饲料行业所需玉米主要来
观经济与政策环境分析详见《宏观经济信用观 自国内，进口占比较小。我国每年玉米产量较为
察 季 报 （ 2023 年 一 季 度 ）》， 报 告 链 接 稳定，维持在 2.6 亿吨左右（其中 60%~70%用
https://www.lhratings.com/lock/research/f4a89bc3 作饲料原料），但价格受农产品价格保护政策影
大豆的供需结构决定，我国每年需要 0.8~1 亿
五、行业分析
吨大豆，近年来我国大豆的进口依存度近 85%。
（1）行业概况 西、美国和阿根廷，以巴西为主。
我国饲料行业年产值超万亿，饲料产品以 价格方面，2022年以来，受国际局势等因素
肉禽料和猪饲料为主。饲料行业整体呈现一定 影响，豆粕价格快速上涨，于3月底达到峰值后
的弱周期性。 一路回落至年中，并再度快速上涨至年底11月
我国饲料行业起步于 20 世纪 70 年代，经 初，其后至2023年一季度持续下降；玉米和小麦
跨越式发展，2011 年我国饲料总产量跃居世界 价格在高位平缓波动。2022年，受原料价格变动
第一位。截至 2021 年底，我国饲料行业不仅形 影响，饲料价格震荡上行，2023年以来，价格有
成了年产值近万亿的饲料工业体系，也已进入 所下降，整体处于较高水平。
了行业生命周期的成熟期。2022 年，中国饲料
工业总产量 30223.4 万吨，同比增长 3.0%。分
品种来看，猪饲料产量 13597.5 万吨，同比增长
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跟踪评级报告
图 1 中国小麦、玉米和豆粕价格情况 较高。行业内企业竞争优势主要包括产品品质、
服务能力、资金优势和研发能力等。
饲料行业下游客户主要为畜禽养殖户。改
革开放以来，我国畜禽养殖整体呈现地域分散、
家庭作业、规模较小和养殖品种繁多的特征，进
而导致饲料行业对下游议价能力尚可，整体容
量较稳定。但由于饲料产品有一定的同质度，饲
料行业属于垄断竞争市场。2022 年，年产百万
吨以上规模饲料企业集团 36 家，
同比减少 3 家，
资料来源：Wind，联合资信整理
其产量占中国饲料总产量的 57.5%，同比下降
图 2 中国生猪饲料和肉鸡饲料价格情况 2.2 个百分点。随着我国饲料行业步入成熟期，
行业内部竞争激烈化，行业内小微企业试图转
型、龙头企业开展并购，市场集中度较高。
饲料企业的竞争优势主要包括产品品质、
服务能力、资金优势和研发能力等。第一梯队企
业无论是产品品质、品牌效应、资金实力还是资
源整合能力等均处于市场竞争的优势地位；第
二梯队一般由于产品品质较好、服务能力突出
资料来源：Wind，联合资信整理 在一个或多个局部地区，拥有非常高的市场认
可度和品牌效应；第三梯队企业除发展空间有
饲料行业下游
限等情形外，也有可能是处于快速成长期所致。
由于饲料产品存在运输半径、地域性等特
饲料行业下游为禽畜养殖行业。2022 上半
性，目前国内饲料龙头企业基本限于区域领先，
年，受现金流偏紧、成本端大幅上涨等因素影
很难做到在全国各个区域同时领先，这也为饲
响，畜禽养殖户补栏积极性降至冰点，叠加多个
料行业的发展和新格局的产生提供了空间。
地区物流运输受阻等因素的影响，饲料需求陷
（4）行业政策
入低迷；下半年，宏观环境好转，畜禽价格快速
国家政策支持饲料行业健康发展，行业政
上涨，养殖端盈利水平大幅改善，规模养殖场率
策环境良好。
先扩产，散养户陆续进场，生猪养殖二次育肥及
饲料行业具有涉及面广、关联度高、劳动技
压栏等现象逐渐增多，肉禽补栏积极性增强，畜
术密集、吸纳就业能力强等特点。近年来，中央
禽存栏回升拉动饲料需求增长，饲料销量逐步
一号文件多次聚焦“三农”领域，政府连续出台
恢复。
多项政策支持包括农副产品加工业在内的农业
（3）行业竞争
发展。
饲料行业属于垄断竞争市场，市场集中度
表 2 近年来饲料行业最新相关政策
日期 政策文件 发文机关 内容
健全饲草料供应体系，推荐饲草料专业化生产，加强饲草料加工、流通、配送体系
《关于促进畜牧业高质量 建设。促进秸秆等非粮饲料资源高效利用，建立健全饲料原料营养价值数据库。全
发展的意见》 面推广饲料精准配方和精细加工技术。加快生物饲料开发应用，研发推广新型安全
高效饲料添加剂调整优化饲料配方结构，促进玉米、豆粕减量替代
鼓励发展青贮玉米等优质饲草饲料，稳定大豆生产，多措并举发展油菜、花生等油
《关于全面推进乡村振兴 料作物；健全产粮大县支持政策体系；明确耕地利用优先序，永久基本农田重点用
加快农业现代化的意见》 于粮食特别是口粮生产，一般耕地主要用于粮食和棉、油、糖、蔬菜等农产品及饲
草饲料生产
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跟踪评级报告
《第十四个五年规划和 丰富乡村经济业态，推进农村一二三产业融合发展，提高农产品加工业和农业生产
推进兽用抗菌药使用减量化，规范饲料和饲料添加剂生产使用。全面实施秸秆综合
《
“十四五”推进农业农村
现代化规划》
势区玉米种植面积，鼓励发展倾注玉米等优质饲草饲料
《“十四五”全国饲草产业 推广苜蓿与无芒雀麦混拨、粮食作物与优质饲草轮作等种植模式，推进农作物秸秆
发展规划》 与优质饲草混贮，提高秸秆饲料化利用率
资料来源：联合资信整理
（5）未来发展 波动性，2022 年，白羽肉鸡行业景气度有所回
饲料需求有望整体保持小幅增长。饲料作 升。
为畜牧业发展的基础，其未来发展潜力巨大。 中国现代肉鸡产业的起步始于上个世纪七
亿头、4840 万头、33624 万只和 161.4 亿只，截 引进国外先进的商用杂交配套系品种，充分吸
至 2022 年底生猪、 羊和家禽分别存栏 4.53
肉牛、 收国外发展肉鸡产业的经验，依靠高效率、低成
亿头、10216 万头、32627 万只和 67.7 亿只，中 本的优势，已成为畜牧行业中产业化最迅速、最
国饲料存在供需缺口，饲料下游需求有望整体 典型且市场化程度最高的行业。我国肉鸡品种
保持小幅增长。 主要包括白羽肉鸡和黄羽肉鸡两大类，由于白
行业整合升级，集中度不断提高。饲料行 羽肉鸡体型大、生长发育快、饲料转化率高、适
业在不断向集团化、规模化方向发展，未来经营 应性强、肉用性能优良，已成为我国规模化肉鸡
规模小、技术落后、抗风险能力低的饲料加工企 生产的主要鸡种。
业将在激烈的市场竞争中被淘汰。饲料加工企 随着国家政策驱动、环保因素以及禽流感
业开始提高饲料、畜牧及食品加工产业关联度， 疫病的影响，中小养殖户逐渐出清，我国肉鸡养
推动了饲料加工行业的转型和提升。 殖行业集中度持续上升。由于行业集中度仍较
下游养殖产业变化倒推饲料企业延伸产业 低，且禽肉为猪肉的替代性消费食品，生猪产能
链。近年来，由于养殖行业规模化提速，以家庭 的恢复和价格波动对肉鸡养殖行业影响较大，
农场为代表的规模化养殖及大中型养殖企业逐 白羽肉鸡养殖行业仍具有较大周期波动性。
步成为饲料的主要需求群体，下游养殖行业集 具体看，白羽肉鸡行业在经历 2019－2020
中度的提升推动饲料行业集中度提升，导致饲 年周期高点之后，受宏观经济影响、消费低迷、
料行业需求发生变化。受此影响，饲料企业的发 饲料成本上涨等因素影响，持续亏损至 2021 年
展路径发生调整。 底。2022 年，宏观环境于下半年向好，消费逐
在细分领域存在渐进性创新的机会。尽管 渐恢复，叠加生猪价格上涨，白羽肉鸡行业景气
饲料行业整体进入成熟阶段，但在一些细分领 度有所回升。
域，仍然存在着渐进性创新的机会。如在产品 （2）产能及产量分析
上，以微生物发酵技术为核心的生物环保型饲 我国白羽肉鸡规模化养殖程度高，2020 年
料的发展，以及在各个品类上都存在的根据饲 以来，我国鸡肉消费动力不足，行业景气度随
喂阶段越来越细分的料种。 之下降，供应端放量叠加需求端收缩，行业整
体呈现出产能过剩的状态。
（1）行业概况 好转。
近年来，随着国家政策驱动、环保因素以 近年来，年出栏 5 万羽以下的肉鸡养殖户
及禽流感疫病影响，我国肉鸡养殖行业集中度 不断减少，5 万羽以上的规模化养殖户逐渐增多，
持续上升，但仍处于较低水平，叠加猪肉供需 2019 年中国肉鸡规模化率已超 79%，远高于其
变化影响，白羽肉鸡养殖行业仍具有较大周期 他畜种。规模化养殖企业凭借不断提升的生产
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效率及内部治理能力将规模、资金、技术和成本 高于 2021 年平均价格，但未回升至 2019 年高
等优势进一步扩大，普通散养户很难与之竞争， 点。
特别是在面对 H7N9、H5N8 等突发事件时，规
图 3 中国主产区白条鸡平均价变动趋势
模化企业凭借着雄厚的资金实力与全面的疫病
（单位：元/公斤）
预防机制，能够有效化解风险。
产能方面，祖代引种是中国白羽肉鸡产业
供给的源头，进口祖代肉种鸡的引种量将直接
影响行业的供给量。根据白羽鸡的生长周期及
产蛋周期等推断，祖代肉种鸡引种规模的增长
需要 58 周时间才能传导引起商品代鸡出栏量的
增加。在产祖代白羽肉种鸡存栏量是影响商品
代白羽肉鸡的先行指标。
继 2015 年爆发海外禽流感疫病后，我国相
继对美国、法国、西班牙、波兰等主要引种国施
行封关，引种量大幅下降至 2016 年低点后开启
资料来源：Wind
上行通道至 2019 年，其后祖代鸡引种量有所下
降，主要系受宏观环境影响，全球航运和物流贸 （4）行业关注
易受阻所致。2022 年，中国在产祖代种鸡和在 原料端价格波动风险。畜禽养殖过程发生
产父母代种鸡存栏量处在历史相对高位，商品 的主要成本是饲料成本。上游饲料产品所需主
代鸡雏全年平均价格处在中低位运行。 要原料玉米、豆粕等的价格易受气候变化、国际
产量方面，根据中国畜牧业协会统计数据， 粮情和国家农业政策的影响而发生波动，进而
长。 产品价格波动风险。如市场上禽类产品供
（3）行业上下游及产品价格情况 大于求，或有疫病事件、食品安全事件等情况出
叠加下半年以来猪肉价格上涨，白羽肉鸡行情 水平，行业内企业的经营业绩将面临下降的风
险。
好转，需求增加，价格上行。
禽类疫病风险。禽类在饲养过程中可能受
肉鸡养殖行业上游主要为饲料行业，近年
到新城疫、H7N9 等疾病的侵扰。疫病可能直接
来受到国际原粮价格上行影响，肉鸡养殖行业
导致鸡肉产量的降低，企业可能面临防疫要求
面临饲料成本压力。
导致的支出或损失。另外，疫病的流行会影响消
需求方面，2020 年以来，受宏观环境因素
费者心理，引发产品价格和市场需求下降的风
影响，中国居民整体消费动力不足，肉鸡行业景
险。
气度低迷。供应端放量叠加需求端收缩，行业整
重大食品安全事件。如出现食品安全事件，
体呈现产能过剩的状态。2022 年，宏观环境改
特别是经过媒体曝光放大，将会影响消费者信
善，消费回暖，以及下半年以来猪肉价格上涨，
心，对行业下游销售产生严重影响。
白羽肉鸡行情好转，需求增加，价格上行，供求
（5）未来发展
关系有所改善。2022 年，主产品白条鸡平均价
近年来，我国肉鸡养殖行业规模较大，但
整体有所回升，全年平均价为 15.55 元/公斤，
集中度较低；随着行业的不断整合，具有技术、
品牌和资金优势的大型生产企业将在竞争中获
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得先发优势，行业地位有望得到进一步巩固和 生猪业务方面，2022年，公司控股、参股企
强化。 业合计出栏生猪97.60万头，其中肥猪63.70万头、
未来随着环保政策的趋严，肉鸡养殖行业 仔猪27.40万头、种猪6.50万头。
将向增长与环保并重型转变；行业集中度和产 公司拥有“国家农业产业化重点龙头企业”
业化程度将同步提升。禽肉产品从生产到上市， “国家认定企业技术中心”
“高新技术企业”等
涉及种养加销售等多个环节，还有饲料、动物保 称号，2014年上市以来多次当选“中国主板上市
健品等支撑行业。未来肉鸡养殖行业有望在大 公司价值百强”，五次入选《财富》中国500强榜
型养殖企业带动下，通过兼并、合资、联营等多 单。公司是中国较早通过ISO9001国际质量管理
种方式，向养殖、种植、加工纵深发展；并衍生 体系和HACCP食品安全管理体系双认证的饲
出电商与实体结合、互联网与产业融合、生产者 料企业之一，
“禾丰”商标是中国驰名商标。截
与消费者直接对接等新业态。 至2022年底，公司已累计获得授权专利228项，
其中发明专利66项，并获得2项国家科技进步奖、
六、基础素质分析 1项国家技术发明奖和近20项省部级科技奖励。
截至 2023 年 3 月底，公司总股本 9.19 亿 公司过往债务履约情况良好。
股，金卫东合计控制公司 46.14%的股份表决权， 根据公司提供的企业信用报告（统一社会
为公司控股股东及实际控制人。截至 2023 年 3 信用代码：9121000074712989XU）
，截至2023年
月底，金卫东质押公司股份 1203.00 万股，占其 5月17日，公司无已结清或未结清的关注类、不
所持公司股份的 8.04%。 良类贷款信息记录。
根据公司过往在公开市场发行债务融资工
具的本息偿付记录，公司无逾期或违约记录，履
跟踪期内，公司作为东北地区农牧龙头企
约情况良好。
业之一，保持了在区域内较为突出的行业地位，
截至本报告出具日，联合资信未发现公司
和在规模、品牌和技术等方面较强的竞争优势。
被列入全国失信被执行人名单。
公司主要业务包括饲料及饲料原料贸易、
肉肉禽业务化、生猪养殖，同时涉及动物药品、 七、管理分析
养殖设备、宠物医疗等领域。公司在东北地区居
于行业龙头地位，在华北、华东、华中、西北等 2022年8月，公司原财务总监张文良退休，
地也拥有较高的品牌影响力。饲料业务方面，公 聘任陈宇为财务总监。2022年，公司董事、监事
司是“中国饲料工业协会副会长单位”，被评为 和其他高级管理人员无变动；公司管理制度连
“全国十大领军饲料企业”
，产品覆盖全国29个 续，管理运作正常。
省级行政区，并在尼泊尔、印尼、菲律宾等国家
建有饲料工厂。2022年，公司控股、参股企业合 八、经营分析
计饲料总产量约800万吨，合并范围内企业饲料
外销量399.09万吨。
肉禽业务方面，公司的白羽肉鸡业务近几
毛利率有所提升。
年发展较快，肉肉禽业务化板块拥有多家控股
及参股公司，产能配套能力与总体规模都在迅
易业务、肉禽业务和生猪业务等业务。2022年，
速提升。2022年，公司控股、参股企业合计屠宰
公司实现营业总收入328.12亿元，同比增长
白羽肉鸡7.20亿羽，合计产销肉鸡分割品186万
吨，合计生产调理品及熟食2.7万吨。
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为5.87%，同比提高0.69个百分点，变化不大。 务盈利水平有所修复，毛利率同比大幅提升；饲
行，利润增加所致。 度不佳，养殖端产能去化影响饲料需求所致。综
收入构成方面，公司饲料业务和原料贸易 上，受益于生猪业务和肉禽业务毛利率的拉升，
业务收入同比均有所增长；肉禽业务和生猪业 公司综合毛利率同比有所上升。
务收入同比增幅较大；其他业务收入略有下降， 2023 年 1－3 月，公司实现营业总收入 78.44
但规模较小，对整体收入贡献不大。 亿元，同比增长 23.05%；营业利润率为 4.46%，
毛利率方面，2022 年，受益于生猪业务和 同比上升 0.70 个百分点，实现利润总额 0.14 亿
肉禽业务景气度上行，公司肉禽业务和生猪业 元，同比由负转正。
表 3 公司营业总收入及毛利率情况
业务板块 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率
（亿元） （%） （%） （亿元） （%） （%） （亿元） （%） （%）
饲料 153.57 52.14 9.42 156.43 47.72 7.80 36.43 46.50 8.11
肉禽 82.55 28.03 0.63 92.84 28.32 4.29 24.15 30.83 3.37
原料贸易 36.77 12.48 5.00 51.80 15.80 3.59 11.93 15.23 1.60
生猪 14.88 5.05 -15.99 20.58 6.28 3.93 4.72 6.03 -11.13
其他 6.76 2.30 17.01 6.14 1.88 16.24 1.11 1.41 13.01
合计 294.53 100.00 5.30 327.79 100.00 6.05 78.34 100.00 4.57
注：尾差系四舍五入所致
资料来源：公司提供，联合资信整理
有所上涨，公司面临一定的成本控制压力。公 采购量方面，2022 年，鱼粉采购量同比变
司饲料产能同比有所增长，但上半年需求低迷 化不大，小麦采购量大幅下降，其他主要原材料
拉低了全年产量和产能利用率；由于下半年猪 采购量均有所增长。
价上升，禽饲料和反刍饲料销量有所增长。公
表 4 公司饲料业务主要原材料采购情况
司采购和销售集中度较低。
名称 项目 2020 年 2021 年 2022 年
（1）采购 采购量（万吨） 191.58 125.89 148.42
玉米
公司的采购模式分为两个方面：管理模式 采购均价（元/吨） 2247.13 2771.30 2715.08
上实行总部采购、区域采购、子公司独立采购相 豆粕
采购量（万吨） 113.12 93.38 113.35
采购均价（元/吨） 3113.08 3635.88 4656.52
结合的模式，操作理念上采取即时采购和趋势
采购量（万吨） 15.48 14.90 16.90
采购相结合、现货市场和期货市场相互参考、采 DDGS
采购均价（元/吨） 2089.35 2467.04 2767.03
购和技术配合、采购和贸易互补的方式。 采购量（万吨） 4.25 3.20 2.85
鱼粉
公司饲料板块采购的主要的原材料为玉米、 采购均价（元/吨） 10170.69 10097.68 10911.42
豆 粕 、 DDGS （ Distillers Dried Grains with 小麦
采购量（万吨） 4.67 45.51 11.50
采购均价（元/吨） 2469.59 2659.31 2441.26
Solubles的简写，译为干酒糟及其可溶物）
、鱼粉、
采购量（万吨） 0.00 24.96 76.17
小麦和糙米等。采购价格方面，2022年，随着大 糙米
采购均价（元/吨） -- 2524.30 2657.75
宗商品价格上涨，除玉米和小麦采购均价有所 资料来源：公司提供
下降外，其他主要原材料采购均价均有不同程
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结算方式方面，公司采购结算主要使用电 照综合产能进行统计。截至 2022 年底，公司饲
汇，结算账期均在15天以内。 料产能小幅增长，主要系公司改造升级及新建
工厂所致。2022 年，上半年需求低迷拉低了公
表 5 公司前五大供应商情况 司全年饲料产量及产能利用率。
采购 占年度采
额 购总额的
年份 供应商名称 采购产品 表 6 公司饲料业务产能及产量情况
（亿 比例
元） （%） 产
项目 2020 年 2021 年 2022 年
供应商 1 豆粕、大豆油等 7.76 4.36 品
产能（万吨） 706.40 725.30 786.70
供应商 2 豆粕、大豆油等 5.55 3.12
饲
产量（万吨） 466.46 516.20 498.28
年 产能利用率（%） 66.03 71.17 63.34
供应商 4 玉米 4.23 2.38
资料来源：公司提供
供应商 5 糙米混合物 3.71 2.09
合计 -- 25.71 14.45 （3）销售
供应商 1 豆粕等 9.09 4.26
公司销售业务实行三级管理制度，自上而
供应商 2 豆粕、豆油、豆皮等 7.90 3.70
下依次为总部、区域和各子公司。由总部牵头各
年 供应商 4 豆粕、豆油、豆皮等 5.42 2.54 区域总监根据不同区域特点制定总体销售计划
供应商 5 豆粕、豆油、豆皮等 3.93 1.85 和方案，再由区域总监向下属各子公司部署具
合计 -- 31.90 14.96 体销售计划和方案，最后由各子公司实施和安
资料来源：公司提供
排销售任务；各子公司均设有销售部门，按属地
采购集中度方面，2022年，公司饲料板块前 原则进行客户开发及市场销售管理。与此同时，
五大供应商采购额及其占采购总额的比例同比 总部为销售提供技术服务支持。
变化不大。 销售模式方面，公司根据养殖户规模以及
（2）生产 养殖场的不同特点实行“经销+直销”的双重销
饲料业务是公司核心产业，公司饲料产品 售模式。小规模养殖户数目众多且多分布在广
包括猪、禽、反刍、水产和毛皮动物五大动物饲 大的农村地区，公司的饲料产品主要通过经销
料。 商渠道销售给该类客户；大型养殖户和养殖场
生产模式方面，公司饲料产品的生产主要 则一般直接向公司的各子公司购买饲料产品。
采取按订单需求生产的模式。同时，根据各产品 销售结构方面，公司销售的饲料产品主要
的不同特点采用统一生产或当地生产，各产品 是禽饲料、猪饲料和反刍饲料，水产饲料和其他
生产线均实现专业化生产。在整个生产过程中， 饲料占比较低。销量方面，2022年，猪饲料、水
公司ERP系统将生产、销售、库存等信息实时进 产饲料和其他饲料销量同比有所下降，禽饲料
行整合，为公司生产决策提供依据，使各相关部 和反刍饲料销量同比有所增长。销售价格方面，
门协调运作。 2022年，随着成本上涨及下游需求增长，除其他
质量管理方面，公司建立了总部、区域、子 饲料销售均价较稳定外，公司猪饲料、禽饲料、
公司三级管理的品质管理机制和检测体系，采 水产饲料和反刍饲料销售均价同比均有所上涨。
用ISO9001、ISO22000、ISO-IEC17025等国际标
表 7 公司饲料业务主要产品销售情况
准，执行农业农村部《饲料质量安全管理规范》 产
项目 2020 年 2021 年 2022 年
品
《兽药生产质量管理规范》等一系列质量标准 销量（万吨） 155.99 197.24 155.81
猪
及公司各项规范，实现产品全程管控，并建立了 饲 销售均价（元/吨） 3641.51 3988.18 4585.48
料
追溯系统，保证了饲料生产的有序进行。 销售额（万元） 568038.87 786628.62 714463.04
销量（万吨） 144.69 142.83 150.73
公司饲料产品生产线共用性较强，公司按
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禽 销售均价（元/吨） 2705.52 3043.96 3325.44 饲料采购方面，公司会为肉禽业务配套相
饲
料 销售额（万元）
应饲料生产厂，原材料采购流程与饲料板块采
销量（万吨） 16.89 19.19 17.64
水
产
购流程基本一致。
销售均价（元/吨） 4068.49 4415.48 5183.42
饲
料
（2）生产
销售额（万元） 68716.73 84733.06 91435.55
销量（万吨） 63.10 71.69 73.57
公司肉禽业务板块在生产模式上采用“市
反
刍
销售均价（元/吨） 2699.09 3097.78 3432.02 场导向、以需定产”的模式，销售部、财务部、
饲
料 销售额（万元） 170312.59 222079.85 252493.51 生产部会根据当前市场的各种鸡肉产品的价格
其 销量（万吨） 4.16 2.15 1.35 信息和公司各类产品毛利率，结合公司订单情
他
销售均价（元/吨） 3005.90 3500.52 3491.36
饲 况，制定产品结构，并形成生产方案后组织生
料 销售额（万元） 12504.53 7526.12 4713.34
资料来源：公司提供
产。在产品市场价格出现较大波动，尤其是当市
场上出现一些热销或高毛利的产品时，销售部、
销售结算方式方面，由于饲料行业毛利率 财务部、生产部一般会重新计算生产方案，制定
较低，销售量大，公司为控制风险，主要采取现 利润最大化的产品结构。
款现货的信用政策；仅针对一些规模大、实力 公司商品代肉鸡采用“公司+大农场”的委
强、信誉好的长期客户采取阶段性赊销方式。 托代养模式。委托代养模式下，公司向养殖户提
客户集中度方面，2020－2022 年，公司饲 供禽苗，产出商品代肉鸡后，由公司按照产品的
料业务向前五大客户销售额分别为 5.48 亿、
亿元和 10.13 亿元，占当年饲料业务销售额的比 2022年，公司肉禽业务产能及产量同比均
例分别为 4.53%、4.45%和 6.48%，集中度较低。 有所增长，产能利用率同比变化不大。
公司肉禽业务养殖端采用“公司+大农场” 产品 项目 2020 年 2021 年 2022 年
的委托代养模式。2022年，公司肉禽业务产能、 产能（万羽/
年）
产量、销量和销售均价同比均有所增长。 白羽
产量（万羽） 25099 26441 29442
肉鸡
（1）采购 产能利用率
（%）
肉禽业务板块的采购内容主要包括种禽、 资料来源：公司提供
鸡雏、兽药及饲料。
（3）销售
种禽采购方面，根据公司的战略规划和布
公司的肉鸡产品采取经销、直销相结合的
局，向供应商采购。鸡雏采购方面，公司采取
方式进行销售。根据行业惯例，公司向经销商和
“以产定采”的采购模式。肉禽业务设置了种禽
直接客户销售的产品均为买断式销售，货物发
孵化事业部，根据各子公司养殖生产计划，并于
出即为销售结束，非产品质量、包装问题不负责
前一年与种禽供应商制定采购计划。供应商根
退换货。
据公司提供的采购计划，直接向公司各子公司
客户通常提前将采购品种和数量等信息通
销售鸡雏，并通过各子公司各自结算。
知公司，公司按照实际生产情况对客户购货申
兽药采购方面，公司采取集中、统一采购的
请进行回复，同时约定提货时点，销售价格通常
模式。公司集采小组负责统筹公司兽药采购相
采取销售时点（提货时点）的市场价格。
关工作，每年进行招标，制定供应商名录，各兽
药使用单位每月上报兽药采购需求，由集采小
销售均价同比有所提高，终端市场需求增加，消
组兽药项目采购人员进行统计、汇总。
费回暖，肉禽业务毛利率同比大幅提升。
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表 9 公司肉禽业务主要产品销售情况 4. 在建工程
产品 项目 2020 年 2021 年 2022 年
公司在建项目资本支出压力不大；新增产
销量（万吨） 66.69 68.37 76.47
白 羽
能市场消化能力可能存在不及预期的风险。
销售均价（元/吨） 9123 9540 10127
肉鸡
公司在建项目主要围绕饲料、畜禽养殖及
销售额（万元） 608448 652289 774414
资料来源：公司提供 屠宰开展。截至2023年3月底，公司主要在建工
程计划投资额为13.26亿元，尚需投资6.36亿元，
销售结算方式方面，公司肉禽业务主要结
资金主要来源为募集资金，资本支出压力不大。
算方式为现款现货；存在少量赊销，账期最长30
在建项目以屠宰加工、生猪养殖和饲料生产为
天。客户集中度方面，2020－2022年，公司肉禽
主，新增投建项目市场消化能力可能存在不及
业务前五大客户销售额分别为3.82亿元、9.17亿
预期的风险。
和10.30亿元，占当期肉禽业务销售额的比例分
别为6.28%、11.11%和12.48%，集中度较低。
表 10 截至 2023 年 3 月底公司主要在建工程（单位：亿元）
资金筹措方案 拟投资
开竣工时 总投
项目名称 已投资 2023 年 4
间 资 自筹 募集 2024 年 2025 年
－12 月
河北太行禾丰-肉鸡屠宰加工项目 4.00 4.00 -- 3.60 -- 0.40 --
沈阳农大禾丰饲料有限公司年产 30 2021.08.01-
万吨全价饲料项目 2022.12.31
安徽禾丰牧业有限公司年产 30 万吨 2022.07.01-
猪饲料和 15 万吨反刍饲料项目 2024.3.31
阜新禾丰农牧有限公司年产 15 万头 2021.04.01-
仔猪育繁推一体化项目 2022.12.31
凌源禾丰农牧有限公司 1 万头原种 2022.03.01-
猪场项目 2024.12.31
安徽禾丰食品有限责任公司年屠宰
工与冷链物流产业化建设项目
合计 -- 13.26 5.63 7.63 6.90 0.23 3.63 1.44
资料来源；公司提供
与同行业上市公司相比，公司经营效率指 周转次数、存货周转次数和总资产周转次数同
标表现较好。 比均有所下降。与同行业其他企业相比公司经
营效率表现较好。
表 11 2022 年同行业上市公司财务指标
营业总收入 利润总额 销售毛利率 总资产周转 存货周转率 应收账款周
证券简称
（亿元） （亿元） （%） 率（次） （次） 转率（次）
湘佳股份 38.23 1.23 19.05 1.15 6.24 14.64
新希望 1415.08 -17.60 6.64 1.05 7.81 119.87
禾丰股份 328.12 6.28 6.01 2.31 10.18 38.23
注：数据均采用Wind计算值
资料来源：Wind
公司未来主营业务方向清晰，发展规划整 品企业。未来三年要加大力度，集中资源，做大
体定位明确，有利于其核心竞争力的持续提升。 做强饲料业务；稳健发展肉禽业务，进一步完
善、精深肉肉禽业务链条管理；夯实生猪养殖产
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业基础，着力提升生产管理水平；完成阶段性食 家。公司合并范围存在一定变动，但主营业务未
品产业布局，加快食品产业的发展速度。 发生变化，财务数据可比性较强。
根据公司三年业务规划并结合对2023年经 截至 2022 年底，公司合并资产总额 153.93
济及行业发展态势的分析与判断，公司确定了 亿元，所有者权益 83.57 亿元（含少数股东权益
系统运营能力建设，深化全面绩效管理体系，健 328.12 亿元，利润总额 6.28 亿元。
全协同管理机制；紧贴业务，提高人力资本准备 截至 2023 年 3 月底，公司合并资产总额
度，完善激励机制；快速完成技术、采购、信息 150.22 亿元，所有者权益 83.16 亿元（含少数股
化、财务金融、生产运营的中后台能力建设与协 东权益 10.57 亿元）
；2023 年 1－3 月，公司实
同互锁，实现对经营的更有效支撑；着力打造竞 现营业总收入 78.44 亿元，
利润总额 0.14 亿元。
争侵略型前台、成本效率型中台、赋能分享型后
台，成为“安全、质量、成本、效率”引领型的 2. 资产质量
农牧食品企业。 截至2022年底，随着经营规模扩大，公司
资产规模较上年底有所增长，以非流动资产为
九、财务分析 主；流动资产中货币资金和存货占比较高，存
货存在一定的跌价风险；应收账款和预付款项
公司提供了2022年度财务报告，苏亚金诚 百分点，挤压经营现金净流入规模；非流动资
会计师事务所（特殊普通合伙）对上述财务报告 产中长期股权投资和固定资产占比较高；公司
进行了审计，并出具了标准无保留意见的审计 受限资产比例低，资产质量较好。
结论；公司2023年一季度财务报表未经审计。 截至2022年底，公司合并资产总额153.93亿
设和收购参股公司股权增加17家，因注销及转 加所致。其中，流动资产占46.16%，非流动资产
让减少6家；2023年1－3月，公司合并范围内子 占53.84%。公司资产结构相对均衡，流动资产
公司因新设增加1家，因转让股权减少6家。截止 占比上升。
表 12 公司资产主要构成
科目
较上年变化
金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%）
流动资产 47.90 41.13 53.74 41.43 71.06 46.16 32.22
货币资金 11.98 25.00 12.34 22.95 16.89 23.77 36.90
应收账款 4.50 9.40 6.82 12.68 10.35 14.57 51.88
预付款项 3.64 7.61 4.80 8.93 7.62 10.73 58.90
存货 24.74 51.64 26.91 50.08 33.62 47.31 24.91
非流动资产 68.56 58.87 75.97 58.57 82.88 53.84 9.09
长期股权投资 24.25 35.37 23.33 30.71 24.87 30.01 6.62
固定资产 28.60 41.72 32.33 42.55 35.47 42.80 9.72
资产总额 116.47 100.00 129.72 100.00 153.93 100.00 18.67
注：流动资产和非流动资产占比为占资产总额的比例；流动资产科目占比=流动资产科目/流动资产合计；非流动资产科目占比=非流动资产科目/非流动资产合计
数据来源：公司财务报告，联合资信整理
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跟踪评级报告
（1）流动资产 成，累计计提折旧18.13亿元；固定资产成新率
截至2022年底，公司流动资产71.06亿元， 65.86%，成新率一般。
较上年底增长32.22%，主要系货币资金、应收 截至2023年3月底，公司受限资产全部为货
账款、预付款项和存货增加所致。 币资金，占总资产比重低。
截至2022年底，公司货币资金16.89亿元，
较上年底增长36.90%，主要系可转债发行成功 表 13 截至 2023 年 3 月底公司资产受限情况
募集资金到账所致。货币资金中有0.40亿元受限 受限 账面价值 占资产总额的
受限原因
资产名称 （万元） 比例（%）
资金，主要为期货保证金、信用证保证金和银行 货币资金 2860.26 0.19
期货保证金、信
用证保证金
承兑汇票保证金。 资料来源：公司提供
截至2022年底，公司应收账款账面价值
截 至 2023 年 3 月 底 ， 公 司 合 并 资 产 总 额
扩张叠加公司适当放宽饲料业务账期所致。应
资产占45.03%，非流动资产占54.97%。公司资
收账款账龄以1年以内（占80.09%）为主，1至2
产结构与规模较上年底变化不大。
年的占7.61%，3年以上的占10.72%，累计计提
坏账准备1.83亿元；应收账款前五大欠款方合计
金 额 为 1.76 亿 元 ， 占 应 收 账 款 期 末 余 额 的
（1）所有者权益
跟踪期内，公司所有者权益规模与结构变
截至2022年底，公司预付款项7.62亿元，较
化不大，未分配利润占比较高，所有者权益稳
上年底增长58.90%，主要系经营规模扩大、预
定性一般。
付原料款增加所致。
截至2022年底，公司所有者权益83.57亿元，
截至2022年底，公司存货33.62亿元，较上
较上年底增长11.24%，主要系新增其他权益工
年底增长24.91%，主要系采购原材料、库存商
具和未分配利润累积所致。其中，归属于母公司
品和消耗性生物资产增加所致。存货主要由原
所有者权益占比为86.60%，少数股东权益占比
材料（占40.86%）
、库存商品（占33.43%）和消
为13.40%。在归属于母公司所有者权益中，实
耗性生物资产（占21.96%）构成，累计计提跌价
准备0.20亿元，计提比例为0.61%。公司囤积饲 收资本、资本公积和未分配利润分别占12.71%、
料及其原材料金额较大，若未来其价格大幅下 12.17%和68.66%。归属母公司所有者权益中未
跌，公司存在一定的存货跌价风险。 分配利润占比较高，权益结构稳定性一般。
（2）非流动资产 截至2023年3月底，公司所有者权益83.16亿
截至2022年底，公司非流动资产82.88亿元， 元，较上年底下降0.49%。公司所有者权益规模
较上年底增长9.09%。 与结构较上年底变化不大。
截至2022年底，公司长期股权投资24.87亿 （2）负债
元，较上年底增长6.62%。公司投资的联营企业 截至2022年底，公司负债和债务规模增幅
全部为农牧业及周边产业，可以与公司发展形 较大，非流动负债占比上升较快，债务结构有
成良好协同。 所优化，债务负担仍较轻。
截至2022年底，公司负债总额70.37亿元，
截至2022年底，公司固定资产35.47亿元，
较上年底增长28.90%，主要系非流动负债增加
较上年底增长9.72%。固定资产主要由房屋及建
所致。其中，流动负债占59.05%，非流动负债占
筑物（占62.80%）和机器设备（占34.55%）构
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跟踪评级报告
表 14 公司负债主要构成
科目
较上年变化
金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%）
流动负债 31.10 83.06 39.79 72.89 41.55 59.05 4.42
短期借款 11.11 35.71 15.46 38.86 9.34 22.47 -39.61
应付账款 10.69 34.37 12.96 32.58 16.92 40.71 30.51
其他应付款 2.79 8.98 4.00 10.04 4.43 10.66 10.80
一年内到期的非
流动负债
非流动负债 6.35 16.94 14.80 27.11 28.82 40.95 94.71
长期借款 5.75 90.60 12.46 84.17 13.13 45.56 5.39
应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 12.58 43.65 --
负债总额 37.45 100.00 54.59 100.00 70.37 100.00 28.90
注：流动负债和非流动负债占比为占负债总额的比例；流动负债科目占比=流动负债科目/流动负债合计；非流动负债科目占比=非流动负债科目/非流动负债合计
数据来源：公司财务报告，联合资信整理
截至2022年底，公司流动负债41.55亿元， 截至2023年3月底，公司负债总额67.06亿元，
较上年底增长4.42%。 较上年底下降4.70%。其中，流动负债占58.36%，
截至2022年底，公司短期借款9.34亿元，较 非流动负债占41.64%。公司负债规模与结构较
上年底下降39.61%，主要系到期偿还所致。 上年底变化不大。
截至2022年底，公司应付账款16.92亿元， 有息债务方面，截至2022年底，公司全部债
较上年底增长30.51%，主要系业务扩张所致。 务42.07亿元，较上年底增长33.22%，主要系长
公司无账期超过1年的重要应付账款。 期债务增加所致。债务结构方面，短期债务占
截至2022年底，公司其他应付款4.43亿元， 33.41%，长期债务占66.59%，以长期债务为主，
较上年底增长10.80%，主要系与费用、往来相 其 中 ， 短 期 债 务 14.06 亿 元 ， 较 上 年 底 下 降
关的经营性应付款增加所致。公司其他应付款 19.27%，主要系短期借款减少所致；长期债务
以与费用、往来相关的经营性应付款（占76.93%） 28.01亿元，较上年底增长97.72%，主要系可转
和外部单位往来（占21.97%）为主。 债发行成功应付债券增加所致。从债务指标来
截至2022年底，公司一年内到期的非流动 看，截至2022年底，公司资产负债率、全部债务
负债4.71亿元，较上年底增长146.58%，主要系 资本化比率和长期债务资本化比率分别为
一年内到期的长期借款和租赁负债重分类所致。 45.71%、33.49%和25.11%，较上年底分别上升
截至2022年底，公司非流动负债28.82亿元， 3.63个百分点、3.89个百分点和9.24个百分点。
较上年底增长94.71%，主要系可转债发行成功 公司债务负担较轻。
应付债券增加所致。 图 7 公司债务指标变化情况
截至2022年底，公司长期借款13.13亿元， （单位：%）
较上年底增长5.39%；长期借款主要由保证借款
（占13.58%）和信用借款（占86.27%）构成。
长期借款中，1~2年的占54.73%，2~3年的占
集中度尚可。
截至2022年底，公司应付债券新增12.58亿
元，系“禾丰转债”发行成功所致。
资料来源：公司财务报告，联合资信整理
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跟踪评级报告
截至2023年3月底，公司全部债务42.47亿元， 盈利指标方面，2022 年，公司营业利润率、
较上年底增长0.95%。债务规模和结构较上年底 总资本收益率与净资产收益率同比均有所上升。
变化不大。从债务指标来看，截至2023年3月底， 同行业对比见经营效率部分。
公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期 2023 年 1－3 月，公司实现营业总收入 78.44
债 务 资 本 化 比 率 分 别 为 44.64% 、 33.80% 和 亿元，同比增长 23.05%；营业利润率为 4.46%，
营业利润率有所提高，利润总额大幅增长；投 减少，但仍呈净流入状态，收入实现质量较好。
资收益由负转正对利润有一定补充。 公司投资活动支出额同比减少，但资金支出仍
同比增长11.34%，主要系业务规模扩大所致；营 从经营活动来看，2022年，公司经营现金流
业利润率为5.87%，同比提高0.69个百分点。 入量与流出量同比均有所增长；受预付款项和
行，利润增加所致。 升，收入实现质量较好。
增长18.88%。从构成看，公司销售费用、管理费 金流入量和流出量同比均有所下降；投资活动
用、研发费用和财务费用占比分别为44.14%、 现金净流出量同比有所下降，主要系构建长期
用为主。其中，销售费用为6.22亿元，同比增长 2022年，公司筹资前现金流继续净流出，净
主要系业务规模扩大所致。2022年，公司期间费 从筹资活动来看，2022年，公司筹资活动现
用率1为4.30%，同比上升0.27个百分点。 金流入量与流出量同比均有所增长；受益于可
非经常性损益方面，2022年，公司实现投资 转债发行成功，筹资活动现金净流入量有所增
收益1.57亿元，同比由负转正，主要系权益法下 长。
核算的长期股权投资收益增加所致。投资收益 表 17 公司现金流情况
占营业利润的23.98%，对利润有一定补充。 （单位：亿元）
项目 2020 年 2021 年 2022 年
表 16 公司盈利能力指标
（单位：亿元） 经营活动现金流入量 246.07 301.63 339.44
项目 2020 年 2021 年 2022 年
经营活动现金流出量 238.41 298.64 337.47
营业总收入 238.18 294.69 328.12
经营现金 7.66 2.99 1.96
利润总额 15.09 1.76 6.28
投资活动现金流入量 5.05 1.98 1.36
营业利润率
（%）
总资本收益率
（%）
净资产收益率 筹资前现金 -7.40 -7.52 -5.47
（%）
资料来源：公司财务报告，联合资信整理 筹资活动现金流入量 25.55 33.26 36.78
期间费用率=期间费用总额/营业总收入*100%
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跟踪评级报告
筹资活动现金流出量 21.36 25.61 26.82 提升，经营现金对利息和全部债务的保障程度
筹资现金 4.19 7.65 9.95 有所下降。整体看，公司长期偿债能力指标表现
现金收入比（%） 102.79 101.69 102.71 一般。
注：经营现金指经营活动现金流量净额，下同 对外担保方面，截至2023年3月底，公司无
资料来源：公司财务报告，联合资信整理
对外担保。
出 2.88 亿元，投资活动现金净流出 0.45 亿元， 重大未决诉讼事项。
筹资活动现金净流入 0.02 亿元。 银行授信方面，截至2023年3月底，公司共
计获得银行授信额度53.08亿元，已使用26.74亿
元，间接融资渠道畅通。公司为A股上市公司，
具备直接融资渠道。
较好，融资渠道畅通。考虑到公司在行业地位、
经营规模、技术水平和产业链一体化布局等方 7. 母公司财务分析
面具有的优势，整体偿债能力很强。 母公司一定程度上承担了控股平台职能。
截至 2022 年底，母公司资产规模较上年底有所
表 18 公司偿债能力指标
增长，以流动资产为主；负债规模较上年底有
项目 项目 2020 年 2021 年 2022 年
所增长，以流动负债为主；所有者权益规模较
流动比率（%） 154.01 135.07 171.02
大，权益结构稳定性一般。2022 年，母公司收
速动比率（%） 74.47 67.43 90.11
短期
入及经营性现金流量规模较小。
偿债 经营现金/流动负债（%） 24.63 7.52 4.72 截至 2022 年底，母公司资产总额 100.38 亿
能力
经营现金/短期债务（倍） 0.62 0.17 0.14 元，较上年底增长 19.52%。 流动资产 38.59
其中，
现金类资产/短期债务（倍） 1.02 0.72 1.21 亿元（占 38.45%），非流动资产 61.78 亿元（占
EBITDA（亿元） 19.48 7.34 12.66 61.55%）
。从构成看，流动资产主要由货币资金
全部债务/EBITDA（倍） 0.94 4.30 3.32 （占 39.28%）和其他应收款（占 56.36%）构成；
长期
偿债 经营现金/全部债务（倍） 0.42 0.09 0.05 非流动资产以长期股权投资（占 96.90%）
为主。
能力
EBITDA/利息支出（倍） 25.71 7.09 7.58 截至 2022 年底，
母公司货币资金为 15.16 亿元。
经营现金/利息支出（倍） 10.11 2.89 1.17
截至 2022 年底，母公司负债总额 50.55 亿
注：经营现金指经营活动现金流量净额，下同 元，较上年底增长 29.66%。 流动负债 27.41
其中，
资料来源：公司财务报告，联合资信整理
亿元（占 54.22%），非流动负债 23.14 亿元（占
。从构成看，流动负债主要由短期借款
从短期偿债能力指标看，截至 2022 年底，
（占 18.26%）、其他应付款（占 63.94%）和一
公司流动比率、速动比率和现金类资产/短期债
年内到期的非流动负债（占 15.38%）构成；非
务有所上升，流动资产对流动负债的保障程度
流动负债主要由长期借款（占 43.73%）和应付
一般，现金类资产对短期债务的保障程度较强；
债券（占 54.36%）构成。截至 2022 年底，母公
经营现金/流动负债和经营现金/短期债务有所
司资产负债率为 50.36%，较上年底上升 3.94 个
下降。整体看，公司短期偿债能力指标表现一
百分点。
般。
截至 2022 年底，母公司全部债务 31.92 亿
从长期偿债能力指标看，2022年，公司
元。其中，短期债务占 28.89%、长期债务占
EBITDA大幅增长，从构成看，公司EBITDA主 71.11%。截至 2022 年底，母公司短期债务为 9.22
要由折旧（占34.40%）、计入财务费用的利息支 亿元，全部债务资本化比率 39.04%，母公司债
出（占13.19%）和利润总额（占49.61%）构成； 务负担一般。
EBITDA对利息和全部债务的覆盖程度均有所
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跟踪评级报告
截至 2022 年底，母公司所有者权益为 49.83 公司主体长期信用等级为AA，维持“禾丰转债”
亿元，较上年底增长 10.73%；在归属母公司所 的信用等级为AA，评级展望为稳定。
有者权益中，实收资本为 9.19 亿元（占 18.45%）、
资本公积合计 8.78 亿元（占 17.62%）、未分配
利润合计 27.16 亿元（占 54.51%）
、盈余公积合
计 4.54 亿元（占 9.11%）。母公司所有者稳定性
一般。
利润总额为 2.20 亿元。同期，母公司投资收益
为 1.80 亿元。
现金流方面，2022 年，母公司经营活动现
金流净额为 2.18 亿元，投资活动现金流净额-
截至 2022 年底，母公司资产、负债、所有
者权益分别占合并口径的 65.21%、71.83%和
年，母公司营业总收入和利润总额分别占合并
口径的 2.46%和 35.09%。
十、债券偿还能力分析
截至 2023 年 3 月底，公司存续债券为“禾
丰转债”，债券余额为 14.67 亿元。2022 年，公
司经营活动现金流入和 EBITDA 对“禾丰转债”
长期债务的保障程度高。公司债券偿还能力强。
考虑到“禾丰转债”具有转股的可能性，如
果公司估计未来股价上涨超过公司设定的转股
价，
“禾丰转债”将转换为公司权益，有利于公
司减轻债务负担。
表 19 公司债券偿还能力指标
项目 2022 年
长期债务（亿元） 28.01
经营活动现金流入/长期债务（倍） 12.12
经营活动现金流量净额/长期债务（倍） 0.07
长期债务/EBITDA（倍） 2.21
注：1．上表中的长期债务为将可转换公司债券计入后的金额；2．经营活
动现金流入、经营活动现金流量净额、EBITDA 均采用上年度数据
资料来源：联合资信根据公司年报及公开资料整理
十一、 结论
基于对公司经营风险、财务风险和债券条
款等方面的综合分析评估，联合资信确定维持
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跟踪评级报告
附件 1-1 截至 2023 年 3 月底禾丰食品股份有限公司股权结构图
资料来源：公司提供
附件 1-2 截至 2023 年 3 月底禾丰食品股份有限公司组织架构图
资料来源：公司提供
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跟踪评级报告
附件 1-3 截至 2023 年 3 月底禾丰食品股份有限公司子公司情况
持股比例（%）
序号 子公司全称 主营业务
直接 间接
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跟踪评级报告
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跟踪评级报告
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跟踪评级报告
资料来源：公司提供
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跟踪评级报告
附件 2-1 主要财务数据及指标（合并口径）
项目 2020 年 2021 年 2022 年 2023 年 3 月
财务数据
现金类资产（亿元） 12.62 12.45 16.95 13.49
资产总额（亿元） 116.47 129.72 153.93 150.22
所有者权益（亿元） 79.02 75.13 83.57 83.16
短期债务（亿元） 12.37 17.41 14.06 15.38
长期债务（亿元） 5.90 14.17 28.01 27.08
全部债务（亿元） 18.27 31.58 42.07 42.47
营业总收入（亿元） 238.18 294.69 328.12 78.44
利润总额（亿元） 15.09 1.76 6.28 0.14
EBITDA（亿元） 19.48 7.34 12.66 --
经营性净现金流（亿元） 7.66 2.99 1.96 -2.88
财务指标
销售债权周转次数（次） 57.38 50.91 37.84 --
存货周转次数（次） 10.73 10.80 10.19 --
总资产周转次数（次） 2.29 2.39 2.31 --
现金收入比（%） 102.79 101.69 102.71 97.21
营业利润率（%） 8.83 5.18 5.87 4.46
总资本收益率（%） 14.73 1.20 5.60 --
净资产收益率（%） 17.18 0.33 6.43 --
长期债务资本化比率（%） 6.95 15.87 25.11 24.57
全部债务资本化比率（%） 18.78 29.60 33.49 33.80
资产负债率（%） 32.15 42.08 45.71 44.64
流动比率（%） 154.01 135.07 171.02 172.86
速动比率（%） 74.47 67.43 90.11 91.67
经营现金流动负债比（%） 24.63 7.52 4.72 --
现金短期债务比（倍） 1.02 0.72 1.21 0.88
EBITDA 利息倍数（倍） 25.71 7.09 7.58 --
全部债务/EBITDA（倍） 0.94 4.30 3.32 --
注：1．上表中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币；2．本报告将长期应付款中的债务部分计入长期
债务核算；3．2023 年 1－3 月财务数据未经审计，相关指标计算未年化
资料来源：公司财务报告及提供资料，联合资信整理
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跟踪评级报告
附件 2-2 主要财务数据及指标（母公司）
项目 2020 年 2021 年 2022 年
现金类资产（亿元） 9.32 9.47 15.16
资产总额（亿元） 75.69 83.99 100.38
所有者权益（亿元） 47.63 45.00 49.83
短期债务（亿元） 7.58 12.84 9.22
长期债务（亿元） 4.95 10.89 22.70
全部债务（亿元） 12.53 23.73 31.92
营业总收入（亿元） 9.69 9.69 8.07
利润总额（亿元） 6.82 1.67 2.20
EBITDA（亿元） / / /
经营性净现金流（亿元） 2.39 1.89 2.18
财务指标
销售债权周转次数（次） 57.48 36.30 20.80
存货周转次数（次） 13.15 10.89 8.66
总资产周转次数（次） 0.14 0.12 0.09
现金收入比（%） 99.62 98.48 98.51
营业利润率（%） 30.85 28.08 22.73
总资本收益率（%） 10.86 2.16 2.68
净资产收益率（%） 13.71 3.30 4.40
长期债务资本化比率（%） 9.41 19.49 31.29
全部债务资本化比率（%） 20.82 34.52 39.04
资产负债率（%） 37.06 46.42 50.36
流动比率（%） 104.57 101.99 140.83
速动比率（%） 102.30 99.27 138.36
经营现金流动负债比（%） 10.44 6.80 7.96
现金短期债务比（倍） 1.23 0.74 1.64
EBITDA 利息倍数（倍） / / /
全部债务/EBITDA（倍） / / /
注：1．上表中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币；2．因母公司财务报表注释未披露折旧、摊销等，
出于准确性考虑，本报告不披露母公司 EBITDA 及相关指标的值；3．母公司一季报未披露
资料来源：公司财务报告及提供资料，联合资信整理
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跟踪评级报告
附件 3 主要财务指标的计算公式
指标名称 计算公式
增长指标
资产总额年复合增长率
净资产年复合增长率 （1）2 年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%
营业总收入年复合增长率 （2）n 年数据：增长率=[（本期/前 n 年）^（1/（n-1）
）-1]×100%
利润总额年复合增长率
经营效率指标
销售债权周转次数 营业总收入/（平均应收账款净额+平均应收票据+平均应收款项融资）
存货周转次数 营业成本/平均存货净额
总资产周转次数 营业总收入/平均资产总额
现金收入比 销售商品、提供劳务收到的现金/营业总收入×100%
盈利指标
总资本收益率 （净利润+费用化利息支出）/（所有者权益+长期债务+短期债务）×100%
净资产收益率 净利润/所有者权益×100%
营业利润率 （营业总收入-营业成本-税金及附加）/营业总收入×100%
债务结构指标
资产负债率 负债总额/资产总计×100%
全部债务资本化比率 全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率 长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%
担保比率 担保余额/所有者权益×100%
长期偿债能力指标
EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出
全部债务/ EBITDA 全部债务/ EBITDA
短期偿债能力指标
流动比率 流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率 （流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
现金短期债务比 现金类资产/短期债务
注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资中的应收票据
短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期债务
长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债+其他长期债务
全部债务=短期债务+长期债务
EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+油气资产折耗+生产性生物资产折旧+使用权资产折旧+
摊销
利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出
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跟踪评级报告
附件 4-1 主体长期信用等级设置及含义
联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、
CCC、CC、C。除 AAA 级、CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”
“-”符号进行
微调，表示略高或略低于本等级。
各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序，信用等级由高到低反映了评级对
象违约概率逐步增高，但不排除高信用等级评级对象违约的可能。
具体等级设置和含义如下表。
信用等级 含义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约概率极低
AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约概率很低
A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约概率较低
BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约概率一般
BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约概率较高
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约概率很高
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约概率极高
CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务
C 不能偿还债务
附件 4-2 中长期债券信用等级设置及含义
联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。
附件 4-3 评级展望设置及含义
评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负面、
稳定、发展中等四种。
评级展望 含义
正面 存在较多有利因素，未来信用等级调升的可能性较大
稳定 信用状况稳定，未来保持信用等级的可能性较大
负面 存在较多不利因素，未来信用等级调降的可能性较大
发展中 特殊事项的影响因素尚不能明确评估，未来信用等级可能调升、调降或维持
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