公司债券信用评级报告
联合〔2022〕6620 号
联合资信评估股份有限公司通过对万科企业股份有限公司
及其拟发行的 2022 年面向专业投资者公开发行公司债券（第四
期）的信用状况进行综合分析和评估，确定万科企业股份有限公
司主体长期信用等级为 AAA，万科企业股份有限公司 2022 年面
向专业投资者公开发行公司债券（第四期）信用等级为 AAA，评
级展望为稳定。
特此公告
联合资信评估股份有限公司
评级总监：
二〇二二年十月十四日
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公司债券信用评级报告
万科企业股份有限公司2022年面向专业投资者
公开发行公司债券（第四期）信用评级报告
评级结果： 评级观点
主体长期信用等级：AAA 联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）
本期债券信用等级：AAA 对万科企业股份有限公司（以下简称“公司”）的评级反映
评级展望：稳定 了公司作为国内较早从事房地产开发的企业之一，行业经验
丰富，龙头地位稳固。公司长期保持稳健的经营风格和财务
债项概况： 政策，房地产开发、商业开发与运营、物业服务和物流仓储
本期债券发行规模：不超过 25 亿元（含） 服务等业务发展态势良好，持续发展能力和穿越行业周期能
本期债券期限：品种一期限为 5 年期，附 力强。公司财务政策稳健，账面货币资金充足。同时，联合
第 3 年末公司赎回选择权、调整票面利率
资信也关注到房地产行业调控政策趋于长期化背景下未来
选择权、投资者回售选择权，品种二期限
为 7 年期，附第 5 年末公司赎回选择权、 房地产市场运行存在一定不确定性、公司股权结构较为分散
调整票面利率选择权、投资者回售选择权 等因素可能对公司信用水平带来的不利影响。
偿还方式：每年付息一次，到期一次还本 公司经营活动现金流入和 EBITDA 对本期债券保障程
募集资金用途：本期债券募集资金扣除发
度很高。
行费用后拟用于置换已用于偿还到期债
务的自有资金等符合相关法律法规及政 公司项目储备充足，未来随着公司存量项目进一步实现
策要求的用途 销售以及商业地产业务进一步拓展，公司经营状况将保持良
好。
评级时间：2022 年 10 月 14 日 基于对公司主体长期信用状况以及本期债券信用状况的
综合评估，联合资信确定公司主体长期信用等级为 AAA，本
本次评级使用的评级方法、模型： 期债券信用等级为 AAA，评级展望为稳定。
名称 版本
房地产企业信用评级方法 V4.0.202208
优势
房地产企业主体信用评级模
V4.0.202208
型（打分表）
注：上述评级方法和评级模型均已在联合资信官网公开披露 公司是全国规模领先的房地产开发企业，有着 30 余年的房地
产行业经验，公司销售规模常年稳居行业销售排名前列，行
业龙头地位稳固，品牌影响力强。
效应逐步发挥，有效分散了经营风险，长期以来经营稳健，
穿越周期能力强。公司坚持深耕城市圈的战略，土地储备质
量较好，业务重点聚焦全国经济最具活力的三大经济圈及中
西部重点城市，分散的区域布局可在一定程度上抵御区域轮
动风险。同时，公司定位于城乡建设与生活服务商，城市配
套服务业务与地产开发业务协同效应逐步发挥，并且能够对
公司收入形成有效补充。公司长期以来经营稳健，经历了多
轮周期，行业经验丰富，穿越周期能力强。
地产市场格局的变化，始终坚持严谨的购地策略，并持续探
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公司债券信用评级报告
索多元化的土地获取模式，拿地成本相对合理。公司较大规
本次评级模型打分表及结果：
评价 模的已售未结转项目可为未来业绩提供一定支撑，货币资金
评价内容 风险因素 评价要素 评价结果
结果
宏观和区
充足，现金类资产对短期债务覆盖程度高。公司债务负担适
经营环境 域风险
中，期限分布相对均衡且绝大部分为信用借款，融资结构合
行业风险 3
经营
风险
A 基础素质 1 理，再融资空间大。
自身
企业管理 1
竞争力
经营分析 1
关注
资产质量 2
现金流 盈利能力 1 1. 2021 年下半年以来房地产市场出现较大波动，长期来
财务
风险
F1 现金流量 1 看行业高速增长阶段已经结束。2021 年下半年以来房地产市
资本结构 1
偿债能力 1
场大幅降温，公司 2021 年经营业绩也有所下降。2021 年，公
指示评级 aaa 司签约销售金额同比下降 10.8%；受开发业务毛利率下滑、投
个体调整因素：-- --
资收益回落以及计提资产减值损失等因素影响，公司净利润
个体信用等级 aaa
外部支持调整因素：-- -- 同比下降 35.80%。2022 年上半年，公司签约销售金额同比下
评级结果 AAA
降 39.3%，下降幅度较大。同时，公司合作开发存在一定规
注：经营风险由低至高划分为 A、B、C、D、E、F 共 6 个等
级，各级因子评价划分为 6 档，1 档最好，6 档最差；财务风 模，需关注行业下行期合作方风险。从长期来看，房地产行
险由低至高划分为 F1－F7 共 7 个等级，各级因子评价划分
为 7 档，1 档最好，7 档最差；财务指标为近三年加权平均
业高速增长阶段已经结束，伴随行业调控政策趋于长期化，
值；通过矩阵分析模型得到指示评级结果 未来房地产市场运行存在一定不确定性。
分析师：赵 兮 罗星驰 控制人，需关注其股权结构的稳定性。
邮箱：lianhe@lhratings.com
电话：010-85679696
传真：010-85679228
地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号
中国人保财险大厦 17 层（100022）
网址：www.lhratings.com
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主要财务数据：
合并口径
项 目 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 6 月
现金类资产（亿元） 1779.59 1954.11 1494.01 1411.13
资产总额（亿元） 17299.29 18691.77 19386.38 18792.02
所有者权益（亿元） 2705.79 3498.44 3927.73 3917.09
短期债务（亿元） 938.87 829.13 586.22 626.44
长期债务（亿元） 1639.65 1756.13 2073.43 2175.83
全部债务（亿元） 2578.52 2585.26 2659.65 2802.27
营业总收入（亿元） 3678.94 4191.12 4527.98 2069.16
利润总额（亿元） 765.39 796.76 522.23 243.59
EBITDA（亿元） 911.14 944.33 670.35 --
经营性净现金流（亿元） 456.87 531.88 41.13 82.88
营业利润率（%） 27.30 22.75 17.17 16.42
净资产收益率（%） 20.38 16.95 9.69 --
资产负债率（%） 84.36 81.28 79.74 79.16
调整后资产负债率（%） 76.51 71.73 69.80 69.65
全部债务资本化比率 48.80 42.49 40.37 41.70
（%）
流动比率（%） 113.07 117.45 122.02 123.67
经营现金流动负债比 3.59 4.04 0.31 --
（%）
现金短期债务比（倍） 1.90 2.36 2.55 2.25
EBITDA 利息倍数（倍） 6.53 5.96 4.98 --
全部债务/EBITDA（倍） 2.83 2.74 3.97 --
公司本部（母公司）
项 目 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 6 月
资产总额（亿元） 4477.24 4814.26 5088.12 5442.28
所有者权益（亿元） 1109.95 1473.34 1578.89 1598.79
全部债务（亿元） 1721.93 1758.35 1780.78 1898.73
营业总收入（亿元） 40.97 70.71 63.87 16.00
利润总额（亿元） 360.51 409.85 249.46 145.59
资产负债率（%） 75.21 69.40 68.97 70.62
全部债务资本化比率 60.81 54.41 53.00 54.29
（%）
流动比率（%） 164.86 185.02 203.13 195.53
经营现金流动负债比 -5.35 19.13 -9.13 --
（%）
注：1．本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成，除特别说明外，
均指人民币；2．短期债务包括短期借款、其他流动负债中的短期融资券、一年内到期的长期借款
和应付债券，不含已计提的应付利息；长期债务包括长期借款、应付债券；利息支出剔除租赁负债
的利息支出
资料来源：公司年报及半年报，联合资信整理
主体评级历史：
评级
信用等级 评级时间 项目小组 评级方法/模型 评级报告
展望
房地产企业信用评级方法
（V4.0.202208）/房地产
AAA 稳定 2022/09/09 赵兮 罗星驰 企业主体信用评级模型 阅读原文
（打分表）
（V4.0.202208）
房地产企业信用评级方法
（V3.0.201907）/房地产
AAA 稳定 2021/02/07 冯磊 赵兮 企业主体信用评级模型 --
（打分表）
（V3.0.201907）
注：上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅
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声 明
一、本报告版权为联合资信所有，未经书面授权，严禁以任何形式/方式复制、转载、出
售、发布或将本报告任何内容存储在数据库或检索系统中。
二、本报告是联合资信基于评级方法和评级程序得出的截至发表之日的独立意见陈述，
未受任何机构或个人影响。评级结论及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象
所发表的前瞻性观点，而非对评级对象的事实陈述或鉴证意见。联合资信有充分理由保证所
出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。
三、本报告所含评级结论和相关分析不构成任何投资或财务建议，并且不应当被视为购
买、出售或持有任何金融产品的推荐意见或保证。
四、本报告不能取代任何机构或个人的专业判断，联合资信不对任何机构或个人因使用
本报告及评级结果而导致的任何损失负责。
五、本报告系联合资信接受万科企业股份有限公司（以下简称“该公司”）委托所出具，
引用的资料主要由该公司或第三方相关主体提供，联合资信履行了必要的尽职调查义务，但
对引用资料的真实性、准确性和完整性不作任何保证。联合资信合理采信其他专业机构出具
的专业意见，但联合资信不对专业机构出具的专业意见承担任何责任。
六、根据控股股东联合信用管理有限公司（以下简称“联合信用”
）提供的联合信用及
其控制的其他机构业务开展情况，联合信用控股子公司联合赤道环境评价有限公司（以下简
称“联合赤道”
）为该公司提供了非评级服务。由于联合资信与关联公司联合赤道之间从管
理上进行了隔离，在公司治理、财务管理、组织架构、人员设置、档案管理等方面保持独立，
因此公司评级业务并未受到上述关联公司的影响，联合资信保证所出具的评级报告遵循了真
实、客观、公正的原则。
七、本次信用评级结果仅适用于本次（期）债券，有效期为本次（期）债券的存续期；
根据跟踪评级的结论，在有效期内评级结果有可能发生变化。联合资信保留对评级结果予以
调整、更新、终止与撤销的权利。
八、任何机构或个人使用本报告均视为已经充分阅读、理解并同意本声明条款。
分析师：
联合资信评估股份有限公司
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万科企业股份有限公司 2022 年面向专业投资者
公开发行公司债券（第四期）信用评级报告
一、主体概况 单元内设印力商业BU2、物流BU、长租公寓BU、
酒店与度假BU、海外BU、梅沙教育BU和食品
万科企业股份有限公司（以下简称“公司” BU。
或“万科企业”）前身为1984年5月成立的“现 截 至 2021 年 底 ， 公 司 合 并 资 产 总 额
代科教仪器展销中心”。1988年11月经深圳市 19386.38亿元，所有者权益3927.73亿元（含少数
人民政府“深府办〔1988〕1509号文”批准，深 股东权益1568.20亿元）；2021年，公司实现营
圳现代企业有限公司实施股份制改革，并更名 业总收入4527.98亿元，利润总额522.23亿元。
为“深圳万科企业股份有限公司”，初始股本总 截至 2022 年 6 月底，公司合并资产总额
额为41332680股。1991年1月29日，公司A股股 18792.02 亿元，所有者权益 3917.09 亿元（含少
票在深圳证券交易所上市（证券代码 数股东权益 1574.74 亿元）；2022 年 1－6 月，
“000002.SZ”）。1993年5月28日，公司发行B 公司实现营业总收入 2069.16 亿元，利润总额
股在深圳证券交易所上市，并于当年12月更为 243.59 亿元。
现名。2014年6月25日，公司B股以介绍方式转 公司注册地址：深圳市盐田区大梅沙环梅
换上市地在香港联合交易所有限公司（以下简 路33号万科中心；法定代表人：郁亮。
称“香港联交所”）上市（证券代码“2202.HK”）。
截至2022年6月底，公司股份总数为116.25亿股， 二、本期债券概况
深圳市人民政府国有资产监督管理委员会所属
的全资子公司深圳市地铁集团有限公司系公司 本期债券名称为“万科企业股份有限公司
的第一大股东（持股比例为27.89%）。公司无 2022 年面向专业投资者公开发行公司债券（第
控股股东及实际控制人，股权较为分散，需关 。本期债券发行规模不超过 25 亿元（含）
四期）” 。
注其股权结构的稳定性。截至2022年6月底，公 本期债券分为两个品种，本期债券设品种间回
司第一大股东不存在对公司进行股权质押的情 拨选择权，回拨比例不受限制，公司和簿记管
况。 理人将根据本期债券发行申购情况，在总发行
公司经营范围：兴办实业（具体项目另行 规模内，由公司和簿记管理人协商一致，决定
申报）；国内商业；物资供销业（不含专营、专 是否行使品种间回拨选择权，即减少其中一个
控、专卖商品）；进出口业务（按深经发审证字 品种的发行规模，同时对另一品种的发行规模
第113号外贸企业审定证书规定办理）；房地产 增加相同金额，单一品种最大拨出规模不超过
开发。控股子公司主营业务包括房地产开发、 其最大可发行规模的 100%。本期债券品种一、
物业管理、投资咨询等。 品种二总计发行规模不超过 25 亿元（含 25 亿
截至2022年6月底，公司集团总部内设事业 元）。本期债券品种一期限为 5 年期，附第 3 年
中心、管理中心、协同中心、组织中心和监察中 末公司赎回选择权、调整票面利率选择权、投
心；事业集团内设北京区域BG1、东北区域BG、 资者回售选择权，品种二期限为 7 年期，附第
华中区域BG、南方区域BG、上海区域BG、西 5 年末公司赎回选择权、
调整票面利率选择权、
北区域BG、西南区域BG和物业服务BG；事业 投资者回售选择权。本期债券票面金额为 100
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公司债券信用评级报告
元。本期债券按面值平价发行。本期债券票面 幅度较大，受疫情拖累明显。6 月，工业和服务
利率为固定利率，票面利率将根据网下询价簿 业生产步伐均有所加快，呈现企稳恢复态势。
记结果，由公司与簿记管理人按照有关规定， 需求端呈底部复苏态势，消费市场受到疫
在利率询价区间内协商一致确定。债券票面利 情冲击较大，固定资产投资增速小幅回落，出
率采取单利按年计息，不计复利。本期债券按 口整体保持较快增长。消费方面，2022 年上半
年付息，到期一次还本。 年社会消费品零售总额 21.04 万亿元，同比下
本期债券募集资金扣除发行费用后拟用于 降 0.70%。其中，餐饮收入同比下降 7.70%，受
置换已用于偿还到期债务的自有资金等符合相 疫情冲击较大。投资方面，2022 年上半年全国
关法律法规及政策要求的用途。 固定资产投资（不含农户）27.14 万亿元，同比
本期债券无担保。 增长 6.10%，整体呈小幅回落态势。其中，房地
产开发投资持续探底；基建投资明显发力，体
三、宏观经济和政策环境分析
现了“稳增长”政策拉动投资的作用；制造业投
资仍处高位，医疗仪器设备、电子通信设备等
高技术制造业投资是主要的驱动力。外贸方面，
出口整体保持较快增长，呈现出“V”型反转态势。
内疫情多发散发，不利影响明显加大。一季度
国际环境复杂性和不确定性加剧、国内疫情多
美元，同比增长 10.30%。其中，出口 1.73 万亿
点散发，中国经济下行压力有所加大，
“稳增长、
美元，同比增长 14.20%；进口 1.35 万亿美元，
稳预期”成为宏观政策的焦点，政策发力适当
同比增长 5.70%；贸易顺差 3854.35 亿美元。
靠前。二季度以来，受新一轮疫情等超预期因
CPI 各月同比前低后高，PPI 各月同比涨
素冲击，经济下行压力进一步加大，党中央、国
幅持续回落。2022 年上半年，CPI 累计同比增
务院果断应对，出台了稳经济一揽子政策措施，
长 1.70%，各月同比增速逐步上行。分项看，猪
高效统筹疫情防控和经济社会发展，落实“疫
肉价格下降带动食品价格同比下降，汽油、柴
情要防住、经济要稳住、发展要安全”的总体要
油、居民用煤等能源价格涨幅较大。上半年，
求，继续加大宏观政策调节力度，着力稳住经
PPI 累计同比增长 7.70%，受上年同期基数走高
济大盘，确保经济运行在合理区间。
影响，各月同比增速持续回落。输入性因素带
二季度经济下行压力进一步加大。经初步
动国内油气开采、燃料加工、有色金属、化学制
核算，2022 年上半年国内生产总值 56.26 万亿
品等相关行业价格涨幅较大。上半年 PPI-CPI 剪
元，按不变价计算，同比增长 2.50%。其中，二
刀差持续收窄，价格上涨由上游逐步向下游传
季度 GDP 同比增速（0.40%）较一季度（4.80%）
导，中下游企业成本端压力有所缓解，利润情
大幅回落；环比下降 2.60%，继 2020 年二季度
况有望改善。
以来首次环比负增长。
社融总量显著扩张，政府债券净融资和信
三大产业中，第二、第三产业受疫情影响
贷是主要支撑因素。2022 年上半年，新增社融
较大。2022 年上半年，第一产业增加值同比增
规模 21 万亿元，同比多增 3.26 万亿元；6 月末
长 5.00%，农业生产形势较好；第二、第三产业
社融规模存量同比增长 10.80%，增速较上年末
增加值同比分别增长 3.20%、1.80%，较上年同
高 0.50 个百分点。分项看，上半年积极的财政
期两年平均增速3（分别为 6.07%、4.83%）回落
判断，文中使用的 2021 年两年平均增速为以 2019 年同期为基期
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公司债券信用评级报告
政策和稳健的货币政策靠前发力，政府债券净 企业债券净融资同比多增 3913 亿元，亦对社融
融资同比多增 2.20 万亿元，人民币贷款同比多 总量扩张形成一定支撑；表外融资收缩态势有
增 6329 亿元，是社融总量扩张的主要支撑因素； 所放缓。
表1 2021 二季度至 2022 年二季度中国主要经济数据
项目
二季度 三季度 四季度 一季度 二季度
GDP 总额（万亿元） 28.15 28.99 32.42 27.02 29.25
GDP 增速（%） 7.90(5.47) 4.90(4.85) 4.00(5.19) 4.80 0.40
规模以上工业增加值增速（%） 15.90(6.95) 11.80(6.37) 9.60(6.15) 6.50 3.40
固定资产投资增速（%） 12.60(4.40) 7.30(3.80) 4.90(3.90) 9.30 6.10
房地产投资（%） 15.00(8.20) 8.80(7.20) 4.40(5.69) 0.70 -5.40
基建投资（%） 7.80(2.40) 1.50(0.40) 0.40(0.65) 8.50 7.10
制造业投资（%） 19.20(2.00) 14.80(3.30) 13.50(4.80) 15.60 10.40
社会消费品零售总额增速（%） 23.00(4.39) 16.40(3.93) 12.50(3.98) 3.27 -0.70
出口增速（%） 38.51 32.88 29.87 15.80 14.20
进口增速（%） 36.79 32.52 30.04 9.60 5.70
CPI 涨幅（%） 0.50 0.60 0.90 1.10 1.70
PPI 涨幅（%） 5.10 6.70 8.10 8.70 7.70
社融存量增速（%） 11.00 10.00 10.30 10.60 10.80
一般公共预算收入增速（%） 21.80 16.30 10.70 8.60 -10.20
一般公共预算支出增速（%） 4.50 2.30 0.30 8.30 5.90
城镇调查失业率（%） 5.00 4.90 5.10 5.80 5.50
全国居民人均可支配收入增速（%） 12.00(5.14) 9.70(5.05) 8.10(5.06) 5.10 3.00
注：1.GDP 数据为当季值，其他数据均为累计同比增速；2.GDP 总额按现价计算，同比增速按不变价计算；3.出口增速、进口增速均以美
元计价统计；4.社融存量增速、城镇调查失业率为期末值；5.全国居民人均可支配收入增速为实际同比增速；6. 2021 年数据中括号内为两
年平均增速
资料来源：联合资信根据国家统计局、中国人民银行和 Wind 数据整理
财政政策稳经济、保民生效应愈加显现。 响均有所放缓。
万亿元，按自然口径计算同比下降 10.20%，主 2．宏观政策和经济前瞻
要是由于留抵退税冲减了 1.84 万亿元的收入， 保持经济运行在合理区间，力争实现最好
扣除留抵退税因素后，上半年一般公共预算收 结果。2022 年 7 月 28 日，中共中央政治局召
入增长 3.30%。支出方面，2022 年上半年全国 开会议，部署下半年的经济工作。会议强调，要
一般公共预算支出 12.89 万亿元，同比增长 全面落实“疫情要防住、经济要稳住、发展要安
学 技 术 支 出 增 长 17.30%， 农 林 水 支 出 增 长 业、稳物价，保持经济运行在合理区间，力争实
长 4.20%，社会保障和就业支出增长 3.60%。 为。财政货币政策要有效弥补社会需求不足，
稳就业压力有所加大，居民收入增长放缓。 用好地方政府专项债券资金，支持地方政府用
就业压力较大。2022 年上半年，全国居民人均 性银行新增信贷和基础设施建设投资基金。要
可支配收入 1.85 万元，实际同比增长 3.00%； 提高产业链、供应链稳定性和国际竞争力，畅
全国居民人均消费支出 1.18 万元，实际同比增 通交通物流，优化国内产业链布局，支持中西
长 0.80%，居民收入和消费支出增长受疫情影 部地区改善基础设施和营商环境。
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公司债券信用评级报告
三季度经济有望继续修复，但实现全年 商品房销售均价方面，2022 年上半年全国
等领域的主要经济指标呈现以 4 月为底部的“V” 但对销售规模贡献不大。2022 年上半年商品房
型反转态势，未来还存在一定的向上恢复空间， 销售面积同比下降 22.2%，但较 2022 年 1－5
基建投资也大概率能够持续发力，三季度经济 月降幅有所收窄。其中住宅销售面积 5.81 亿平
有望继续修复。同时，仍需关注出口对经济的 方米，同比下降 26.6%；一方面系 3 月以来上
支撑作用下降，以及房地产、消费和服务业等 海及周边等地疫情封控阻碍销售，另一方面系
薄弱板块的恢复情况。整体来看，当前世界经 房企风险事件不断，购房者因担心房屋不能如
济滞胀风险上升，外部不稳定、不确定因素增 期交付从而产生观望情绪。随着疫情得以控制、
加，国内需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压 调控政策有所缓和以及房企加大推盘力度，
力仍在，且二季度经济受疫情冲击较大，实现 2022 年 6 月单月全国商品房销售面积与金额环
全年 5.50%左右预期增速目标的难度明显加大。 比分别增长 66%和 68%。
四、行业分析 2. 土地市场与信贷环境
下半年以来的低迷状态，新开工意愿和房地产 到位资金同比继续回落。
开发投资资金均持续下降，市场信心有待恢复。 土地市场方面，2022 年 1－6 月，土地购置
区疫情封控、调控政策的持续以及出险房企不 月降幅有所扩大。2022 年上半年，受部分地区
断增加，全国房地产市场仍延续 2021 年下半年 疫情封控、部分城市调整集中供地批次等因素
以来的低迷状态。房企面临较大销售压力，同 影响，全国土地供应量有所下降。尽管部分城
时新开工意愿和房地产开发投资资金均持续下 市放松土拍门槛并推出优质地块，但整体土拍
降，市场信心有待恢复。 市场热度不高，央企、国企及地方城投企业仍
房地产开发投资方面，2022 年上半年，全 为拿地主力军；除个别优质民营房企开始发力
国房地产开发投资同比下降 5.4%，增速较 2021 拿地外，大部分民企仍谨慎投资。城市间土拍
年上半年下降 20.4 个百分点。其中住宅投资 热度有所分化，具体来看，杭州、北京和上海包
公楼投资 0.26 万亿元，同比下降 10.1%；商业 中杭州及其他热点长三角城市经济发展较快、
营业用房投资 0.55 万亿元，同比下降 8.7%。 人口持续净流入且完成了两次集中供地，土拍
施工方面，2022 年以来房地产行业景气度 成交金额维持高位；北京适度放松集中供地规
尚未恢复，受“保交付”等政策影响，房企新开 则，市场热度较高；上海因疫情影响上半年只
工意愿持续下降，2022 年上半年新开工面积同 完成第一批集中供地，但房企积极性较高。而
比下降 34.4%。从施工面积看，2022 年上半年 天津、沈阳及长春等城市土拍市场热度相对较
全国房屋施工面积达 84.88 亿平方米，同比下 差。2022 年以来，受土地供应力度下降及房企
降 2.8%。同期全国房屋竣工面积 2.86 亿平方 投资力度下降的影响，土地流拍情况仍较多，
米，同比下降 21.5%。 但较去年下半年有所好转。土地成交价款同比
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下降 46.30%，各能级城市土地成交价均呈下降 显改善，房企资金压力较大，其他资金（定金及
趋势，其中三四线城市成交金额大幅下降。 预收款以及个人按揭贷款）和自筹资金仍为房
地产开发到位资金 7.68 万亿元，同比下降 占比上升较快，房地产开发企业仍面临较大销
发到位资金来源看，房地产行业融资环境未明
表 2 近年来房地产开发企业资金来源及占比情况（单位：亿元、%）
主要开发资金来源
金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比
国内贷款 25228.77 14.13 26675.94 13.81 23296.00 11.58 9806.00 13.28
利用外资 175.72 0.10 192.00 0.10 107.00 0.05 55.00 0.07
自筹资金 58157.84 32.56 63376.65 32.82 65428.00 32.53 27224.00 36.87
其他资金 95046.26 53.21 102870.31 53.27 112301.00 55.83 39762.00 49.78
其中：定金及预收款 61358.88 34.35 66546.83 34.46 73946.00 36.76 24601.00 33.31
个人按揭 27281.03 15.27 29975.81 15.52 32388.00 16.10 12158.00 16.46
合计 178608.59 100.00 193114.90 100.00 201132.00 100.00 76847.00 100.00
资料来源：Wind，联合资信整理
中央坚持“房住不炒”总基调不变，但 2021 产调控政策出现边际放松，其中 2022 年 3 月国
年下半年以来预售资金监管收紧，房企违约事 务院金融委会议上关于房地产行业要求及时研
件频发，对房地产企业的融资产生负面影响。 究和提出有力有效的防范化解风险应对方案，
出现系统性风险、保持房地产市场平稳健康发 调支持刚需和改善性住房需求，优化商品房预
展，调控政策有所宽松，房企合理融资需求的 售资金监管，部分城市限购限贷等政策有所放
恢复有待观察。 松；7 月各地“停贷”事件迅速发酵，监管层面
中央始终坚定不移地贯彻落实“房住不炒” 高度重视，将协助地方政府推进“保交楼、保民
的定位，采取“因城施策、综合施治”的策略， 生、保稳定”的工作。2021 年以来中央层次房
以“稳地价、稳房价、稳预期”为核心，发展租 地产行业总基调政策具体内容见表 3。
表3 2021 年以来中央层次房地产行业总基调政策汇总
时间 政策来源 主要内容
重点城市住宅用地实现“两集中”：一是集中发布出让公告，且 2021 年发布住宅用地公告不
能超过 3 次；二是集中组织出让活动
强调保障好群众住房需求。坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，稳地价、稳房价、稳
预期。解决好大城市住房突出问题，通过增加土地供应、安排专项资金、集中建设等办法，
切实增加保障性租赁住房和共有产权住房供给。规范发展长租房市场，降低租赁住房税费负
担，尽最大努力帮助新市民、青年人等缓解住房困难
发布《关于加快发展保障性租赁住房的意见》，要求明确对象标准、引导多方参与、坚持供
群体住房困难问题
主要提出两点：①金融部门要围绕“稳地价、稳房价、稳预期”目标，准确把握和执行好房
房地产金融工作座
谈会
健康发展，维护住房消费者合法权益
要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，加强预期引导，探索新的发展模式，坚持租购
住房需求，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展
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公司债券信用评级报告
地方政府陆续放松房地产调控政策，2022 年 3 月郑州发布房地产新政 19 条，下调住房贷款
利率，取消“认房认贷”，推动货币化安置
继续保障好群众住房需求。坚持房住不炒定位，探索新发展模式，坚持租购并举，加快发展
价、稳房价、稳预期，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展
关于房地产企业，要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案，提出向新发展模式
转型的配套措施。随后央行表态要坚持稳中求进，防范化解房地产市场风险；银保监会鼓励
业良性循环和健康发展；证监会继续支持实体经济合理融资，积极配合相关部门有力有效化
解房地产企业风险
要有效管控重点风险，守住不发生系统性风险底线。要坚持房子是用来住的、不是用来炒的
预售资金监管，促进房地产市场平稳健康发展
央行货币政策委员 维护住房消费者合法权益，更好满足购房者合理住房需求，促进房地产市场健康发展和良性
会 循环
要稳定房地产市场，坚持“房住不炒、因城施策” ，支持刚性和改善性住房需求，压实地方
政府责任，保交楼、稳民生
资料来源：联合资信整理
从融资方面的调控政策看，2021 下半年以来， 质企业对出现风险的大型地产企业项目进行并
地产行业信用违约事件频发、中资房企美元债市 购，并统一了预售资金的监管。2022 年以来面对
场大幅波动等均对房企融资产生冲击，同时为保 经济下行，为防范房地产行业出现系统性风险、
证交付预售资金监管从严也限制了房企通过销 保持房地产市场平稳健康发展，融资政策有所回
售回款扩充自有现金。为维护房地产行业平稳健 暖，房企合理融资需求的恢复有待观察。
康发展，央行和银保监会等出台相关政策支持优
表4 2021 年以来房地产融资相关政策汇总
时间 政策来源 主要内容
银保监会、
全面收紧经营贷监管，强化贷前、贷中、贷后、银行内部、中介机构等多领域管理，严防经营贷
违规流入楼市。各地开展个人住房信贷管理自查，监督检查力度有所加大
行
银保监会召开新闻发布会介绍近期房地产行业重点监管工作，会上指出，将防止经营贷违规流入
房地产作为常态化监管工作，持续发力，久久为功，促进房地产市场平稳健康发展
“三线四档”规则试点房企核心经营财务指标明显改善，银行业金融机构房地产贷款、个人住房
管理长效机制
央行货币政策第三季度例会召开，会上首提房地产两个“维护”
：维护房地产的健康发展，维护住
房消费者的合法权益
发改委、外 继续在外债备案登记、资金出境等方面满足企业合理合规的外债置换和偿付需求，同时要求企业
管局 不断优化外债结构，共同维护企业自身信誉和市场整体秩序
鼓励银行业金融机构做好重点房地产企业风险处置项目并购的金融支持和服务，重点支持优质的
央行、银保
监会
企业发行债务融资工具提供服务
地方要采取招标形式确定预售资金监管的银行，在预售资金监管额度方面由各地的市县级城乡建
住建部、央
设部门根据项目工程造价、项目情况等多方面进行核定。当账户内资金达到监管额度后，超出额
度的资金可以由开发商提取自由使用。但涉及到具体拨付的节点时由各地的市县级城乡建设部门
会
确定
央行、银保
监会
央行、外汇 出台 23 条政策举措支持实体经济，金融机构要区分项目风险与企业集团风险，加大对优质项目的
局 支持力度，不盲目抽贷、断贷、压贷，不搞“一刀切”
，保持房地产开发贷款平稳有序投放
要督促银行保险机构坚持“房住不炒”的定位，因城施策落实好差别化住房信贷政策，支持首套
和改善性住房需求，灵活调整受疫情影响人群个人住房贷款还款计划。要区分项目风险与企业集
团风险，不盲目抽贷、断贷、压贷，保持房地产融资平稳有序。要按照市场化、法治化原则，做
好重点房地产企业风险处置项目并购的金融服务
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人民银行开展 4000 亿元中期借贷便利操作和 20 亿元公开市场逆回购操作；中期借贷便利操作和
公开市场逆回购操作的中标利率均下降 10 个基点
资料来源：联合资信整理
五、基础素质分析 截至 2022 年 9 月底，联合资信未发现公
司曾被列入全国失信被执行人名单。
截至2022年6月底，公司股份总数116.25亿 六、管理分析
股。公司无控股股东及实际控制人。公司股权
较为分散，且无实际控制人，需关注其股权结 1．法人治理结构
构的稳定性。 公司履行了上市公司的相关监管规定，股
东大会、董事会、监事会独立运作，法人治理
公司行业地位领先，销售金额和面积常年 公司根据《公司章程》的有关规定，建立
位列全国房地产企业前三，品牌知名度高，综 了由股东大会、董事会、监事会、管理层组成
合实力强。 的较为健全的公司治理结构。
公司是全国规模领先的房地产开发企业， 股东大会是公司的权力机构，依法行使决
有着 30 余年的房地产行业经验，项目开发经 定公司的经营方针和投资计划等职权。
验丰富。公司专注物业开发、销售及管理，业 公司设董事会，对股东大会负责。董事会
务重点聚焦全国经济最具活力的三大经济圈 由十一名董事组成，设董事会主席一人，可以
及中西部重点城市，所开发物业包括低层住宅 设副主席一至二人。
单位、多层住宅单位、高层住宅单位、商用单 公司设监事会。监事会由三名监事组成，
位及商住混合物业等。长期以来公司保持稳健 设监事会主席一名。
的经营风格，在巩固主业房地产开发业务优势 公司设总裁一名，由董事会聘任或解聘。
的基础上，持续拓展城市配套服务相关业务， 总裁每届任期为三年，总裁连聘可以连任。总
商业开发与运营、物业服务和物流仓储服务等 裁对董事会负责，负责主持公司的生产经营管
业务发展态势良好，持续发展能力和穿越行业 理工作等。
周期能力强。
公司业务和资产规模大，销售金额和面积 2．管理水平
常年位列全国房地产企业排行前三，行业龙头 公司部门设置齐全，内部管理制度健全，
地位稳固。2019－2021 年，公司接连上榜《财 财务制度严谨规范，整体管理运作情况良好。
富》“世界 500 强”
，分别位列榜单第 254 位、 公司建立了完整且运行有效的内部控制
第 208 位和第 160 位。 体系，从公司层面到各业务流程层面均建立了
系统的内部控制及必要的内部监督机制，为公
根据公司提供的中国人民银行《企业信用 及相关信息的真实、完整提供了合理保障。
（中征码：4402000000325267）
报告》 ，截至 2022 资金管理方面，总部管理中心资金管理职
年 10 月 13 日，公司无不良或关注类信贷信息。 能对公司的融资与结算业务进行统一管理，目
根据公司过往在公开市场发行债务融资 前已制定包括《万科集团资金管理制度》
《万科
工具的本息偿付记录，联合资信未发现公司存 集团资金业务操作指引》等在内的制度，明确
在逾期或违约记录，历史履约情况良好。 公司资金管理、结算要求，加强资金业务管理
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和控制，推动各单位不断提升银企直连覆盖率， 管理，对新项目和相关文件进行留档。
从而降低资金使用成本并保证资金安全。各子
公司银行账户开销户均需由总部管理中心资 七、经营分析
金管理职能审批确认；公司主要经营付款由总
部管理中心资金管理职能统一结算。同时通过
受结转项目规模影响，近三年公司营业收
定期编制月度动态资金计划、年度资金计划以
入持续增长，主营业务突出。受房地产及相关
加强资金的流动性管理，并对资金收付进行动
业务毛利率下降影响，公司综合毛利率逐年下
态跟踪，及时调整投融资决策及资金安排。
降。公司是全国规模领先的房地产开发企业，
财务管理方面，公司执行统一的会计政策，
长期以来经营稳健，始终坚持严谨的购地策略，
制定统一的会计管理办法和核算规则，及时跟
业务重点聚焦全国经济最具活力的三大经济
进各类会计政策调整或变化，迭代各类业务的
圈及中西部重点城市。近年来，公司围绕“城
会计核算标准。持续推动业财一体化建设，调
乡建设与生活服务商”的发展战略，在巩固传
整业务流程，明确数据规范，实现 90%以上会
统开发业务固有优势的基础上，积极拓展物业
计凭证自动生成，确保全集团客观、真实、完
服务、租赁住宅、商业开发和运营及物流仓储
整地记录各项业务，提供完整、准确的会计信
服务等领域，多元化经营协同效应逐步发挥，
息。建立完善的日常会计管理流程，每月统一
有效分散经营风险。
安排各业务单位结算工作，规定各环节的具体
要求、完成节点，过程中提供专业支持和信息
年均复合增长 10.94%。2019－2021 年，公司
系统支持，保障月度结算工作完成质量。
净利润分别为 551.32 亿元、592.98 亿元和
重大投资管理方面，总部把握投资战略和
原则，统筹资源配置及风险管控。由公司管理
其中 2021 年下降 35.80%主要系开发业务毛利
层组成的投融资工作小组，在董事会授权范围
率下滑、投资收益回落以及计提资产减值损失
内，对新项目或新业务（包括开发业务、经营
所致。2019－2021 年，公司归属于母公司所有
服务业务、其他特殊项目投资等）投资进行决
者的净利润分别为 388.72 亿元、415.16 亿元和
策。总部事业中心投资管理职能负责投资业务
的具体管控，根据开发业务和经营服务业务的
收入构成方面，2019－2021 年，公司房地
特点，制定与之匹配的投资标准和管理流程，
产及相关业务收入逐年增长，占营业收入的比
发布《万科集团新项目发展制度》
《万科集团投
重维持在 95%左右；伴随物业服务收入快速增
融资管理办法》
《万科集团投融资原则与指引》
长，物业服务占收入比重有所上升；其他业务
等制度，制定城市分级清单和投资地图；根据
收入占比较小。
内外部变化，定期发布投资策略指引并进行投
资后评估；同时依托投资管理平台进行线上化
表 5 公司营业收入构成及毛利率情况（单位：亿元、%）
业务板块
收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率 收入 占比 毛利率
主营业务收入 3653.54 99.31 35.90 4158.81 99.23 28.95 4497.63 99.33 21.55
其中：房地产及相关业务 3526.54 95.86 36.52 4004.49 95.55 29.36 4299.32 94.95 21.74
物业服务 127.00 3.45 18.57 154.32 3.68 18.33 198.31 4.38 17.42
其他业务收入 25.40 0.69 86.15 32.31 0.77 66.90 30.35 0.67 63.23
合计 3678.94 100.00 36.25 4191.12 100.00 29.25 4527.98 100.00 21.82
注：毛利率=（营业收入-营业成本）/营业收入*100%；其他业务收入主要包括向联合营公司收取的运营管理费、品牌管理费、商管相关的附属收费等收入
资料来源：公司年报
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争激烈等因素影响，公司结算项目地价占售价 （1）土地储备情况
比上升，房地产及相关业务毛利率呈逐年下降 公司坚持审慎的拿地策略，拿地节奏有所
态势；物业服务业务毛利率基本保持稳定。 放缓，拿地成本仍然相对合理。此外，公司土
公司所有者的净利润 122.23 亿元。 土地楼面均价呈逐年上升态势，整体新增权益
地价总额波动增长。2022年1－6月，公司获取
新项目19个，伴随行业销售下行，公司新增拿
地数量大幅下降。
表 6 公司获取土地储备情况
项目 2019 年 2020 年 2021 年
项目数量（个） 147 168 148 19
新增全口径规划建筑面积（万平方米） 3717 3367 2667 308
新增权益规划建筑面积（万平方米） 2478 2059 1901 213
新增权益地价总额（亿元） 1550 1382 1402 248
楼面均价（元/平方米） 6252 6710 6942 --
期末全口径待建面积（万平方米） 5394 5051 4522 3715
期末权益待建面积（万平方米） 3360 3127 2910 2346
注：公司的土地储备口径为拟建项目建筑面积数据，不包括在建项目相关数据
资料来源：公司年报及半年报
截至2021年底，公司全口径待建面积4522 图1 截至2021年底公司待建面积区域分布情况
万平方米（权益待建面积2910万平方米）。其中，
北京区域、东北区域、华中区域、南方区域、
上海区域、西北区域和西南区域占比分别为
定程度上抵御区域轮动风险。截至2022年6月
底，公司全口径待建面积3715万平方米（权益
待建面积2346万平方米）
。
资料来源：联合资信根据公司年报整理
（2）项目建设开发情况
公司开竣工进度受市场环境、新增土地储
备等因素影响较大，但在建项目及拟建项目体
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量较大，可为公司未来发展提供保障；此外， 受行业增速放缓、公司拿地趋于谨慎等因素影
公司大规模的开发建设也会带来相应的投资 响，公司开发业务销售规模有所下降；2022 年
建设资金支出压力。 上半年销售下降速度加快。
公司根据市场环境变化、销售回款及土地 2019－2021年，公司全口径签约销售面积
储备等情况适时调整开发节奏。随着拿地节奏 波动下降，销售均价波动上升，整体签约销售
的放缓，2019年以来，公司新开工面积有所下 金额波动下降。2019－2020年，公司销售业绩
滑，但竣工面积有所增加。2021年，公司开发 保持增长，全口径签约销售金额分别同比增长
业务新开工计容面积约3265万平方米，同比下 3.9%和11.6%。2021年，受行业增速放缓、公司
降17.6%，完成年初计划的103.7%；开发业务实 推盘趋于谨慎等因素影响，公司签约销售面积
现竣工计容面积约3571万平方米，同比增长 和金额有所下降。2021年，公司实现签约销售
公司实现新开工计容面积1069万平方米，同比 分别同比下降18.4%和10.8%；所销售的产品中，
下降38.9%，完成年初计划的55.7%（2021年同 住宅占86.4%，商办占9.7%，其它配套占3.9%；
期为55.5%）
；竣工计容面积1444万平方米，同 2021年，公司在全国商品房市场的份额约3.5%，
比增长17.8%，完成年初计划的37.0%（2021年 销售金额在武汉、成都、南京、郑州等20个城
同期为34.2%）。 市位列第一，在上海、深圳、天津、福州等18
表 7 公司房地产开发主要指标（单位：万平方米） 个城市排名第二，在广州、杭州、重庆、哈尔
项目 2019 年 2020 年 2021 年
新开工面积 4241 3960 3265 1069
合同销售面积1291万平方米，合同销售金额
竣工面积 3008 3382 3571 1444 2153亿元，同比分别下降41.1%和39.3%。
全口径在建建筑面积 10256 10788 10367 10007 截至2022年6月底，公司合并报表范围内
权益在建建筑面积 6170 6381 6428 6282
资料来源：公司年报及半年报
有4327万平方米已售资源未竣工结算，对应合
同金额约6673亿元，为后续收入结转提供了有
在建及拟建项目方面，截至 2022 年 6 月 力支撑。
底，公司在建项目总计容建筑面积约 10007 万
表 8 公司房地产销售情况
（权益计容建筑面积约 6282 万平方米）
平方米 ，
项目 2019 年 2020 年 2021 年
规划中项目总计容建筑面积约 3715 万平方米 1－6 月
全口径销售面积（万平
（权益计容建筑面积约 2346 万平方米）。
此外， 方米）
全口径销售金额（亿
公司还参与了一批旧城改造项目，按当前规划 元）
条件，总计容建筑面积约 524 万平方米。考虑 销售均价（元/平方米） 15340 15086 16487 16680
已售未结转面积（万平
到上述在建、拟建及旧城改造项目存在一定的 方米）
已售未结转金额（亿
建设资金需求，公司存在一定的开发支出压力。 元）
资料来源：公司年报及半年报，联合资信整理
同时，公司合作开发存在一定规模，需关注行
业下行期合作方风险。 从销售区域来看，公司坚持城市圈的市场
（3）房产销售情况 布局策略，其项目区域分布整体相对均衡，能
公司行业龙头地位稳固，在多个城市市场 够降低区域集中度对公司经营的影响。
排名位列前三；同时公司已售未结资源规模较
大，为后续收入结转提供了有力支撑。2021 年，
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公司债券信用评级报告
图2 2021年公司房地产销售区域分布情况 联交所主板上市及买卖。自2022年9月29日起，
（按金额统计） 万物云于香港联交所主板上市，万物云H股股
份于香港联交所主板开始买卖，股票中文简称
为“万物云”，股票代码为“2602”。本次万物
云H股股份最终发售价格为每股49.35港元，本
次万物云共发行116714000股H股（假设超额配
售权未获行使），发行完成后总股本增加至
（2）租赁住宅
资料来源：联合资信根据公司年报整理
公司积极布局租赁住宅市场，旗下“泊寓”
市的青年提供综合租住服务。2021年，公司租
公司定位于城乡建设与生活服务商，公司
赁住宅业务（含非并表项目）实现营业收入28.9
其他业务基本与房地产行业相关，城市配套服
亿元，同比增长13.9%。2022年1－6月，公司租
务业务与地产开发业务协同效应逐步发挥，有
赁住宅业务（含非并表项目）实现营业收入14.8
效分散了经营风险，并且能够对公司收入形成
亿元，同比增长12.3%。截至2022年6月底，泊
有效补充。
寓共运营管理房屋20.99万间，累计开业16.95
（1）物业服务
万间，开业数量在深圳、福州、济南、沈阳、
公司物业服务业务主要由旗下子公司万
天津、西安、长春、广州、北京、成都、武汉、
物云空间科技服务股份有限公司（以下简称
合肥等城市领先。
“万物云”
）负责运营。
（3）商业开发与运营
公司商业物业开发与运营业务包含消费
内和对外营业收入）240.4亿元，同比增长32.1%。
中心、社区商业等业务形态。印力集团控股有
其 中，社区 空间服 务收入 134.6亿 元（占 比
限公司（以下简称“印力集团”）为公司主要商
业物业开发与运营平台。
务收入87.2亿元（占36.2%）
，同比增长38.1%；
截至2022年6月底，公司商业业务累计开
AIoT（人工智能物联网）及BPaaS（流程即服
业的建筑面积为1194.8万平方米。此外，规划
务）解决方案服务收入18.6亿元（占7.8%），同
中和在建商业建筑面积为441.1万平方米。已开
比增长99.5%。2022年1－6月，万物云实现营业
业项目整体出租率91.3%，其中开业1年以上的
收入（含对公司内和对外营业收入）143.5亿元，
商业项目出租率91.6%。
同比增长38.2%。
营业收入76.22亿元，同比增长20.57%。其中，
在管项目总数4393个，在管面积7.8亿平方米，
印力集团管理的商业项目营业收入52.3亿元，
在管面积同比增长35.9%。合同管理项目总数
同比增长23.9%，同店同比收入增长12.1%，整
体出租率95.3%。2022年1－6月，公司商业业务
理面积同比增长38.0%。
（含非并表项目）营业收入40.1亿元，同比增
香港联交所已批准万物云H股股份在香港
长10.4%。其中，印力集团管理的商业项目营业
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公司债券信用评级报告
收入27.5亿元，同比增长12.2%。 5． 未来发展
（4）物流仓储服务 2022年，公司将坚持稳健经营，继续提升
公司以万纬物流发展有限公司（以下简称 整体经营水平与竞争力。
“万纬物流”）为物流仓储服务及供应链解决 2022 年，公司将重点围绕以下方向开展工
方案平台。2021年，公司物流业务（含非并表 作：
项目）实现营业收入31.6亿元，同比增长68.9%。 一是坚持稳健经营、保持健康的财务状况。
实现营业收入18.6亿元，同比增长39.1%。 构与融资成本。
新获取管理项目3个，可租赁建筑面积21万平 开发经营本部的统筹管理作用，提升整体经营
方米。2022年1－6月，万纬物流新获取5个项目， 水平。
包括1个高标库项目和4个冷库项目，可租赁建 三是经营服务业务继续提升经营效率和
筑面积合计37.8万平方米。截至2022年6月底， 竞争力，争取更大的发展空间和更好的回报水
万纬物流在全国47个城市运营管理157个项目， 平。
可租赁建筑面积1164万平方米，服务客户超过
合项目），可租赁建筑面积162万平方米。
公司提供的 2019－2021 年度审计报告经
毕马威华振会计师事务所（特殊普通合伙）审
坡政府投资公司（GIC）、淡马锡等四家战略投
计，上述事务所出具了标准无保留审计意见。
资者，资本实力进一步加强。
公司 2022 年 1－6 月财务报表未经审计。公司
态势。 截 至 2021 年 底 ， 公 司 合 并 资 产 总 额
从经营效率指标看，2019－2021年，公司 19386.38 亿元，所有者权益 3927.73 亿元（含
流动资产周转次数分别为0.27次、0.28次和0.29 少数股东权益 1568.20 亿元）；2021 年，公司
次；公司存货周转率分别为0.28次、0.31次和 实 现 营 业 总 收 入 4527.98 亿 元 ， 利 润 总 额
较情况看，公司经营效率指标适中。 18792.02 亿元，所有者权益 3917.09 亿元（含
少数股东权益 1574.74 亿元）；2022 年 1－6
表9 2021年同行业公司经营效率对比情况
（单位：次）
月，公司实现营业总收入 2069.16 亿元，利润
企业简称 存货周转次数 流动资产周转次数 总资产周转次数 总额 243.59 亿元。
新 城 控 股 0.51 0.42 0.31
招商蛇口 0.31 0.26 0.20 2. 资产质量
华润置地 0.40 0.36 0.24
公司 0.34 0.29 0.24
注：为了便于对比，上表公司相关数据来自 Wind
资产构成符合房地产开发企业资产结构特征，
数据来源：Wind 以流动资产为主。公司货币资金充裕，资产受
限程度很低，整体资产质量很好。
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公司债券信用评级报告
年均复合增长 5.86%。截至 2021 年底，公司合 资产增加所致。公司资产以流动资产为主。
表 10 公司资产及负债主要构成情况
科目 金额（亿 占比
金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%）
元） （%）
流动资产 14389.89 83.18 15473.87 82.78 16002.68 82.55 15377.16 81.83
货币资金 1661.95 9.61 1952.31 10.44 1493.52 7.70 1410.73 7.51
其他应收款 2354.65 13.61 2494.99 13.35 2660.61 13.72 2656.96 14.14
存货 8970.19 51.85 10020.63 53.61 10756.17 55.48 10230.27 54.44
非流动资产 2909.40 16.82 3217.90 17.22 3383.70 17.45 3414.86 18.17
长期股权投资 1304.76 7.54 1418.95 7.59 1444.49 7.45 1415.78 7.53
投资性房地产 735.65 4.25 799.54 4.28 859.53 4.43 877.64 4.67
资产总额 17299.29 100.00 18691.77 100.00 19386.38 100.00 18792.02 100.00
流动负债 12726.10 87.20 13174.93 86.72 13114.46 84.84 12434.38 83.59
应付账款 2672.81 18.32 2956.85 19.46 3304.11 21.37 3106.90 20.89
其他应付款 2506.98 17.18 2127.58 14.00 1920.66 12.42 1968.91 13.24
一年内到期的
非流动负债
合同负债 5770.47 39.54 6307.47 41.51 6368.59 41.20 5876.06 39.50
非流动负债 1867.40 12.80 2018.40 13.28 2344.19 15.16 2440.56 16.41
长期借款 1143.20 7.83 1320.37 8.69 1543.22 9.98 1676.02 11.27
应付债券 496.46 3.40 435.76 2.87 530.21 3.43 499.81 3.36
负债总额 14593.50 100.00 15193.33 100.00 15458.65 100.00 14874.94 100.00
注：资产类科目占比指单个资产科目占同期末资产总额的比重，负债类科目占比指单个负债科目占同期末负债总额的比重
资料来源：公司年报及半年报，联合资信整理
年均复合下降 5.20%。截至 2021 年底，公司货 年初增长7.34%。其中已完工开发产品占8.08%、
币资金较上年底下降 23.50%，其中银行存款占 在建开发产品占77.01%、拟开发产品占14.81%；
比 99.46%，其他货币资金占比 0.53%。银行存 公司按照市场价格状况和项目实际销售情况，
款中含有受限使用资金为 86.44 亿元，占货币 对项目可变现净值进行测试后对部分项目计
资金的 5.79%。截至 2021 年底，公司预售监管 提了存货跌价准备，截至2021年底公司对廊坊
资金为 538.65 亿元，占货币资金的 36.07%。 朗润园、涿州新辰之光和合肥未来之光等项目
公司其他应收款主要包括土地及其他保 累计计提跌价准备61.80亿元，占存货账面余额
证金、合作方经营往来款和应收联营/合营企业 的0.57%。
款等。2019－2021 年末，公司其他应收款持续 2019－2021 年末，公司长期股权投资持续
增长，年均复合增长 6.30%。截至 2021 年底， 增长，年均复合增长 5.22%，主要系公司加大
公司其他应收款较年初增长 6.64%。其中，按 对合营/联营企业的投资所致。截至 2021 年底，
交易方归集的年末余额前五名其他应收款余 公司长期股权投资较上年底增长 1.80%。其中
额合计占比 9.75%，集中度一般。其他应收款 对合营企业投资占比 45.14%，对联营企业投资
累计计提坏账准备 19.84 亿元，计提比例 0.74%。 占比 54.86%。
公司其他应收款规模较大，对公司资金形成一 公司投资性房地产按成本计量。2019－
定占用。 2021 年末，公司投资性房地产持续增长，年均
均复合增长9.50%，主要系项目获取及开发建 房地产较上年底增长 7.50%。
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公司债券信用评级报告
截至2021年底，公司所有权或使用权受限 （2）负债
制的资产合计229.03亿元（包括银行存款中含 2019－2021 年末，受业务规模扩大影响，
有的受限使用资金86.44亿元、用于借款抵押的 公司负债规模逐年增长；整体债务负担适中，
存货48.99亿元、用于借款抵押的投资性房地产 债务期限结构分布相对均衡，信用借款占比高。
和用于借款抵押的无形资产0.48亿元），占总 年均复合增长 2.92%。截至 2021 年底，公司负
资产的1.18%。此外，截至2021年底，公司货币
债总额较上年底增长 1.75%，公司负债以流动
资金中含有预售监管资金538.65亿元。整体看，
负债为主。
公司资产受限比例很低。
公司应付账款主要为应付及预提工程款
截至2022年6月底，公司合并资产总额
和应付地价等。2019－2021 年末，公司应付账
款持续增长，年均复合增长 11.18%。截至 2021
动资产占81.83%，非流动资产占18.17%。公司
年底，公司应付账款较上年底增长 11.74%，主
资产以流动资产为主，资产结构较上年底变化
要系公司开发项目规模较大，应付及预提工程
不大。
款增加所致。公司无账龄超过一年的重要应付
（1）所有者权益 公司其他应付款主要由应付股权款与合
长，权益结构中盈余公积、未分配利润和少数 地增值税清算准备金构成。2019－2021 年末，
股东权益占比较大。
公司其他应付款持续下降，年均复合下降
长，年均复合增长 20.48%，主要系未分配利润
上年底下降 9.73%。
和盈余公积增加所致。截至 2021 年底，公司
公司合同负债主要涉及公司客户的房地
所 有 者 权 益 3927.73 亿 元 ， 较 上 年 底 增 长
产销售合同中收取的预收款。2019－2021 年末，
公司合同负债持续增长，年均复合增长 5.05%。
为 60.07%，少数股东权益占比为 39.93%，少
截至 2021 年底，公司合同负债较上年底增长
数股东权益占比有所上升，主要系合作方投入
增加所致。在所有者权益中，股本、资本公积、
其他综合收益、盈余公积和未分配利润分别占
有者权益中盈余公积、未分配利润和少数股东 长期借款较上年底增长 16.88%。其中，信用借
权益占比较大。 款占 98.65%，质押借款占 0.54%，抵押借款占
截至 2022 年 6 月底，公司所有者权益 0.81%。
变化不大。
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公司债券信用评级报告
图3 2019－2021 末公司债务结构（单位：亿元） 图4 2019－2021 年末公司债务杠杆水平
资料来源：公司财务报告，联合资信整理 资料来源：公司财务报告，联合资信整理
有息债务方面，2019－2021 年末，公司全 流动负债占 83.59%，非流动负债占 16.41%。
部债务4持续小幅增长，年均复合增长 1.56%。 公司以流动负债为主，负债结构较上年底变化
截至 2021 年底，公司全部债务 2659.65 亿元， 不大。截至 2022 年 6 月底，公司有息债务
较上年底增长 2.88%，债务结构以长期债务为 2802.27 亿元，较上年底增长 5.36%。债务结构
主。从融资渠道来看，公司银行借款占 56.10% 方面，短期债务占 22.35%，长期债务占 77.65%，
（ 融 资 成 本 区 间 为 Libor 按 约 定 利 率 上 浮 以长期债务为主。从债务指标来看，截至 2022
~5.88%）、应付债券占 21.82%（融资成本区间 年 6 月底，公司资产负债率、全部债务资本化
为 1.90%~5.35%）、其他借款占 22.09%（融资 比率和长期债务资本化比率分别为 79.16%、
成本区间为 2.99%~6.16%）
；分境内境外来看， 41.70%和 35.71%，较上年底分别下降 0.58 个
境内债务占 75.8%、境外债务占 24.2%。从债 百分点、提高 1.33 个百分点和提高 1.16 个百
务指标看，2019－2021 年末，公司资产负债率 分点。截至 2022 年 6 月底，公司调整后资产
和全部债务资本化比率持续下降，长期债务资 负债率5为 69.65%，较上年底下降 0.15 个百分
本化比率波动下降。整体看，公司债务负担适 点。
中且债务期限分布相对均衡。
表 11 截至 2021 年底公司债务期限分布情况
期限 占比 2019－2021年，随着结转规模的扩大，公
发生下滑；合联营公司产生的投资收益对利润
形成一定补充，公司整体盈利能力很强。
合计 100.00% 见经营分析部分。2019－2021 年，公司利润总
资料来源：公司提供 额波动下降，年均复合下降 17.40%。2021 年，
公司利润总额 522.23 亿元，
同比下降 34.46%，
截 至 2022 年 6 月 底 ， 公 司 负 债 总 额
主要系公司毛利率下滑、投资收益回落以及计
提减值所致。
资券、应付债券、一年内到期的长期借款和应付债券，不含已
总额-预收款项-合同负债）×100%
计提的应付利息。
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公司债券信用评级报告
从期间费用看，2019－2021 年，公司费用 2021 年，公司投资活动现金流净额由正转负；
总额波动增长，
年均复合增长 2.23%。
公司费用总额为 280.77 亿元，同比增长 5.02%， 表 13 公司现金流量情况（单位：亿元）
主要系销售费用增加所致，在销售额下降同时 2022
销售费用有所上升，显示公司销售难度有所加 项目
年
年 1－6
月
大。 4698.4 5083.6 4842.1 1837.5
经营活动现金流入小计
利润构成方面，2019－2021 年，公司投资 4241.6 4551.7 4801.0 1754.6
经营活动现金流出小计
收益波动增长，年均复合增长 15.20%，主要系 2 4 3 8
经营现金流量净额 456.87 531.88 41.13 82.88
权益法确认的长期股权投资收益波动增长所 投资活动现金流入小计 159.34 305.64 163.87 62.21
致。其中对联营企业和合营企业的投资收益 投资活动现金流出小计 445.60 247.67 426.67 110.74
- -
-48.53
筹资活动前现金流量净 -
益占营业利润的比重分别为 6.51%、16.90%和 170.60 589.85
额
筹资活动现金流入小计 753.19
- - -
-67.38
公司对部分项目和股权投资计提较大规模资 资料来源：公司年报
产减值，对营业利润造成一定侵蚀。
从经营活动来看，2019－2021 年，公司经
盈利指标方面，2019－2021 年，公司营业
营活动现金流入波动增长，年均复合增长
利润率分别为 27.30%、22.75%和 17.17%，总
资本收益率分别为 12.00%、11.02%和 6.80%，
增长 6.39%。综上，2019－2021 年，公司经营
净资产收益率分别为 20.38%、16.95%和 9.69%，
活动现金净额持续净流入，但 2021 年净流入
均持续下降。
规模同比下降较多。
表 12 2021 年同行业公司盈利情况对比（单
从投资活动来看，2019－2021 年，公司投
位：%）
资活动现金流入波动增长，年均复合增长
证券简称 毛利率 总资产报酬率 净资产收益率
新 城 控 股 20.45 3.59 22.93
招商蛇口 25.47 3.10 9.88 下降 2.15%，其中 2021 年同比增长 72.27%主
华润置地 26.97 6.64 4.31 要系取得子公司及其他营业单位支付的现金
公司 21.82 2.96 9.78 净额增多所致。综上，2019－2021 年，公司投
注：为了便于对比，上表公司相关数据来自 Wind，联合资信与 Wind 计算
口径存在一定差异
资活动现金净额有所波动，2021 年公司对外投
数据来源：Wind 资款项有所增加，投资活动现金净额由净流入
转为净流出。
的现金流量净额分别为 170.60 亿元、589.85 亿
元和-221.68 亿元。
公司所有者的净利润 122.23 亿元。
从筹资活动来看，2019－2021 年，公司筹
净流入，但 2021 年净流入规模同比显著下降； 款收到的现金；筹资活动现金流出波动增长，
年均复合增长 8.38%，公司筹资活动现金流出
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公司债券信用评级报告
主要为偿还债务支付的现金。2019－2021 年， 龙头房地产开发企业之一，项目储备充裕，盈
公司筹资活动现金流持续净流出。 利能力很强，公司整体偿债能力极强。
金流量净额 82.88 亿元；投资活动产生的现金 流动资产对流动负债的保障程度以及现金类
流量净额-48.53 亿元；筹资活动产生的现金流 资产对短期债务的保障程度均表现良好。整体
量净额-67.38 亿元。 看，公司短期偿债指标表现很强。
从长期偿债指标看，2019－2021 年，公司
公司短期偿债指标和长期偿债指标均表 盖程度均表现良好。整体看，公司长期偿债指
现很强，融资渠道畅通。考虑到公司作为国内 标表现很强。
表 14 公司偿债指标
项目 项目 2019 年 2020 年 2021 年 2022 年 1－6 月
流动比率（%） 113.07 117.45 122.02 123.67
速动比率（%） 42.59 41.39 40.01 41.39
短期偿债能力
经营现金流动负债比（%） 3.59 4.04 0.31 --
现金类资产/短期债务（倍） 1.90 2.36 2.55 2.25
EBITDA（亿元） 911.14 944.33 670.35 --
长期偿债能力 全部债务/EBITDA（倍） 2.83 2.74 3.97 --
EBITDA 利息倍数（倍） 6.53 5.96 4.98 --
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
对外担保方面，截至2022年6月底，公司及 金（占 9.89%）
、其他应收款（占 76.67%）和
控股子公司对联营公司及合营公司提供担保 长期股权投资（占 12.65%）构成。截至 2021
余额为134.72亿元，占净资产的比重为3.44%。 年底，母公司货币资金为 502.96 亿元。
未决诉讼方面，截至2022年6月底，公司无 截至 2021 年底，母公司负债总额 3509.23
重大诉讼、仲裁事项。 亿元，较上年底增长 5.04%，负债结构以流动
银行授信方面，截至2022年6月底，公司获 负债为主（占 61.79%）
。从构成看，母公司负
得主要合作银行授信额度4709.91亿元，其中尚 债主要由其他应付款（占 46.76%）
、一年内到
未使用的授信余额1817.21亿元，间接融资渠道 期的非流动负债（占 9.73%）、长期借款（占
通畅；公司作为A股和H股上市公司，融资渠道
司 2021 年资产负债率为 68.97%，较 2020 年
多元。
下降 0.43 个百分点。
公司母公司资产以其他应收款为主；负债 1578.89 亿元，较上年底增长 7.16%，主要系盈
以其他应付款、长期借款和一年内到期的非流 余公积增加所致。在所有者权益中，股本为
动负债为主；所有者权益中盈余公积占比高； 116.25 亿元（占 7.36%）
、资本公积合计 229.27
母公司收入规模不大，利润以投资收益为主。 亿元（占 14.52%）
、未分配利润合计 121.50 亿
元（占 7.70%）、盈余公积合计 1111.87 亿元（占
截至 2021 年底，母公司资产总额 5088.12
。
亿元，较上年底增长 5.69%，主要系非流动资
产增加所致，资产结构以流动资产为主(占
利润总额为 249.46 亿元，主要来源为投资收益
。从构成看，母公司资产主要由货币资
（224.32 亿元）
。
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公司债券信用评级报告
现金流方面，2021年，母公司经营活动现 表 15 本期债券偿还能力测算
金流净额为-197.91亿元，投资活动现金流净额 项目 2021 年
发行后长期债务*（亿元） 2098.43
经营现金流入/发行后长期债务（倍） 2.31
截 至 2022 年 6 月 底 ， 母 公 司 资 产 总 额
发行后长期债务/EBITDA（倍） 3.13
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
额3843.49亿元。2022年1－6月，母公司营业收
入16.00亿元，利润总额145.59亿元，投资收益 十、结论
现金流净额、投资活动现金流净额和筹资活动 基于对公司经营风险、财务风险及债项条
现 金流 净额分 别为 -63.74亿 元、 4.02 亿元 和 款等方面的综合分析评估，联合资信确定公司
为AAA，评级展望为稳定。
九、本期公司债券偿还能力分析
公司作为国内规模领先的房地产开发企
业，在行业经验、市场品牌等方面具有极强竞
争优势，能够通过持续经营达到较高的盈利水
平，联合资信认为，公司对本期债券的偿还能
力极强。
截 至 2022 年 6 月 底 ， 公 司 全 部 债 务
，对公司债务负担影响不大。以 2022
元（含）
年 6 月底财务数据为基础，本期债券发行后，
在其他因素不变的情况下，公司的资产负债率、
全部债务资本化比率和长期债务资本化比率
分 别 由 79.16% 、 41.70% 和 35.71% 上 升 至
以 2021 年底财务数据为基础，考虑本期
债券发行后公司经营活动现金流入量和
EBITDA 对长期债务的保障情况，公司对本期
债券偿还能力极强。
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公司债券信用评级报告
附件 1-1 截至 2022 年 6 月末万科企业股份有限公司前十大股东明细
序号 股东名称 持股数量（股） 占总股本比例（%）
新华人寿保险股份有限公司-分红-个人分红-018L-
FH002 深
中国人寿保险股份有限公司-传统-普通保险产品-
资料来源：公司半年报
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公司债券信用评级报告
附件 1-2 截至 2022 年 6 月末万科企业股份有限公司组织架构图
资料来源：公司提供
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公司债券信用评级报告
附件 1-3 截至 2021 年末万科企业股份有限公司
主要城市公司、主要物业管理公司及其他主要经营子公司情况
注册资本（千
序号 企业名称 注册地 币种 表决权
元）
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公司债券信用评级报告
注册资本（千
序号 企业名称 注册地 币种 表决权
元）
Vanke Overseas Investment Holding
Company Limited
资料来源：公司年报，联合资信整理
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公司债券信用评级报告
附件 2-1 主要财务数据及指标（合并口径）
项 目 2019 年 2020 年 2021 年
财务数据
现金类资产（亿元） 1779.59 1954.11 1494.01 1411.13
资产总额（亿元） 17299.29 18691.77 19386.38 18792.02
所有者权益（亿元） 2705.79 3498.44 3927.73 3917.09
短期债务（亿元） 938.87 829.13 586.22 626.44
长期债务（亿元） 1639.65 1756.13 2073.43 2175.83
全部债务（亿元） 2578.52 2585.26 2659.65 2802.27
营业总收入（亿元） 3678.94 4191.12 4527.98 2069.16
利润总额（亿元） 765.39 796.76 522.23 243.59
EBITDA（亿元） 911.14 944.33 670.35 --
经营性净现金流（亿元） 456.87 531.88 41.13 82.88
财务指标
销售债权周转次数（次） 204.06 167.01 116.50 --
存货周转次数（次） 0.28 0.31 0.34 --
总资产周转次数（次） 0.23 0.23 0.24 --
现金收入比（%） 117.63 112.69 102.49 78.09
营业利润率（%） 27.30 22.75 17.17 16.42
总资本收益率（%） 12.00 11.02 6.80 --
净资产收益率（%） 20.38 16.95 9.69 --
长期债务资本化比率（%） 37.73 33.42 34.55 35.71
全部债务资本化比率（%） 48.80 42.49 40.37 41.70
资产负债率（%） 84.36 81.28 79.74 79.16
调整后资产负债率（%） 76.51 71.73 69.80 69.65
流动比率（%） 113.07 117.45 122.02 123.67
速动比率（%） 42.59 41.39 40.01 41.39
经营现金流动负债比（%） 3.59 4.04 0.31 --
现金短期债务比（倍） 1.90 2.36 2.55 2.25
EBITDA 利息倍数（倍） 6.53 5.96 4.98 --
全部债务/EBITDA（倍） 2.83 2.74 3.97 --
注：1．本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成，除特别说明外，均指人民币；2．短期债务包括短期借
款、其他流动负债中的短期融资券、一年内到期的长期借款和应付债券，不含已计提的应付利息；长期债务包括长期借款、应付债券；利
息支出剔除租赁负债的利息支出
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公司债券信用评级报告
附件 2-2 主要财务数据及指标（公司本部/母公司）
项目 2019 年 2020 年 2021 年
财务数据
现金类资产（亿元） 849.16 924.35 502.96 503.77
资产总额（亿元） 4477.24 4814.26 5088.12 5442.28
所有者权益（亿元） 1109.95 1473.34 1578.89 1598.79
短期债务（亿元） 851.41 698.01 439.73 482.92
长期债务（亿元） 870.51 1060.33 1341.05 1415.81
全部债务（亿元） 1721.93 1758.35 1780.78 1898.73
营业总收入（亿元） 40.97 70.71 63.87 16.00
利润总额（亿元） 360.51 409.85 249.46 145.59
EBITDA（亿元） -- -- -- --
经营性净现金流（亿元） -133.63 436.31 -197.91 -63.74
财务指标
销售债权周转次数（次） -- -- -- --
存货周转次数（次） -- -- -- --
总资产周转次数（次） 0.01 0.02 0.01 --
现金收入比（%） -- -- -- --
营业利润率（%） 95.00 95.67 98.58 96.86
总资本收益率（%） -- -- -- --
净资产收益率（%） 32.48 27.82 15.80 --
长期债务资本化比率（%） 43.96 41.85 45.93 46.96
全部债务资本化比率（%） 60.81 54.41 53.00 54.29
资产负债率（%） 75.21 69.40 68.97 70.62
流动比率（%） 164.86 185.02 203.13 195.53
速动比率（%） 164.86 185.02 203.13 195.53
经营现金流动负债比（%） -5.35 19.13 -9.13 --
现金短期债务比（倍） 1.00 1.32 1.14 1.04
EBITDA 利息倍数（倍） -- -- -- --
全部债务/EBITDA（倍） -- -- -- --
注：
“--”表示指标不适用
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公司债券信用评级报告
附件 3 主要财务指标计算公式
指标名称 计算公式
增长指标
资产总额年复合增长率
净资产年复合增长率 （1）2 年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%
营业总收入年复合增长率 （2）n 年数据：增长率=[(本期/前 n 年)^（1/(n-1)）-1]×100%
利润总额年复合增长率
经营效率指标
销售债权周转次数 营业总收入/（平均应收账款净额+平均应收票据+平均应收款项融资）
存货周转次数 营业成本/平均存货净额
总资产周转次数 营业总收入/平均资产总额
现金收入比 销售商品、提供劳务收到的现金/营业总收入×100%
盈利指标
总资本收益率 （净利润+费用化利息支出）/（所有者权益+长期债务+短期债务）×100%
净资产收益率 净利润/所有者权益×100%
营业利润率 （营业总收入-营业成本-税金及附加）/营业总收入×100%
债务结构指标
资产负债率 负债总额/资产总计×100%
调整后资产负债率 （负债总额-预收款项-合同负债）/（资产总额-预收款项-合同负债）×100%
全部债务资本化比率 全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%
长期债务资本化比率 长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%
担保比率 担保余额/所有者权益×100%
长期偿债能力指标
EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出
全部债务/ EBITDA 全部债务/ EBITDA
短期偿债能力指标
流动比率 流动资产合计/流动负债合计×100%
速动比率 （流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%
经营现金流动负债比 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%
现金短期债务比 现金类资产/短期债务
注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资中的应收票据
短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期债务
长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债+其他长期债务
全部债务=短期债务+长期债务
EBITDA=利润总额+费用化利息支出+折旧+摊销
利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出
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公司债券信用评级报告
附件 4-1 主体长期信用等级设置及含义
联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、
CCC、CC、C。除 AAA 级、CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“-”符号进
行微调，表示略高或略低于本等级。
各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序，信用等级由高到低反映了评级
对象违约概率逐步增高，但不排除高信用等级评级对象违约的可能。
具体等级设置和含义如下表。
信用等级 含义
AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约概率极低
AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约概率很低
A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约概率较低
BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约概率一般
BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约概率较高
B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约概率很高
CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约概率极高
CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务
C 不能偿还债务
附件 4-2 中长期债券信用等级设置及含义
联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。
附件 4-3 评级展望设置及含义
评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负面、
稳定、发展中等四种。
评级展望 含义
正面 存在较多有利因素，未来信用等级调升的可能性较大
稳定 信用状况稳定，未来保持信用等级的可能性较大
负面 存在较多不利因素，未来信用等级调降的可能性较大
发展中 特殊事项的影响因素尚不能明确评估，未来信用等级可能调升、调降或维持
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公司债券信用评级报告
联合资信评估股份有限公司关于
万科企业股份有限公司 2022 年面向专业投资者
公开发行公司债券（第四期）的跟踪评级安排
根据相关监管法规和联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）有关业
务规范，联合资信将在本期债项信用评级有效期内持续进行跟踪评级，跟踪评级包括
定期跟踪评级和不定期跟踪评级。
万科企业股份有限公司（以下简称“公司”）应按联合资信跟踪评级资料清单的要
求及时提供相关资料。联合资信将按照有关监管政策要求和委托评级合同约定在本期
债项评级有效期内完成跟踪评级工作。
贵公司或本期债项如发生重大变化，或发生可能对贵公司或本期债项信用评级产
生较大影响的重大事项，贵公司应及时通知联合资信并提供有关资料。
联合资信将密切关注贵公司的经营管理状况、外部经营环境及本期债项相关信息，
如发现有重大变化，或出现可能对贵公司或本期债项信用评级产生较大影响的事项时，
联合资信将进行必要的调查，及时进行分析，据实确认或调整信用评级结果，出具跟踪
评级报告，并按监管政策要求和委托评级合同约定报送及披露跟踪评级报告和结果。
如贵公司不能及时提供跟踪评级资料，或者出现监管规定、委托评级合同约定的
其他情形，联合资信可以终止或撤销评级。
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