关于水羊集团股份有限公司
申请向不特定对象发行可转换公司债券的审核问询
函中有关问题的回复
天职业字[2022]33936-5 号
目 录
关于水羊集团股份有限公司申请向不特定对象发行可转换公司债券的
审核问询函中有关问题的回复 1
关于水羊集团股份有限公司
申请向不特定对象发行可转换公司债券的审核问询函中有关问题的回复
天职业字[2022]33936-5 号
深圳证券交易所：
根据贵所于 2022 年 9 月 30 日出具的《关于水羊集团股份有限公司申请向不特定对象发
行可转换公司债券的审核问询函》
（审核函〔2022〕020235 号）
（以下简称“问询函”）的要求，
天职国际会计师事务所（特殊普通合伙）（以下简称“我们”或“申报会计师”）作为水羊集
团股份有限公司（以下简称“水羊股份”或“公司”
）的申报会计师，对问询问题中涉及申报
会计师的相关问题，逐条回复如下：
说明：
特定对象发行可转换公司债券并在创业板上市募集说明书》（以下简称“募集说明书”）一
致。涉及募集说明书补充披露或修改的内容已在募集说明书及本回复报告中以楷体加粗方式
列示。
程中的四舍五入所形成。
审核问询函所列问题 黑体（加粗）
对审核问询函的回复 宋体（不加粗）
涉及对募集说明书等申请文件的修改内容 楷体（加粗）
一、报告期内，发行人经营活动产生的现金流量净额分别为-20,909.37 万元、
发 布 的公 告， 发行 人全 资 子公司 HONG KONG YU JIA INTERNATIONAL
TECHNOLOGY COMPANY LIMITED、JYJH LIMITED 拟以 4,450 万欧元购买
EviDenS de Beauté SAS （以下简称标的公司）90.05%的股权，并以 500 万欧元
平价购买原股东持有的标的公司年初已宣派但未支付的股利形成的债权，交易金
额合计 4,950 万欧元。标的公司 2022 年 5 月 31 日净资产为 346.55 万欧元。截至
中小微企业发展投资合伙企业（有限合伙）（以下简称青松投资）、上海珈凯生物
科技有限公司等的股权投资；其他权益工具投资 10,477.90 万元，其中包括对 Helijia
Inc 等的股权投资；其他非流动资产 18,908.16 万元，其中包含公司为拟持有深圳
和力泰科技集团有限公司 10%股权支付的 400 万元首款。截至 2022 年 6 月 30 日，
发行人固定资产中房屋及建筑物账面净值为 31,326.82 万元，发行人持有 32 处房
产。
请发行人补充说明：
（1）结合行业发展情况、业务模式、同行业可比公司等说明发行人 2019 年和最近一期
经营性现金流为负的原因及合理性，发行人是否具备合理的资产负债结构和正常的现金流量
水平；（2）结合标的公司主要财务数据、评估方法、主要评估参数等情况，说明交易评估价
值的合理性；本次收购拟新增商誉情况，并结合账面价值、评估价值、可比交易案例，说明
交易对价的公允性，并结合标的公司期后经营情况及预测情况，说明是否存在商誉大幅减值
风险；（3）青松投资、深圳和力泰科技集团有限公司的股权结构，发行人认缴及实缴金额、
未来出资及处置计划；
（4）结合前述投资标的与发行人主营业务的协同关系及获得新的技术、
客户或订单等战略资源的具体情况，逐一说明发行人对以上股权投资均不认定为财务性投资
的原因及合理性；发行人自本次发行相关董事会前六个月至今，公司已实施或拟实施的财务
性投资的具体情况，说明最近一期末是否持有金额较大的财务性投资（包括类金融业务）情
形，是否符合《创业板上市公司证券发行上市审核问答》有关财务性投资和类金融业务的要
（5）发行人持有 32 处房产的性质，发行人及其子公司、参股公司经营范围是否涉及房地
求；
产开发相关业务类型，目前是否从事房地产开发业务，是否具有房地产开发资质等，是否持
有住宅用地、商服用地及商业房产，如是，请说明取得上述房产、土地的方式和背景，相关
土地的开发、使用计划和安排，是否涉及房地产开发、经营、销售等业务。
请发行人补充披露（1）（2）相关风险。
请保荐人核查并发表明确意见，请律师核查（3）
（5）并发表明确意见，请会计师核查（1）
（2）（4）并发表明确意见。
回复：
（一）结合行业发展情况、业务模式、同行业可比公司等说明发行人 2019 年和最近一期
经营性现金流为负的原因及合理性，发行人是否具备合理的资产负债结构和正常的现金流量
水平
报告期内，公司经营活动现金流情况如下：
单位：万元
项目 2019 年度 2022 年 1-6 月
销售商品、提供劳务收到的现金 257,389.96 212,749.93
收到的税费返还 180.46
收到其他与经营活动有关的现金 2,260.41 6,068.93
经营活动现金流入小计 259,650.38 218,999.32
购买商品、接受劳务支付的现金 152,782.47 118,109.58
支付给职工以及为职工支付的现金 23,134.96 27,960.27
支付的各项税费 9,394.94 8,781.34
支付其他与经营活动有关的现金 95,247.37 71,225.80
经营活动现金流出小计 280,559.74 226,076.99
经营活动产生的现金流量净额 -20,909.37 -7,077.66
万元，主要原因及合理性分析如下：
（1）行业发展
根据国家统计局统计，2019 年社会消费品零售总额同比增长 8.0%，其中化妆品类总额
，2019 年度公司营业收入为 241,212.07
万元，较同期增长 16,678.24 万元，同比增长 7.43%。公司收入增长略低于行业增长率，主要
是公司以往的主要产品贴式面膜竞争激烈。公司在 2019 年度主动优化产品结构及销售策略，
为公司未来业绩增长打下基础。
根据国家统计局统计，2022 年 1-6 月社会消费品零售总额同比下降 0.7%，其中化妆品类
总额 1,905 亿元，同比下降 2.5%（限额以上单位商品零售）
。2022 年 1-6 月公司收入金额为
率。
公司 2019 年、2022 年 1-6 月的收入增长率与行业数据基本一致，符合行业发展状况。
（2）业务模式
公司实行自有品牌与代理品牌双业务驱动战略，公司 2019 年代理品牌业务快速增长，公
司备货并支付供应商货款，2019 年末公司存货净额增加 17,185.06 万元，2022 年 1-6 月，代理
品牌的数量增加，相应的增加安全库存，加之疫情的影响，公司备货较多，2022 年 6 月末公
司的存货净额较 2021 年年末增加 7,660.24 万元。2019 年、2022 年 1-6 月存货备货导致经营活
动产生的现金流量净额减少。
公司业务主要集中于线上渠道，化妆品行业特点导致销售费用普遍较高。由于公司产品
年度上新与更新换代存在波动，各年度销售费用占营业收入比重有所波动。报告期各期，公
司销售费用占营业收入的比例分别为 43.15%、38.17%、40.50%、43.09%，2019 年和 2022 年
关的现金较多。
公司 2021 年度应收账款周转率为 20.17 次，2022 年 1-6 月，年化应收账款周转率为 13.57
次。2022 年 1-6 月受疫情加重影响，回款速度减慢，公司的应收账款增加，同时“618”大促
期间铺货较多，尚未回款，导致现金流入有所减少，截至 2022 年 9 月 30 日，公司 2022 年 6
月末应收账款余额期后回款占比已达 85%。
力，公司员工数量增加，工资薪酬上涨，2022 年 6 月末人数较去年同期增加 23.25%；2022 年
半年度支付给职工以及为职工支付的现金的平均金额较同期增加 30.86%。
综上，在业务模式方面，2019 年度，公司经营活动现金流量净额为负，主要因存货备货
和销售费用增长所致。2022 年 1-6 月，公司经营活动现金流量净额为负，主要因存货备货、
销售费用增长、应收账款增加，回款速度减慢以及员工薪酬增长所致。
（3）同行业经营性现金流情况
下：
单位：万元
公司名称 2019 年度 2022 年 1-6 月
珀莱雅 23,596.13 71,378.21
贝泰妮 51,492.32 21,106.33
丸美股份 46,553.18 1,307.75
丽人丽妆 22,047.90 -6,958.29
公司 -20,909.37 -7,077.66
公司名称 2019 年度 2022 年 1-6 月
珀莱雅 4.12 3.41
贝泰妮 1.68 1.86
丸美股份 3.63 3.84
丽人丽妆 4.55 1.83
同行业平均值 3.50 2.74
公司 1.81 2.59
注：2022 年 1-6 月存货周转率为年化数据
公司实行自有品牌与代理品牌双业务驱动战略，在 2019 年公司代理品牌业务快速增长，
公司备货需求大，2019 年末公司存货净额增加 17,185.06 万元，存货周转率为 1.81，低于同行
业均值，存货资金的占用在同行业中处于较高水平；2022 年 1-6 月公司业务已形成自有品牌
与代理品牌双驱动格局，虽然较 2021 年年末公司存货净额增加了 7,660.24 万元，但存货周转
率与同行业均值基本保持一致，符合公司业务发展状况。
公司 2019 年和 2022 年 1-6 月经营性现金流与同行业相比存在差异，由于代理品牌业务增
加及疫情的影响，存货备货较多，公司经营性现金流为负具有合理原因。
公司 2019 年和 2022 年 1-6 月经营性现金流为负符合行业发展情况、
综上， 自身业务模式，
原因具有合理性。
根据《深圳证券交易所创业板上市公司证券发行上市审核问答》第 21 问，
“《创业板上市
公司证券发行注册管理办法（试行）》中规定上市公司发行可转债应当具有合理的资产负债结
构和正常的现金流量水平，把握原则为：（一）本次发行完成后，累计债券余额不超过最近一
期末净资产的 50%；
（二）发行人向不特定对象发行的公司债及企业债计入累计债券余额。计
入权益类科目的债券产品（如永续债）
，向特定对象发行及在银行间市场发行的债券，以及具
有资本补充属性的次级债、二级资本债，不计入累计债券余额。累计债券余额指合并口径的
账面余额，净资产指合并口径净资产；
（三）上市公司应结合所在行业的特点及自身经营情况，
分析说明本次发行规模对资产负债结构的影响及合理性，以及公司是否有足够的现金流来支
付公司债券的本息。”
截至本回复出具之日，公司累计债券余额、现金流量水平符合《深圳证券交易所创业板
上市公司证券发行上市审核问答》的规定，具体如下：
（1）关于资产负债结构
截至本回复出具之日，除本次向不特定对象发行可转换公司债券外，公司不存在已发行
或拟发行其他债券的情况。本次发行完成后，按照公司累计债券余额为 70,000.00 万元计算，
公司本次发行完成后累计债券余额占 2022 年 6 月末公司净资产的 41.37%，未超过最近一期末
净资产额的 50%，符合《创业板上市公司证券发行上市审核问答》的相关规定。
报告期各期，公司资产负债率情况如下：
项目 2022 年 6 月末 2021 年末 2020 年末 2019 年末
资产负债率 49.63% 41.95% 37.87% 34.02%
公司资产负债率逐年升高，主要系近年来公司快速发展，业务规模持续扩大，新增较多
短期借款来保证流动资金使用和并购投资需求所致。
公司本次拟向不特定对象发行可转换公司债券募集资金总额为不超过 70,000.00 万元（含），
假设以公司 2022 年 6 月 30 日的财务数据进行测算，本次可转债发行完成前后，假定其他财
务数据不变，且进入转股期后可转换债券持有人全部选择转股，公司的资产负债率变动情况
如下：
单位：万元
项目 2022 年 6 月末 发行后转股前 全部转股后
资产总额 335,925.25 405,925.25 405,925.25
负债总额 166,726.49 236,726.49 166,726.49
资产负债率 49.63% 58.32% 41.07%
注：以上测算未考虑可转债的权益公允价值（该部分金额通常确认为其他权益工具），若
考虑该因素，本次发行后的实际资产负债率将进一步降低
由上表可知，公司本次发行可转换债券募集资金到位后，在不考虑转股等其他因素影响
以 2022 年 6 月末资产总额、
的情况下， 负债总额计算，资产负债率将由 49.63%提升至 58.32%。
如果可转换债券持有人全部选择转股，公司资产负债率将由 58.32%下降至 41.07%。本次发行
完成后，公司资产负债率将出现一定幅度的提升，但总体变动幅度相对有限，同时，本次募
集资金补充流动资金后，公司资产负债结构将得到优化，有利于进一步改善公司财务状况，
提高公司抗风险能力和持续经营能力。
（2）关于现金流量
公司整体偿债能力较强，具有足够的现金流支付债券本息，且可转换公司债券带有股票
期权的特性，在一定条件下可以在未来转换为公司股票，同时，可转换公司债券票面利率相
对较低，每年支付的利息金额较小，因此不会给公司带来较大的还本付息压力。公司将根据
本次可转债本息未来到期支付安排合理调度分配资金，保证按期支付到期利息和本金，不存
在明显的偿债风险：
假设本次可转换公司债券发行规模为上限 70,000.00 万元，按存续期内可转换公司债券持
有人均未转股的情况测算，存续期内利息支付的测算结果如下：
单位：万元
时间 利率 利息
第一年 0.42% 291.05
第二年 0.64% 445.79
第三年 1.15% 803.16
第四年 1.88% 1,315.26
第五年 2.48% 1,738.95
时间 利率 利息
第六年 2.99% 2,096.32
注：利率为 2021 年 1 月 1 日至 2022 年 6 月 30 日，创业板已发行可转换公司债券项目中，
债项信用评级 A+（与公司可转换公司债券评级相同）第 1 年至第 6 年各年平均利率
情况良好。
元、14,027.36 万元和 23,641.99 万元，年均可分配利润为 13,463.87 万元，公司最近三年平均
可分配利润足以支付可转换公司债券一年的利息。
假设可转债持有人在转股期内均未选择转股，存续期内也不存在赎回、回售的相关情形，
按上述利息支出进行测算，公司债券持有期间需支付的本金和利息情况如下表所示：
单位：万元
项目 金额
最近三年平均归属于母公司的净利润 A 13,463.87
可转债存续期 6 年内预计净利润合计 B=A*6 80,783.24
截至报告期末货币资金金额 C 71,385.90
本次发行可转债规模 D 70,000.00
模拟可转债利息总额 E 6,690.53
可转债存续期 6 年本息合计 G=D+E 76,690.53
现有货币资金金额及 6 年盈利合计 F=B+C 152,169.14
由上表可知，按前述利息支出进行模拟测算，公司在可转债存续期 6 年内需要支付利息
共计 6,690.53 万元，到期需支付本金 70,000.00 万元，可转债存续期 6 年本息合计 76,690.53
万元。而以最近三年平均归属于母公司的净利润进行模拟测算，公司可转债存续期 6 年内合
计为 80,783.24 万元，再考虑公司截至报告期末的货币资金金额 71,385.90 万元，现有货币资
金金额及 6 年盈利合计 152,169.14 万元，
足以覆盖可转债存续期 6 年本息合计 76,690.53 万元。
（二）结合标的公司主要财务数据、评估方法、主要评估参数等情况，说明交易评估价
值的合理性；本次收购拟新增商誉情况，并结合账面价值、评估价值、可比交易案例，说明
交易对价的公允性，并结合标的公司期后经营情况及预测情况，说明是否存在商誉大幅减值
风险
合理性
根据《深圳证券交易所创业板股票上市规则（2020 年 12 月修订）
》要求，
“上市公司购买、
出售资产交易，应当以资产总额和成交金额中的较高者作为计算标准，按交易类型连续十二
个月内累计金额达到最近一期经审计总资产 30%的，除应当披露并进行审计或者评估外，还
应当提交股东大会审议，经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过。
”本次收购标的
汇率折算，成交金额折合人民币 33,473.39 万元，占公司 2021 年末总资产比例为 12.19%，未
达到经审计总资产的 30%，本次交易已经履行披露和审计程序，无需强制履行评估程序。
本次收购标的公司 EDB 公司，收购价格系交易各方通过协调谈判确定，公司未聘请外部
评估机构进行评估，但公司内部进行了估值测算作为评估交易价格谈判的参考，主要采取市
场法进行估值，辅之以未来现金流折现法。
本次收购标的公司的主要财务数据具体情况如下：
单位：万欧元
项目
资产总额 1,450.18 1,271.18
净资产 622.39 346.55
营业收入 1,972.65 831.36
净利润 549.23 179.96
公司主要估值依据为市场法，具体情况如下：
（1）确定估值系数
由于标的公司位于欧洲，所处行业为化妆品行业，因此公司选取了欧洲具有代表性的化
妆品上市公司作为可比公司。
序号 公司名称 国家 上市地 主要品牌
欧洲同行业可比公司市盈率情况如下：
公司名称 市盈率
欧莱雅 38.41
欧舒丹 17.11
拜尔斯道夫 43.76
联合利华 18.23
平均值 29.38
本次收购 EDB 公司 9.00
注：数据来源 Wind，同行业市盈率为以 2022 年 6 月 30 日测算的静态比率；收购 EDB 公
司市值以本次交易估值计算
本次交易的 PE 倍数相比同行业可比上市公司均值较低，由市场法进行评估来看，本次交
易评估价值具有合理性。
（2）确定流动性折扣率
本次市场法评估选取的可比公司均为上市公司，而评估对象是非上市公司，缺乏市场流
通性，此在上述测算市盈率的基础上需要扣除流动性折扣。公司内部测算时参考了石化机械
《中石化石油机械股份有限公司拟转让美国 PDC LOGIC 公司股权项目评估报告》
（000852）
公告里所列的折扣率情况，考虑到标的公司涉及的业务为化妆品的研发、生产及销售，属于
批发和零售贸易行业（29.20%）及制造业-其他制造业（28.13%）的综合体，选取其平均流动
性风险折扣，为 28.67%。
（3）初步估值计算结果
考虑标的公司 2021 年度营业收入 1,972.65 万欧元、
根据上述各过程所得到的的估值参数，
净利润 549.23 万欧元，按照市盈率进行计算，得出估值结果：
市盈率估值=净利润×同行业市盈率均值×（1-流动性风险折扣）=549.23×29.38×
（1-28.67%）=11,510.08 万欧元
（4）本次收购估值具有合理性
本次交易方案为公司以 4,450 万欧元收购标的公司 90.05%的股权，并以 500 万欧元平价
购买原股东持有的标的公司年初已宣派但未支付的股利形成的债权，交易金额合计 4,950 万欧
折算公司 100%股权的价格为 4,941.70 万欧元，
元， 根据市场法内部测算参考的估值为 11,510.08
万欧元，由于对方报价低于公司测算的估值，最终成交价格根据对方报价为基准，双方协商
确定。
本次内部估值的参数包括可比上市公司估值、流动性折扣率等。公司充分考虑了业务预
期及对经营现状的了解，以及对美妆行业、市场的研究分析，估值参数选取合理、谨慎，不
存在显著不合理或不公允的假设。
价的公允性
（1）本次收购拟新增商誉情况
本次收购新增商誉确认过程如下：
单位：万元
合并成本 金额
合并成本 30,658.28
减：取得的可辨认净资产公允价值份额 2,404.33
商誉 28,253.95
注：上表数据系以 EDB 公司 2022 年 7 月 31 日未审财务报表为基础进行的测算
（2）结合账面价值、评估价值、可比交易案例说明交易对价的公允性
本次收购公司未聘请评估机构进行评估，已在内部进行测算，相关账面价值、评估价值
详见本题回复“（一）结合标的公司主要财务数据、评估方法、主要评估参数等情况，说明交
易评估价值的合理性”相关内容。
（3）可比交易案例
按照标的公司所属行业，近年来对化妆品公司进行收购的可比交易案例情况如下：
公司名称 交易标的 交易对价 交易标的上一年度净利润 市盈率
珀莱雅（603605） 彩棠 6.14%股份 1,535.00 万元 -1,866.64 万元 -
公司名称 交易标的 交易对价 交易标的上一年度净利润 市盈率
仁和药业（000650） 深圳三浦 80%股份 14,479.20 万元 1,607.15 万元 11.26
天津市医药集团有限公司 郁美净 93.87%股份 13.91 亿元 1.30 亿元 11.40
发行人 EDB 公司 90.05%股份 4,450.00 万欧元 549.23 万欧元 9.00
注 1：市盈率计算=交易对价/（交易标的上一年度净利润*收购交易标的股权比例）；
注 2：彩棠系宁波彩棠化妆品有限公司；深圳三浦系深圳市三浦天然化妆品有限公司；郁
美净系天津郁美净集团有限公司
公司本次收购市盈率水平与同行业可比交易基本一致，同时低于发行人市盈率（TTM）
最终价格由交易各方协商确定，交易对价具备公允性。
单位：万欧元
项目 2022 年 1-9 月（未经审计）
营业收入 1,602.68
营业利润 357.20
利润总额 355.15
净利润 262.16
预计 EDB 公司的业务增长具有良好的持续性。标的公司商誉大幅减值风险较小。
针对商誉大幅减值风险事项，公司已于募集说明书进一步补充相关风险提示：
（四）商誉大幅减值风险
公司 2022 年 7 月收购了 EDB 公司形成 28,253.95 万元的商誉。公司将在未来每年年末进
行减值测试。如果未来宏观经济形势、居民消费能力和意愿、市场竞争环境、新冠疫情、进
出口政策等因素出现变化、不达预期甚至进一步恶化，导致 EDB 公司盈利能力持续下滑，未
来年度存在计提商誉减值的风险，进而对公司经营业绩产生不利影响。
（四）结合前述投资标的与发行人主营业务的协同关系及获得新的技术、客户或订单等
战略资源的具体情况，逐一说明发行人对以上股权投资均不认定为财务性投资的原因及合理
性；发行人自本次发行相关董事会前六个月至今，公司已实施或拟实施的财务性投资的具体
情况，说明最近一期末是否持有金额较大的财务性投资（包括类金融业务）情形，是否符合
《创业板上市公司证券发行上市审核问答》有关财务性投资和类金融业务的要求
资源的具体情况，逐一说明发行人对以上股权投资均不认定为财务性投资的原因及合理性
截至 2022 年 9 月 30 日，公司共有 15 家参股公司，除了深圳市青松中小微企业发展投资
合伙企业（有限合伙）外均不是财务性投资，其中公司对外投资化妆品品牌公司主要是为了
贯彻公司“多业务、多品牌、多品类、全渠道”的运营战略，拓展发行人品牌矩阵，投资上
下游公司主要为保障供应链稳定，拓展获客渠道等，均与主营业务密切相关，具体情况如下：
单位：万元
主营业务或 主营业务及战略资
序号 公司名称 投资目的 涉及品牌
主要产品 源协调
主要产品为护手霜、洗
安野屋 发膏、发膜
黛芮日化用品（上海） 主要产品为精华液、眼
股份有限公司 言安堂 霜等
交流品牌运营经
验，加深化妆品行
上海也古品牌管理有限 拓展品牌矩 主要产品为眼影、唇釉 业发展趋势理解，
公司 阵 啪啵 等彩妆产品 拟提供代工服务，
完善发行人品牌矩
阵
绎蔻珐芯（上海）生物 主要产品为面膜、水乳
科技有限公司 艾莱博 洁面等
北京青颜博识健康管理 主要产品为胶原蛋白
有限公司 五个女博士 肽
主营业务或 主营业务及战略资
序号 公司名称 投资目的 涉及品牌
主要产品 源协调
Hawkins & Brimble 主要产品为男士发泥、
Limited 洁面等
主要产品为精油、精油
阿芙 护肤品
杭州桃蹊电子商务有限 主要产品为眼影、唇釉
公司 十二院子 等彩妆产品
主要产品为膏霜、面膜
PierAuge 等产品
崧妍（杭州）生物技术 主要产品为面霜、喷雾
有限公司 戴摩道克 等产品
公司采购其面膜生
产设备
上门服务过程中推
上门美甲、美睫、化妆
等服务，拓展客户
公司产品知名度
湖南西子电商品牌管理 电商市场综合解决方 交流互补电商运营
有限公司 案 经验
上海珈凯生物科技有限 公司采购保湿剂等
公司 化妆品原料
除青松投资外，其他被投资公司的主营业务与公司主营业务相关，产业上下游包括原材
料、面膜设备制造、电商销售及“泛美业”服务，品牌拓展方面包括“安野屋”
“言安堂”
“啪
啵”
“iLab”“五个女博士”“阿芙”“十二院子”
“H&B”“PierAuge”及“戴摩道克”，符合公
司战略发展方向，与公司主营业务存在协同效应，属于围绕产业链上下游以获取原料或渠道
为目的产业投资，不以获取短期回报为主要目的，不属于财务性投资。
发行人对以上股权投资财务性投资的认定情况具有合理性。
体情况
公司共认缴青松投资份额 1,000 万元，并于 2021 年 1 月、2022 年 3 月分别实缴 498.70 万
元和 300 万元，合计已实缴 798.70 万元，其中 300 万元于 2022 年 3 月实缴，属于本次发行董
事会决议日前六个月至今公司已实施的财务性投资，此外尚有 201.30 万元投资金额未实缴，
属于本次发行董事会决议日前六个月至今拟实施的财务性投资。
综上，公司自本次发行相关董事会前六个月至今，已实施或拟实施的财务性投资金额总
额为 501.30 万元。
《创业板上市公司证券发行上市审核问答》有关财务性投资和类金融业务的要求
公司最近一期末未持有金额较大的财务性投资（包括类金融业务）
，符合《创业板上市公
司证券发行上市审核问答》的要求。
截止 2022 年 9 月 30 日，公司共对外投资 15 家参股公司，具体情况如下：
单位：万元
序号 项目 投资时点 账面价值
序号 项目 投资时点 账面价值
合计 19,957.63
（1）财务性投资认定分析
根据《创业板上市公司证券发行上市审核问答》
，财务性投资：“
（一）财务性投资的类型
包括但不限于：类金融；投资产业基金、并购基金；拆借资金；委托贷款；以超过集团持股
比例向集团财务公司出资或增资；购买收益波动大且风险较高的金融产品；非金融企业投资
金融业务等。（二）围绕产业链上下游以获取技术、原料或渠道为目的的产业投资，以收购或
整合为目的的并购投资，以拓展客户、渠道为目的的委托贷款，如符合公司主营业务及战略
发展方向，不界定为财务性投资。”
自本次发行相关董事会决议日前六个月起至今，公司不存在从事类金融业务的情形。
自本次发行相关董事会决议日前六个月起至今，公司存在新增投资或拟投资产业基金、
并购基金以及其他类似基金或产品的情形。
公司认缴深圳市青松中小微企业发展投资合伙企业（有限合伙）份额 1,000 万元，并于
尚有 201.30 万元投资金额未实缴。
因深圳市青松中小微企业发展投资合伙企业（有限合伙）主要从事创业投资业务、创业
投资咨询，与公司主营业务相差较大，公司认定为财务性投资，金额为 798.70 万元。
自本次发行相关董事会决议日前六个月起至今，公司不存在对外拆借或拟对外拆借资金
的情形。
自本次发行相关董事会决议日前六个月起至今，公司不存在委托贷款的情形。
公司未设立集团财务公司，自本次发行相关董事会决议日前六个月起至今，公司不存在
以超过集团持股比例向集团财务公司出资或增资情形。
自本次发行相关董事会决议日前六个月起至今，公司开展了汇率套期保值，与渣打银行
签订了衍生交易协议，目的是对冲公司所持外币的价格波动风险，符合公司业务特点，满足
公司实际经营需要，并非以投资收益为主要目的，不属于财务性投资。
自本次发行相关董事会决议日前六个月起至今，公司不存在投资金融业务的情形。
截至报告期末公司对外投资 15 家参股公司，其中 14 家不认定为财务性投资，具体分析
情况详见本题回复“四、结合前述投资标的与发行人主营业务的协同关系及获得新的技术、
客户或订单等战略资源的具体情况，逐一说明发行人对以上股权投资均不认定为财务性投资
的原因及合理性；发行人自本次发行相关董事会前六个月至今，公司已实施或拟实施的财务
性投资的具体情况，说明最近一期末是否持有金额较大的财务性投资（包括类金融业务）情
形，是否符合《创业板上市公司证券发行上市审核问答》有关财务性投资和类金融业务的要
求”之“（一）结合前述投资标的与发行人主营业务的协同关系及获得新的技术、客户或订单
等战略资源的具体情况，逐一说明发行人对以上股权投资均不认定为财务性投资的原因及合
理性”相关内容。
（2）最近一期末公司不存在金额较大的财务性投资
根据《创业板上市公司证券发行上市审核问答》，财务性投资：
“（三）金额较大指的是，
公司已持有和拟持有的财务性投资金额超过公司合并报表归属于母公司净资产的 30%（不包
含对类金融业务的投资金额）。
”
最近一期末，公司合并报表归属于母公司净资产为 169,771.01 万元，持有的财务性投资
金额为 798.70 万元，均为投资青松投资而形成，公司财务性投资金额占归属于母公司净资产
的比重为 0.47%，未超过 30%，不属于持有金额较大的财务性投资。
（3）本次募集资金总额中已按规定扣除财务性投资金额
根据《创业板上市公司证券发行上市审核问答》
，财务性投资：“
（四）本次发行董事会决
议日前六个月至本次发行前新投入和拟投入的财务性投资金额应从本次募集资金总额中扣
除。
”
最近一期末，发行人持有的财务性投资金额为 798.70 万元，其中 300 万元财务性投资为
本次发行董事会决议日前六个月实施，此外自本次发行董事会决议日前六个月至今，公司存
在 201.30 万元拟实施财务性投资的情形。
根据公司 2022 年 6 月末净资产计算，本次发行上限为 84,599.38 万元，公司已在本次发
行规模计算过程中扣除财务性投资金额 501.30 万元，确定本次募集资金为 70,000.00 万元。
综上，公司符合《创业板上市公司证券发行上市审核问答》有关财务性投资和类金融业
务的要求。
会计师对上述事项核查情况
针对上述事项，我们实施了以下主要审计程序：
（1）询问了财务相关人员，了解公司的业务模式以及2019年度、2022年1-6月经营性现金
流为负的原因；查阅了相关行业研究报告及同行业公开信息披露文件等，了解了行业发展情
况及同行业公司的经营性现金流、存货周转率变动情况；查阅了已出具的审计报告及公司财
务报表，复核公司各资产负债、现金流量科目的变动情况，分析公司资产负债、现金流的结
构及波动情况，分析公司是否有足够的现金流支付可转债的本息；
（2）查阅了公司针对收购事项的相关公告，查阅了公司与EDB公司签署的相关协议；查
阅了可比公司收购案例的相关公告，比较公司相关财务指标与同行业的情况，搜索相关市场
信息，分析各估值情况的合理性及本次收购的公允性；
（3）询问财务相关人员，了解商誉形成过程，检查并复核了公司收购EDB公司产生商誉
的金额及计算过程；
（4）结合财务性投资的相关规定，取得并查阅了公司的定期报告、财务会计报告、公开
披露的公告等文件；查阅了公司报告期内与财务性投资相关的科目明细；询问了相关负责人
股权投资是否认定为财务性投资的原因及合理性；
（5）获取EDB公司期后经营的财务数据，询问管理层相关人员是否存在业绩预测等相关
情况，对EDB公司经营情况进行了解分析；
（6）获取各参股公司的营业执照，询问管理层和投资部相关人员对外投资的目的及处置
计划，确认是否存在未来其他的投资计划，查询参股公司相关品牌的网站。
经核查，我们认为：
（1）公司 2019 年度、2022 年 1-6 月经营性现金流量为负符合自身经营实际，原因具有
合理性；报告期内，公司具备合理的资产负债结构和正常的现金流量水平。
（2）本次收购 EDB 公司的交易采用内部市场法测算结果作为作价参考，具体交易价格
由双方协商确定。与同行业相比，本次交易的 PE 估值较低，本次交易作价合理。
预计 EDB 公司的业务增长具有良好的持续性。标的公司商誉大幅减值风险较小。
（3）自本次发行相关董事会前六个月至今，已实施或拟实施的财务性投资金额总额为
公司不存在持有金额较大的财务性投资（包括类金融业务）情形，符合《创业板上市公
司证券发行上市审核问答》有关财务性投资和类金融业务的要求。
二、发行人本次拟募集资金总额不超过 70,000.00 万元（含本数），用于水羊
智造基地项目（以下简称智造项目）和补充流动资金。智造项目拟建设化妆品生
产车间、研发质检楼、原料工厂、仓库等。智造项目达产后预计新增产能年产贴
式面膜 8 亿片，水乳膏霜 1.6 亿瓶。报告期内，贴式面膜销量分别为 4.4 亿片、4.6
亿片、4.0 亿片和 1.1 亿片，非贴式面膜和水乳膏霜销量分别为 0.5 亿瓶、0.6 亿瓶、
报告期内发行人主营业务毛利率分别为 51.06%、49.27%、52.06%和 54.95%。发
行人实际控制人戴跃锋持有湖南拙燕仓物流有限公司（以下简称拙燕仓物流）
称水羊新媒）100%的股权。报告期内，发行人向拙燕仓物流采购仓配服务，向水
羊新媒采购直播推广服务。截至 2022 年 6 月 30 日，发行人持有货币资金 71,385.9
万元。
请发行人补充说明：
（1）智造项目目前进展，是否存在置换董事会前投入的情形；（2）
结合发行人现有产能及产能利用率、自有品牌和代理品牌的结构及竞争关系、委外加工比例、
在建及拟建产能、市场容量情况、在手订单及意向性合同等，分产品说明募投项目新增产能
规模的合理性及消化措施，发行人的品牌代理业务是否会对新增产能消化有不利影响；（3）
智造项目具体投资数额安排明细、效益预测计算基础及计算过程，并结合公司现有相关业务
和同行业可比项目效益情况，说明项目效益测算的谨慎性合理性；（4）智造项目建筑面积及
其测算依据和测算过程，并结合募投项目的生产能力、员工数量、同行业可比公司项目等，
说明本次募投项目投资规模、单位产能投资成本、单位产能所需仓储面积、人均办公面积的
合理性，是否仅限于自用，是否存在变相投资房地产的情形；（5）本次募投项目是否新增关
联交易，若是，请结合关联交易的原因及合理性、关联交易的定价依据及其公允性，关联交
易对应的收入、成本费用或利润总额占发行人相应指标的比例等内容，充分说明和披露新增
的关联交易的必要性，是否属于显失公平的关联交易；（6）量化分析募投项目新增折旧摊销
对发行人未来经营业绩的影响;（7）结合营运资金缺口测算情况、货币资金余额、业务增长等
情况说明补充流动资金规模的合理性。
请发行人补充披露（2）（3）（6）风险。
请保荐人核查并发表明确意见，请会计师核查（2）
（3）
（4）
（5）
（6）
（7）并发表明确意
见，请发行人律师核查（5）并发表明确意见。
回复：
（二）结合发行人现有产能及产能利用率、自有品牌和代理品牌的结构及竞争关系、委
外加工比例、在建及拟建产能、市场容量情况、在手订单及意向性合同等，分产品说明募投
项目新增产能规模的合理性及消化措施，发行人的品牌代理业务是否会对新增产能消化有不
利影响
工比例、在建及拟建产能、市场容量情况、在手订单及意向性合同等，分产品说明募投项目
新增产能规模的合理性及消化措施
（1）发行人现有产能及产能利用率
比重相对较小，由委托加工工厂来满足公司生产需求，为提高公司综合竞争力，公司筹划建
设生产基地，并通过招拍挂方式获得土地使用权，2020 年、2021 年处于筹备建设期，2020-2021
年公司自有品牌业务均为委外生产。
因此在建设水羊智造基地（本次募投项目）前，公司无自有产线，不存在现有产能，在
水羊智造基地投产后公司计划由自主生产替代委外生产，转变为“自主生产为主，委外加工
为辅”的生产模式，同时将根据行业和公司发展情况，适时开展代工业务以消化产能。
（2）发行人自有品牌和代理品牌的结构及竞争关系
张有利于潜在市场的开发
化妆品市场空间巨大，自有品牌和代理品牌的扩张有利于潜在市场的开发，国家统计局
数据显示，2021 年我国化妆品类零售总额 4,026 亿元，同比增长了 14.0%。化妆品消费市场拥
有巨大的消费基数，未来增长潜力巨大，化妆品市场保持着不断扩容、增长的趋势。同时，
化妆品行业整体格局较为分散，我国化妆品品牌市占率和集中度总体较低，报告期各期，公
司营业收入分别为 24.12 亿元、37.15 亿元、50.10 亿元和 22.01 亿元，在相关市场中占有份额
有限。
品牌是化妆品企业的核心竞争力之一，消费者通常更易对行业内知名公司品牌及其产品
建立起长期的信任，在我国化妆品巨大消费潜力的市场背景下，公司自有品牌和代理品牌都
是属于化妆品行业，两者发展均有利于公司完善品牌形象，丰富产品矩阵，提高品牌认知度
和竞争力，从而继续促进公司业务的增长。因此，在国内空间巨大、格局分散的化妆品市场
环境下，自有品牌和代理品牌在公司化妆品市场竞争中共同构成了公司品牌矩阵，提升公司
综合竞争力，有利于潜在市场的开发。
具有商业合理性
公司主要从事化妆品的研发、生产与销售，在业务发展上，公司开展代理品牌业务，对
公司的业务板块进行拓展。公司自有品牌系公司通过自产或委外加工的方式生产商品并进行
对外销售，代理品牌系公司对海外品牌进行代理，为进入中国市场的海外品牌提供从品牌形
象塑造、整合营销策划、线上品牌运营、售前售后服务等一揽子解决方案。自有品牌和代理
品牌的具体比较情况如下：
项目 自有品牌 代理品牌
主要产品领域 护肤类产品 覆盖了护肤、彩妆、个护、香氛等多个产品领域
主要品牌 御泥坊、小迷糊等 大宝、城野医生、露得清、李施德林、Kiko、Zelens 等
由公司从无到有打造，系公司 代理品牌的供应商通常已运行该品牌，具有一定市场知
品牌来源
自创，无市场基础 名度，有市场基础
ZELENS：500 元级
城野医生：200 元级
御泥坊：100 元级 露得清：200 元级
产品主要价格档次
小迷糊：50 元级 KIKO：150 元级
李施德林（漱口水）：30 元级
大宝（护肤）：20 元级
是否涉及生产 是 否
综上，公司自有品牌和代理品牌在主要产品领域、主要品牌、品牌来源、产品主要单价
区间及目标人群方面均有一定差异，不存在非此即彼的竞争关系。
公司发展自有品牌和代理品牌，是公司重要的战略举措，通过发展自有品牌和代理，完
善产品布局，更完备齐全的产品矩阵有利于公司在化妆品市场提高品牌竞争力和影响力。
同时，本次募投项目主要系建设自有产线，将自有品牌委外加工模式转为自有工厂生产
模式，有利于公司降本增效，提高综合实力。公司实行“多业务、多品牌、多品类、全渠道”
的运营战略，自有品牌和代理品牌相辅相成，不断发展，共同组建完备的产品布局，形成代
理业务与自主品牌双驱动的业务布局，有利于不断提高公司市场竞争力。从公司战略布局来
看，自有品牌和代理品牌不存在竞争关系。
报告期各期，公司自有品牌及代理品牌的主要产品结构如下所示：
单位：万片、万瓶
项目 品类 2022 年 1-6 月 2021 年度 2020 年度 2019 年度
自有品牌
贴式面膜 11,359.59 40,095.46 46,287.07 44,115.51
非贴式面膜 466.90 2,306.85 2,167.55 1,039.81
销售数量
水乳膏霜 1,284.56 4,244.87 4,092.89 3,467.26
合计 13,111.05 46,647.18 52,547.52 48,622.58
代理品牌
贴式面膜 154.00 429.03 706.04 816.48
非贴式面膜 63.96 149.48 135.74 185.42
销售数量
水乳膏霜 3,004.84 6,547.75 4,399.85 1,735.61
合计 3,222.81 7,126.26 5,241.63 2,737.51
（3）发行人委外加工比例、在建及拟建产能
单位：万片/万瓶
项目
产量 占比 产量 占比 产量 占比
自产 3,323.98 7.21%
委外 38,793.65 100.00% 43,503.38 100.00% 42,750.92 92.79%
合计 38,793.65 100.00% 43,503.38 100.00% 46,074.90 100.00%
产后，公司将逐渐转为“自主生产为主，委外加工为辅”的生产模式。
完全达产后可实现年产贴式面膜 8 亿片，
公司在建产能即为本次募投项目水羊智造基地，
水乳膏霜 1.6 亿瓶，同时不存在其他未来可预见的拟建产能。
（4）发行人所在市场容量情况、在手订单及意向性合同
化妆品市场广阔，仍呈现上升趋势，公司积极开展销售与研发工作，为自有品牌产能消
化打下基础，同时公司可以在产能充足的情况考虑代工来消化产能。
国家统计局数据显示，2021 年我国化妆品类零售总额 4,026 亿元，同比增长了 14.0%。化
妆品消费市场拥有巨大的消费基数，未来增长潜力巨大，化妆品市场保持着不断扩容、增长
的趋势。
公司的销售模式主要为线上销售。根据 Euromonitor 的统计，化妆品电商渠道销售额占比
在 2014 年仅为 16%，2019 年已快速上升至 30%，预计 2022 年将达到 36%。未来，随着化妆
品品牌方对电子商务渠道的持续投入、电商平台消费体验的优化升级，化妆品电子商务市场
规模将继续增长，化妆品线上渗透率将进一步加深。根据 2021 年艾媒咨询对中国网民化妆品
购买渠道调查显示，网民主要通过综合电商平台购买化妆品，占比高达 63.3%。随着网络购物
市场日益活跃，化妆品的线上渗透也将进一步加深，为本行业发展带来了良好的机遇。
水羊智造基地项目建成后主要生产面膜、非贴式面膜及水乳膏霜，产能主要通过替代目
前委外生产进行消化，同时将根据市场形势和公司自身需求情况，考虑为第三方客户提供代
工生产进行消化。
由于公司主要面向个人消费者进行销售，报告期各期，公司主要在天猫、京东等网络平
台进行线上销售，由于个人消费者线上购买公司产品通常是浏览、下单、支付购买，公司水
羊智造基地项目主要给公司自有品牌提供生产，自有品牌运营公司根据市场需求情况向水羊
制造下达生产订单，目前尚不存在外部在手订单。
在替代委外生产方面，公司将根据市场形势和公司自身需求情况，考虑为第三方客户提
供代工生产进行消化。在为第三方客户代工生产方面，公司已与阿芙、十二院子等品牌运营
公司签订了意向合同，在完成自有品牌订单的基础上，根据产能释放和产能利用情况持续跟
进外部代工订单事项，若产能使用不足，则考虑接受委外加工订单。
（5）分产品说明募投项目新增产能规模的合理性及消化措施
合计为 6,551.72 万瓶； 在募投项目投产当年（达产率为 40%）
根据募投项目产能释放情况测算， ，
产销率为 100%的情况下，公司自产贴式面膜形成销量为 3.2 亿片、非贴式面膜和水乳膏霜形
成销量 6,400 万瓶，较公司目前的自有品牌销售规模相比较小，仍需要部分委外产能。
在当前消费结构升级的大趋势下，人们对于化妆品的消费日益增强，从而带动化妆品核
心消费人群及消费需求总量的增加，公司产品具有广阔的市场空间。报告期内公司营业收入
分别为 241,212.07 万元、371,503.54 万元、501,012.15 万元和 220,141.84 万元，2019-2021 年
度，公司营业收入年复合增长率达 44.12%。
在销售方面：公司已建立起线上线下全覆盖的有机统一的销售渠道，形成了强大的营销
渠道优势，为本项目的实施奠定了坚实的客户基础。未来公司将加大线上、线下渠道营销投
入，加强品牌建设提升销售能力以达到消化产能的目的。
在生产方面：公司拥有丰富的化妆品生产经验，具备齐全的生产工艺环节、规范的管理
制度、科学的管理体系和良好的质量管理，从而为本项目的顺利实施、运营提供了良好的基
础。未来公司将合理规划募投项目产能释放进度，适应市场形势，实现产能消化目标。
在研发方面：截至 2022 年 6 月 30 日，公司专利授权总数达 140 余项，其中发明专利 70
余项，具备良好的技术储备，研发人才和专利技术的储备将推动本项目实施，在产品工艺开
发及组织实施生产中发挥重要作用，为本项目的落地提供了充分的支持。未来公司将加强产
品创新、提升产品核心竞争力，以研发赋能产品，产品赋能品牌，推进公司产品进一步升级，
完成产能消化。
综上，近三年公司营业收入快速增长已证明公司适应市场形势，不断发展，具有产能消
化基础，同时公司将在销售、生产、研发等方面进一步提升管理效率，具备产能消化措施。
公司新增产能主要用于生产公司自有品牌，以此逐渐替代自有品牌的委外加工。
代理品牌业务不会对新增产能消化有不利影响，对于代理品牌业务，公司新增产能可考
虑与代理品牌方进行协商，协助产品通过募投项目代工生产，实现代理品牌供应链国产化。
由于化妆品消费市场拥有巨大的消费基数，未来增长潜力巨大，保持着不断扩容、增长
的趋势，因此代理品牌业务不会对公司自有品牌的产品销售产生不利影响。相反地，由于随
着公司代理品牌业务不断完善，公司的产品矩阵将更加丰富，有利于增强公司的品牌知名度
与市场竞争力，提升公司品牌运营能力，更有利于公司发展自有品牌的销售业务。
（三）智造项目具体投资数额安排明细、效益预测计算基础及计算过程，并结合公司现
有相关业务和同行业可比项目效益情况，说明项目效益测算的谨慎性合理性
（1）本次募投项目具体投资数额安排明细
本次募投项目水羊智造基地项目将主要用于贴式面膜、非贴式面膜及水乳膏霜，与公司
目前主要产品一致。项目总投资 127,498.22 万元，建成后可实现年产贴式面膜 8 亿片，非贴
式面膜和水乳膏霜 1.6 亿瓶，项目的具体投资明细如下：
单位：万元
序号 类别 拟投资金额 占比
合计 127,498.22 100.00%
工程建设费总金额 76,183.21 万元，具体情况如下：
序号 项目名称 工程量（㎡） 金额（万元）
序号 项目名称 工程量（㎡） 金额（万元）
总计 76,183.21
设备购置及安装总金额 27,560.97 万元，基于生产设备、仓储设备等的购置并考虑设备安
装调试费综合确定，具体测算结果如下：
单位：万元
序号 设备名称 单价 数量（台/套） 总金额
序号 设备名称 单价 数量（台/套） 总金额
合计 525.00 27,560.97
工程建设其他费用合计金额为 10,558.10 万元，主要为土地购置费、开发前期费用、基础
设施费用、工程勘察费、工程设计费等费用。公司土地购置费用已投入 6,716.78 万元，本次
募集资金不会用于土地购置。
预备费用以建筑工程费用和其它费用之和为基数进行估算，按行业主管部门规定费率并
结合企业实际情况进行估算，同时为维持项目的生产运营，本项目需要一定的铺底流动资金。
根据测算，本项目预备费及铺底流动资金金额为 13,195.95 万元。
（2）效益预测计算基础及计算过程
水羊智造基地项目的测算期为 13 年，T+1 年、T+2 年为建设期，T+3 年开始测算生产线
投产，T+7 年至 T+13 年为完全达产期。公司结合项目实施计划、前期准备情况、现阶段原材
料和产品市场情况等，对水羊智造基地项目进行了测算，各年度预计效益如下：
单位：万元
序号 项目 T+3 T+4 T+5 T+6 T+7 T+8
（续上表）
单位：万元
序号 项目 T+9 T+10 T+11 T+12 T+13
序号 项目 T+9 T+10 T+11 T+12 T+13
①产品单价估算
本项目主要用于扩大公司现有业务产能，并非新增业务领域，因此主要产品单价参照公
司自有品牌历史数据进行预测。
单位：元/片
产品 2020 年度 2021 年度 最近两年平均单价 本次预测值
贴式面膜 1.96 2.13 2.04 2.04
慎性原则，假设未来贴式面膜单价不再提高，以最近两年平均单价 2.04 元测算。
单位：元/套
产品 2020 年度 2021 年度 最近两年平均单价 本次预测值
非贴式面膜与水乳膏霜 16.82 16.70 16.76 14.13
装规格小型化的趋势，以最近两年平均单价下降 15%，即 14.13 元，作为本次效益测算单价。
本项目第一年至第十一年的产品预测单价为根据公司历史单价测算，未考虑价格上涨的情形，
具有谨慎性。
②达产进度与预计销量
本项目计划 T+3 进行部分生产线投产，T+7 达到预定产量。
产销率参照公司自有品牌贴式面膜、非贴式面膜和水乳膏霜 2020 年、2021 年综合产销率
进行预测。
产品 2020 年度 2021 年度 平均值 本次预测值
产量 43,503.38 38,793.65
销量 52,547.52 46,647.18
产销率 120.79% 120.24% 120.52 100.00%
假设产销率为 100%，根据项目达产进度估算各年度产品销量，该项目各年度销量预测如
下：
产品 T+3 T+4 T+5 T+6 T+7 至 T+13
贴式面膜（万片） 32,000.00 44,000.00 56,000.00 68,000.00 80,000.00
非贴式面膜与水乳膏霜（万瓶） 6,400.00 8,800.00 11,200.00 13,600.00 16,000.00
达产率 40.00% 55.00% 70.00% 85.00% 100.00%
③营业收入
营业收入按预计的产品单价和预计销量的乘积计算。本项目预计建设期为 2 年，于 T+3
年投产，T+7 年完全达产后预计可实现营业收入 38.92 亿元，分产品收入情况如下：
产品 项目 T+3 T+4 T+5 T+6 T+7
收入（万元） 65,280.00 89,760.00 114,240.00 138,720.00 163,200.00
贴式面膜 销量（万片） 32,000.00 44,000.00 56,000.00 68,000.00 80,000.00
单价（元/片） 2.04 2.04 2.04 2.04 2.04
收入（万元） 90,432.00 124,344.00 158,256.00 192,168.00 226,080.00
非贴式面膜与水乳膏霜 销量（万瓶） 6,400.00 8,800.00 11,200.00 13,600.00 16,000.00
单价（元/瓶） 14.13 14.13 14.13 14.13 14.13
达产率 40% 55% 70% 85% 100%
营业收入小计（万元） 155,712.00 214,104.00 272,496.00 330,888.00 389,280.00
①营业成本
人工费用按设计定员人数及工资的乘积计算。本项目工资参照当地平均水平和公司实际
情况测算，劳动定员根据上述达产进度逐步投入，人均工资及福利费每年涨幅按 2%测算。
折旧和摊销按平均年限法计提，本项目的房屋建筑物按照 30 年平均计提折旧，5%残值；
设备按照 7 年平均计提折旧，5%残值。无形资产（土地使用权）按照 50 年平均计提摊销，无
残值。修理费用按折旧费 10%计取。
②税金及附加估算
本项目涉及的主要税种的计税依据及税率情况如下：
税种 税率
应纳增值税 13%
城市维护建设税 7%
教育费附加 3%
③期间费用
募投项目期间费用包括销售费用、管理费用和研发费用。考虑到该项目与公司现有业务
存在高度类似性，参照公司 2019-2021 年的费用率水平，该项目销售费用率、管理费用率、研
发费用率分别按照年销售收入的 48.00%、5.00%和 1.60%估算：
产品 2019 年度 2020 年度 2021 年度 平均 本次预测值
销售费用率 43.15% 38.71% 40.50% 40.79% 48.00%
管理费用率 4.26% 3.27% 3.86% 3.80% 5.00%
研发费用率 1.82% 1.28% 1.32% 1.47% 1.60%
本项目的销售费用率、管理费用率和研发费用率，均高于 2019-2021 年公司的期间费用率
平均水平，具有谨慎性。
虽然水羊制造属于高新技术企业，企业所得税率为 15%，但基于谨慎原则，本项目企业
所得税率按照按 25%税率计算，与公司整体税负水平相当。
经上述测算，项目达产后可实现年营业收入 389,280.00 万元，项目税后内部收益率为
性
（1）根据公司现有相关业务，本次募投项目效益测算具有谨慎性合理性
公司本次募集资金投资项目紧密围绕公司的主营业务进行开展，符合公司主营业务的未
来发展方向及战略规划。公司主要从事化妆品的研发、生产与销售，主要产品为贴式面膜、
非贴式面膜及水乳膏霜，公司投资水羊智造基地项目，新建化妆品生产工厂，项目投产后生
产产品与公司现有业务一致，募投项目收入、成本、费用等效益测算基于公司现有业务进行
假设，具体详见本题回复“（一）智造项目具体投资数额安排明细、效益预测计算基础及计算
过程”。
本次募投项目生产产品为公司自有品牌产品，报告期内，公司的自有品牌毛利率水平具
体如下：
项目 2022 年 1-6 月 2021 年度 2020 年度 2019 年度
自有品牌毛利率 70.49% 66.90% 62.38% 56.65%
根据募投项目效益测算结果，本募投项目投产当年（达产率 40%）的毛利率为 60.76%，
低于 2020 年以来公司自有品牌毛利率；募投项目完全投产当年（达产率 100%）的毛利率为
（2）根据公司同行业可比项目效益情况，本次募投项目效益测算具有谨慎性合理性
公司同行业可比公司珀莱雅（603605.SH）于 2021 年 12 月公告发行可转债募集说明书，
拟采用募集资金 33,850.00 万元用于湖州扩建生产基地建设项目（一期）
，同行业公司珀莱雅
的募投项目“湖州扩建生产基地建设项目”为湖州化妆品生产基地的扩建。发行人此次募投
项目为新建产线，因此募集资金规模存在差异。
根据募投测算投资强度和收益情况来看，公司与珀莱雅对比情况如下：
从完全达产当年的预测收入来看，珀莱雅 T+5 至 T+11 为完全达产期，因此选取完全达产
第一年 T+5 的收入预测数据；发行人 T+7 年至 T+13 年为完全达产期，因此选取完全达产第
一年 T+7 的收入预测数据。珀莱雅和发行人的预测收入对比情况如下：
单位：万元
项目 珀莱雅 水羊股份
完全达产当年预测收入（A） 145,415.10 389,280.00
项目总投资（B） 43,752.54 127,498.22
单位投资回报倍数（A/B） 3.32 3.05
内部收益率 19.47% 17.35%
综上，募投项目投产当年的毛利率水平低于 2020 年以来公司自有品牌毛利率水平，单位
投资回报倍数、内部收益率与同行业可比公司不存在较大差异，公司募投项目效益测算具有
谨慎性、合理性。
（四）智造项目建筑面积及其测算依据和测算过程，并结合募投项目的生产能力、员工
数量、同行业可比公司项目等，说明本次募投项目投资规模、单位产能投资成本、单位产能
所需仓储面积、人均办公面积的合理性，是否仅限于自用，是否存在变相投资房地产的情形
公司本次水羊智造募投项目建筑面积详见本题回复“三、智造项目具体投资数额安排明
细、效益预测计算基础及计算过程，并结合公司现有相关业务和同行业可比项目效益情况，
说明项目效益测算的谨慎性合理性”之“（一）智造项目具体投资数额安排明细、效益预测计
算基础及计算过程”之“1、本次募投项目具体投资数额安排明细”，项目建筑面积由公司基
建部根据公司募投产能和未来规划并结合设计方案进行测算确定。在本次募投项目建设前，
公司无自有厂房，公司本次募投项目自建生产基地与同行业生产基地比较情况如下：
项目 珀莱雅 水羊股份
生产厂房面积（平方米） 12,500.00 42,662.13
达产新增产能合计（万支/万瓶） 10,117.82 32,000.00
单位产能面积（平方米/支、瓶） 1.24 1.33
注：公司非贴式面膜及水乳膏霜产品与珀莱雅产品形式相似，故将新增贴式面膜产能折
算为非贴式面膜和水乳膏霜计算，折算比例为 5:1
公司本次募投项目的单位产能面积与同行业公司珀莱雅基本一致，与公司同行业公司生
产线具有可比性，建筑面积测算合理。
资规模、单位产能投资成本、单位产能所需仓储面积、人均办公面积的合理性，是否仅限于
自用，是否存在变相投资房地产的情形
（1）本次募投项目生产能力与投资规模、单位产能投资成本
与同行业可比公司珀莱雅的募投项目“湖州扩建生产基地建设项目”进行对比。根据募
投测算投资强度来看公司与珀莱雅投资金额及形成的产能与其对比如下：
项目 珀莱雅 水羊股份
项目投资规模（万元）A 43,752.54 127,498.22
达产新增产能合计（万支/万瓶）B 10,117.82 32,000.00
单位产能投资成本（元/支、元/瓶）A/B 4.32 3.98
注：公司非贴式面膜及水乳膏霜产品与珀莱雅产品形式相似，故将新增贴式面膜产能折
算为非贴式面膜和水乳膏霜计算，折算比例为 5:1
同行业公司珀莱雅的募投项目“湖州扩建生产基地建设项目”为湖州化妆品生产基地的
扩建，发行人此次募投项目为新建产线，因此募投项目投资规模存在差异。与珀莱雅相比，
单位产能投资成本不存在较大差异。
（2）公司单位产能所需仓储面积、人均办公面积的合理性，不存在变相投资房地产的情
形
由于公司不存在原有产线，因此除募投项目水羊智造基地外无自产产能。根据本次募投
项目规划，成品仓库建筑面积为 13,789.97 平方米。
公司募投项目单位产能所需仓储面积测算过程如下：
项目 测算 备注
仓库面积（平方米）A 13,789.97
贴式面膜拟使用面积（平方米）B=A*40% 5,515.99
贴式面膜与非贴式面膜、水乳膏霜因包装形
非贴式 面膜及 水乳 膏霜拟 使用面 积（ 平方米）
C=A*60%
贴式面膜理论满载库存（万片）D 3,200.00 按照工厂每 2 周 10 天为消耗库存的一个周
期，全年共 250 天进行生产，将全年产量进
非贴式面膜和水乳膏霜理论满载库存（万瓶）E 640.00
行折算
贴式面膜单位产能所需仓储面积（平方米/万片）
F=B/D
项目 测算 备注
非贴式面膜和水乳膏霜单位产能所需仓储面积（平
方米/万瓶）G=C/E
去除过道等合理空地面积调整后贴式面膜单位产
能所需仓储面积（平方米/万片）H=F*80%
考虑到仓储货架之间需预留过道以供摆货、
去除过道等合理空地面积调整后非贴式面膜和水
取货的推车行动，以 80%面积使用率计算
乳膏霜单位产能所需仓储面积 （平方米/万瓶） 10.34
I=G*80%
综上所述，公司新建募投项目单位产能所需仓储面积为：1.38 平方米/万片贴式面膜、10.34
平方米/万瓶非贴式面膜和水乳膏霜，经测算，仓储面积安排合理，不存在变相投资房地产的
情形。
股份办公楼，现有人均办公面积、本次募投项目预计办公面积具体情况如下所示：
项目 办公人数 办公面积（平方米） 人均办公面积（平方米/人）
现有场所 1,200 18,464.22 15.37
募投项目预计情况 874 16,114.80 18.48
注：募投项目办公人数包括新增员工和公司研发人员。办公面积包括综合楼（不含展厅）
、
研发质检楼的 40%，不含多功能房（拟建设为员工食堂、职工之家）
募投项目人均办公面积与公司现有人均办公面积基本一致，对于公司长期的发展、员工
的办公舒适程度有着积极的影响，人均办公面积合理。
公司募投项目用于建设化妆品生产车间、研发质检楼、原料工厂、仓库等，并购置相关
机器设备等自用用处，不涉及对外出租或销售，不存在变相投资房地产的情形。
（五）本次募投项目是否新增关联交易，若是，请结合关联交易的原因及合理性、关联
交易的定价依据及其公允性，关联交易对应的收入、成本费用或利润总额占发行人相应指标
的比例等内容，充分说明和披露新增的关联交易的必要性，是否属于显失公平的关联交易
本次募投项目不涉及新增关联交易，具体情况如下：
本次募投项目由发行人全资子公司水羊制造实施，本次向不特定对象发行可转换公司债
券募集资金总额不超过人民币 70,000.00 万元，扣除发行费用后募集资金净额用于水羊智造基
地项目和补充流动资金。
序号 项目名称 投资总额 拟使用募集资金金额
合计 147,498.22 70,000.00
募投项目补充流动资金不涉及关联交易。
在募投项目水羊智造基地采购方面：募投项目工程建设、机器设备采购和项目建成后原
材料采购方面均向非关联方采购，不会新增关联采购。
在募投项目水羊智造基地销售方面：募投项目投产后生产的贴式面膜、非贴式面膜及水
乳膏霜向合并范围内子公司销售或出售给非关联方，不会新增关联销售。
综上所述，预计本次募投项目不存在新增关联采购或销售的情况。
（六）量化分析募投项目新增折旧摊销对发行人未来经营业绩的影响
结合公司折旧摊销政策和效益测算假设，募投项目在 T+3 年开始测算生产线投产，开始
计提折旧摊销，折旧和摊销按平均年限法计提，与公司现行会计政策保持一致，本项目的房
屋建筑物按照 30 年平均计提折旧，5%残值；设备按照 7 年平均计提折旧，5%残值。无形资
产（土地使用权）按照 50 年平均计提摊销，无残值。因设备按照 7 年计提折旧，折旧、摊销
合计金额将会下降，折旧和摊销费均计入营业成本。项目新增折旧摊销，对公司经营业绩影
响的量化分析如下：
单位：万元
项目 T+3 T+4 T+5 T+6 T+7 T+8
新增折旧费用 A 6,449.58 6,449.58 6,449.58 6,449.58 6,449.58 6,449.58
新增摊销费用 B 134.34 134.34 134.34 134.34 134.34 134.34
新增折旧摊销合计 C=A+B 6,583.92 6,583.92 6,583.92 6,583.92 6,583.92 6,583.92
预计营业收入 D 155,712.00 214,104.00 272,496.00 330,888.00 389,280.00 389,280.00
合计营业收入 F=D+E 656,724.15 715,116.15 773,508.15 831,900.15 890,292.15 890,292.15
折旧摊销占营业收入的比重 G=C/F 1.00% 0.92% 0.85% 0.79% 0.74% 0.74%
预计净利润 H 5,106.67 9,561.06 14,039.29 18,517.53 22,995.77 23,183.27
项目 T+3 T+4 T+5 T+6 T+7 T+8
合计净利润 J 28,630.92 33,085.31 37,563.54 42,041.78 46,520.02 46,707.52
折旧摊销占净利润的比重 K=C/J 23.00% 19.90% 17.53% 15.66% 14.15% 14.10%
（续上表）
单位：万元
项目 T+9 T+10 T+11 T+12 T+13
新增折旧费用 A 6,449.58 4,020.00 2,602.74 2,602.74 2,602.74
新增摊销费用 B 134.34 134.34 134.34 134.34 134.34
新增折旧摊销合计 C=A+B 6,583.92 4,154.34 2,737.08 2,737.08 2,737.08
预计营业收入 D 389,280.00 389,280.00 389,280.00 389,280.00 389,280.00
合计营业收入 F=D+E 890,292.15 890,292.15 890,292.15 890,292.15 890,292.15
折旧摊销占营业收入的比重 G=C/F 0.74% 0.47% 0.31% 0.31% 0.31%
预计净利润 H 23,183.27 25,187.67 26,356.91 26,356.91 26,356.91
合计净利润 J=H+I 46,707.52 48,711.92 49,881.16 49,881.16 49,881.16
折旧摊销占净利润的比重 K=C/J 14.10% 8.53% 5.49% 5.49% 5.49%
注：为保持谨慎性，公司测算折旧时以 T+3 年设备已完全到位进行测算，实际设备预计
将分进度完成购买安装。未来公司既有业务的收入规模按照 2021 年度数据进行测算
本次募投项目投产后在预测期内各年度新增折旧摊销总额在 2,737.08 万元-6,583.92 万元
之间，新增折旧摊销金额占预计营业收入的比例在 0.31%-1.00%，占预计净利润的比例在
随着募投项目的实施，新增折旧摊销规模相对合理，占营业收入和净利润的比例处于合
理水平，并且在扣除折旧摊销费用后，预计本次募投项目达产后经济效益良好，不会对公司
经营业绩构成重大不利影响。
（七）结合营运资金缺口测算情况、货币资金余额、业务增长等情况说明补充流动资金
规模的合理性
收入 501,012.15 万元，净利润 23,524.25 万元，复合增长率分别为 44.12%和 204.53%，增长态
势良好。
假设公司主营业务、经营模式等未来三年不会发生较大变化，未来三年公司经营性流动
资产和经营性流动负债各主要科目占营业收入比例与 2019-2021 年度平均数一致。2019-2021
年，公司营业收入年复合增长率 44.12%，大幅超过同行业平均水平，考虑到化妆品行业快速
发展的背景及公司产能逐步释放，基于谨慎性，假设未来三年收入增长率水平以 15.00%测算。
根据上述测算方法及测算假设，公司流动资金需求测算过程如下：
单位：万元
项目
/2021 年度 比例 /2022 年度 /2023 年度 /2024 年度
营业收入 501,012.15 576,163.97 662,588.57 761,976.85
应收票据及应收账款 28,007.26 5.59% 32,208.35 37,039.60 42,595.54
预付款项 12,046.83 2.40% 13,853.85 15,931.93 18,321.72
存货 72,793.70 14.53% 83,712.76 96,269.67 110,710.12
经营性流动资产小计 112,847.79 22.52% 129,774.96 149,241.20 171,627.38
应付票据及应付账款 20,604.27 4.11% 23,694.91 27,249.15 31,336.52
合同负债 1,807.95 0.36% 2,079.14 2,391.01 2,749.67
应付职工薪酬 6,938.35 1.38% 7,979.10 9,175.97 10,552.36
应交税费 6,152.51 1.23% 7,075.39 8,136.69 9,357.20
经营性流动负债小计 35,503.08 7.09% 40,828.54 46,952.82 53,995.75
营运资金 77,344.71 88,946.42 102,288.38 117,631.64
营运资金缺口 40,286.93
注 1：营运资金=经营性资产-经营性负债；
注 2：营运资金缺口=2024 年经营性流动资金占用额-2021 年经营性流动资金占用额
根据测算（以 15%增长率计算），公司未来三年营运资金缺口为 40,286.93 万元。公司本
次拟使用募集资金 20,000.00 万元用于补充流动资金，未超过未来三年流动资金缺口，可为公
司未来的业务发展提供可靠的流动性保障，故公司本次募集资金 20,000.00 万元的规模用于补
充流动资金具有合理性。
会计师对上述事项核查情况
我们主要实施了如下核查程序：
（1）获取公司报告期内产能产量情况，了解自有品牌和代理品牌的结构及竞争关系、主
要客户情况以及意向性合同情况，分析公司自产委外的安排情况，查阅了相关行业研究报告
了解行业市场容量情况；询问募投项目负责人，了解本次募投项目的当前建设进展、在建及
拟建产能的情况、新增产能规模的合理性、新增产能的消化措施；
（2）复核了本次募投项目的效益预测计算基础及计算过程；查阅了同行业可比公司涉及
投资项目和产能计划的相关公告，比较公司与同行业可比公司募投项目的效益测算结果，比
较公司与同行业可比公司募投项目的单位产能面积、单位产能投资成本、单位投资回报倍数
及内部回报率，分析公司募投项目效益测算谨慎性和合理性；
（3）获取公司自有代理品牌的历史销售数据，了解销售增长情况，自有品牌和代理品牌
的业务安排和战略目的；查阅化妆品行业的研究报告，了解化妆品市场容量变化情况及行业
发展趋势；
（4）获取公司募投项目的总投明细表，了解本次募投项目的测算假设及测算过程，了解
本次募投项目的固定资产、无形资产以及折旧摊销的情况，并对营业收入和净利润的影响进
行分析；
（5）了解公司募投项目的设计规划和人员安排计划，获取了公司办公用地和仓储用地的
面积情况和员工情况；查阅了同行业可比公司涉及投资项目和产能计划的相关公告；
（6）获取公司报告期内财务数据，了解盈利与现金流情况，结合货币资金对公司资金缺
口进行假设及分析；
（7）了解公司募投项目涉及的采购及销售的供应商和客户情况，与公司关联方清单进行
比对；取得并查阅公司本次发行的募投项目可研报告，向公司了解募投项目新增产品的具体
内容。
经核查，我们认为：
（1）在建设水羊智造基地前，公司无自有产线，不存在现有产能，本次募投项目后，公
司计划由自主生产替代委外生产，转变为“自主生产为主，委外加工为辅”的生产模式，同
时将根据行业和公司发展情况，适时开展代工业务消化产能；
公司水羊智造基地项目主要给公司自有品牌提供生产，自有品牌运营公司根据市场需求
情况向水羊制造下达生产订单，公司根据具体情况考虑签署为第三方客户代工生产的意向性
合同，保障消化产能；
公司新增产能主要用于生产公司自有品牌，因此代理品牌业务不会对新增产能消化有不
利影响；
（2）本次募集资金投资项目符合公司主营业务的未来发展方向及战略规划。与同行业公
司相比，公司募投项目的单位产能面积、单位投资回报倍数、单位产能投资成本及内部回报
率不存在较大差异，效益测算谨慎、合理；
（3）与同行业公司相比，公司单位产能投资成本不存在较大差异；同时根据测算，募投
项目的单位产能所需仓储面积和人均办公面积合理，公司募投项目均用于建设自有生产基地，
并购置相关机器设备等自用用处，不存在变相投资房地产的情形；
（4）募投项目实施新增折旧摊销不会对公司经营业绩构成重大不利影响；
（5）本次募集资金用于补充流动资金的规模合理；
（6）本次募投项目不涉及新增关联交易。
关于水羊集团股份有限公司申请向不特定对象发行可转换公司债券的审核问询函中有关问题
的回复（续）
天职业字[2022]33936-5 号
[此页无正文]
中国注册会计师：
中国·北京
二〇二二年十月二十四日
中国注册会计师：
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