东方雨虹(002271)：持续高增长 估值有望提升
类别：公司机构：西南证券股份有限公司研究员：沈猛日期：2020-02-13
事件：公司发布2019年业绩快报，全年营收181.4亿元，较上年同期增长29.1%，实现归属于上市公司股东的净利润20.9 亿元，同比增长38.3%。
高基数下的高增长，利润水平大幅提高。公司2019 年全年营收增量40.9 亿元，增速29.1%，主要增量来自工程建材集团。2019 年净利润增速远超营收增速，净利率11.5%，同比提升0.7 个百分点。其中毛利率提升约1.3 个百分点，原因主要是1)公司2019 年冬储沥青成本较低，原材料成本降低；2)产品价格小幅提升；3)公司技改+规模优势，单位产品生产成本有所降低。此外公司实行部门扁平化管理，叠加合伙人机制的更高效激励，管理费用率有所降低，共同带动公司以高质量增长。
防水主业竞争格局持续优化，公司增长持续性强。公司防水主业目前市占率约10%，遥遥领先。公司凭借产品质量领先、服务优质，产品具备强性价比；凭借17 个生产物流研发基地，遍布全国，产能持续加码支撑销售端快速扩张；凭借合伙人机制，打通原直销和渠道的地域壁垒，发力拓展渠道的优质创收作用，防水主业能够持续增长，市占率持续提升。北新整合众多中小防水企业也使得防水行业格局持续优化。此外，公司纵向拓展无纺布业务，延伸防水产业链，增强成本优势，持续加深护城河，横向培育保温、涂料、修缮等高协同性业务，进行品类扩张打开更大发展空间。综上，公司高增长的持续性强。
公司现金流有改善预期，发展质量提高。市场地位的增强、加强应收账款管控以及防水市场竞争格局的优化，公司应收账款回款有向好的趋势，带动经营性现金流向好。同时，公司全国生产基地布局基本完善，后续产能扩张主要靠原有基地扩建产能，同等的新增产能扩产成本远远小于新建成本，后续的资本支出将呈现趋势性下滑，总体现金流将持续优化，增长质量有望上个新台阶。
盈利预测与投资建议。预计2019-2021 年EPS 分别1.40、1.83、2.37 元，考虑到公司增长持续性强、现金流有改善预期，给予公司2020 年20 倍PE，目标价36.6 元，维持“买入”评级。
风险提示：房地产新开工大幅下滑风险，销售扩张不及预期风险，应收账款坏账风险。
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