科伦药业:业绩低点已过,开始步入稳步上升轨道
科伦药业 002422
研究机构：申万宏源 分析师：王晓锋 撰写日期：2016-03-31
投资要点:
收入小幅下滑3.24%,净利润同比下降31.70%,业绩增速处于历史最差时点,经营性净现金流表现优异。2015年公司收入为77.63亿元,同比下降3.24%,扣非净利润6.27亿元,同比下降31.70%。实现每股收益0.45元,低于我们的预期。受塑瓶降价、中间体停产及新药研发投入增加等多重因素影响,公司业绩增速是近些年来表现最差的时点。但公司经营活动健康,经营性净现金流同比稳中有升,达到了12.39亿元。
输液板块量增价降,内部调整包材结构仍是方向,毛利率有望保持稳定。输液业务全年实现销量45.27亿瓶/袋,同比增长1.68%,实现收入59.29亿元,同比下降4.24%。其中普通输液收入下降4.75%至43.5亿元,营养输液下降1.11%至5.13亿元,治疗性输液下降3.57%至10.66亿元。塑瓶价格战是导致输液业务量增而收入下降的重要因素,公司通过包材结构性调整,用可立袋、双室袋等新型包材替代传统的塑瓶等,一定程度上抵消了价格下降导致的毛利率下滑,整体毛利率稳中有升,同比提升了0.6个百分点。我们预计,随着基础输液招标挂网,凭借规模优势和多种包材组合,输液业务营收和毛利率有望继续保持平稳增长。此外,随着哈国招标完成及产品在中亚其他国家扩充,对整个输液板块形成积极影响。
中间体具备成本和环保双重优势,16年实现盈利是大概率事件。中间体业务全年实现收入5.06亿元,同比下降6%,停产环保升级改造是导致产量下降的主要原因。报告期内,公司追加了9亿多投资,大部分用于环保建设解决疑问问题。目前一期硫红已经经受住冬季低气压考验接近满产,16年有望保持满产运营。二期试产产能达到了50%,三大品种的五个产品工艺已经打通,全年实现盈亏平衡概率较大。总的来讲,通过5年建设,川宁项目已经由成本优势变为成本和环保双重优势,工作中心将转向进一步提升工艺和降低成本上,再次长时间停产概率不大,因此,16年实现盈利是大概率事件。
借助持续研发投入,全球化研发体系已经建成,研发管线储备丰富,创新药弯道超车指日可待。公司2012年开始布局新药研发以来,进行了持续的研发投入,2015年研发投入接近5亿元,位居国内药企前列。研发人员同比增加了500多人,达到了1673人,核心人员增加了30多人,初步形成了全球化的研发体系。2015年公司新立项85个,西格列汀等32个优秀项目获批临床。我们认为公司已经完成了新药研发平台的搭建,后续借助持续的研发投入,以及国家政策对创新的鼓励,创新药获批的速度将大大加快。
业绩拐点明确,维持增持评级。维持对公司2016-18年公司的EPS为0.54、0.67和0.84元的预测,同比增长21.6%、23.4%和25.4%,对应的PE为27、22和18倍,维持增持评级。
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