天风证券：给予开润股份买入评级

天风证券股份有限公司孙海洋近期对开润股份进行研究并发布了研究报告《嘉乐成长可期》，给予开润股份买入评级。

　　开润股份(300577)
　　公司发布年报及一季报
　　25Q1公司营收12亿，同增36%。归母净利0.9亿，同增20%；扣非后归母净利0.8亿，同增7%；营收增长系服装及箱包收入增加，本期财务费用0.3亿，24Q1为686万元，系并购企业并表后未实现汇兑损益增加所致。
　　24年公司营收42亿，同增37%。归母净利3.8亿，同增229.5%。扣非后归母净利2.9亿，同增109.7%。
　　目前，开润美国业务主要为箱包及服装代工制造，占公司收入约15%，由印尼生产并出口。公司与客户主要采用FOB，该模式下由客户承担货物装运上船后的运费并自行清关支付关税。
　　包括印尼在内东南亚国家是继中国之后，当下全球纺织制造产品最主要生产和出口国，美国消费市场及美国纺服品牌客户对其产能依赖度很高。东南亚国家因其人口基数和人力成本优势，成为诸如箱包、鞋、服生产等劳动密集型行业的重要产能地，而美国人力成本显著高于东南亚，通过关税政策倒逼纺服制造行业回流至美国本土的可能性较低。
　　公司通过在中国、印尼、印度等多地建厂布局全球化产能，目前公司海外产能占比已超过70%，且该布局从客户视角看存在显著的差异化特征。公司将全球化产能与全球终端消费市场科学合理适配，并持续深入开拓全球市场头部优质客户和业务增量，不断有效构建强大的全球供应链组织能力、海外贸易及关税风险抵抗能力。
　　代工制造：并购显著提升收入增量，实现客户拓展及生产效能改善24年营收35亿，同增45%，毛利率22.55%，同减1.3pct。其中箱包代工收入24亿同增20.27%；服装代工收入12亿同增146.43%。
　　公司控股收购嘉乐股份，帮助公司切入优质客户优衣库供应链，在原有客户Adidas、PUMA、MUJI等保持高增基础上，带动服装收入大幅增长。品牌经营：小米箱包持续推出新品，自有品牌积极拓展销售渠道24年营收6.6亿元，同增5%，毛利率25.5%同减1pct。
　　一方面，公司在与“小米”品牌合作中，在产品上新、渠道拓展、销售运营及供应链管理方面更多与箱包行业的优质经验深度融合，24年内推出了米家侧翻盖旅行箱、米家通勤双肩包等十余款小米箱包新品，并开设天猫小米箱包旗舰店，使得小米品牌势能在箱包行业得以较好延伸。
　　另一方面，“90分”持续探索国内外新的销售渠道，拓展收入增量。在国内，“90分”作为首个国货箱包品牌入驻苹果全国200多家APR授权门店。在海外，“90分”入驻美国亚马逊等线上平台，在菲律宾与当地分销商合作建立了线下品牌门店，在海外市场销售初具规模。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级
　　基于公司一季度业绩表现，我们调整盈利预测，预计25-27年归母净利分别为4.7/5.8/7.0亿元（25-26年前值为3.9/4.7亿元）；
　　EPS分别为1.96/2.41/2.93元；
　　PE分别为13/11/9x。
　　风险提示：行业竞争风险加剧；订单不及预期；关键人才流失风险；

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有8家机构给出评级，买入评级7家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为26.49。

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