华西证券：给予图南股份买入评级

2021-07-28华西证券股份有限公司陆洲对图南股份进行研究并发布了研究报告《稀缺的军用高温合金精铸件标的》，本报告对图南股份给出买入评级，其2021-07-28收盘价为51.5元。

　　图南股份(300855)
　　1.高温合金是军用新材料优质赛道，核心受益于航空发动机放量。
　　高温合金伴随航空发动机发展而来，同时又对航空发动机性能具有重要影响：预计“十四五”期间我国军用航空发动机对高温合金需求量约为95310吨，年均19062吨；未来20年我国商用航空发动机对高温合金需求量约为905300吨，年均45270吨。此外，高温合金也是火箭发动机、舰船燃气轮机核心部件的关键用材：航天方面，每年液体火箭发动机对高温合金需求量约为1233吨；舰船方面，每年军用舰船燃气轮机对高温合金需求量约为1456吨。
　　2.从熔炼至型材及铸件，打通高温合金材料及制品全产业链。
　　公司拥有先进的特种冶炼、精密铸造、制管等装备，掌握从熔炼至型材（棒材、管材、丝材等）及铸件（航空发动机精铸机匣等）的全产业链生产流程，是国内少数能同时批量化生产变形高温合金、铸造高温合金（母合金、精密铸件）产品的企业之一，国内航空发动机用大型复杂薄壁高温合金结构件的重要供应商，国内飞机、航空发动机用高温合金和不锈钢无缝管的主要供应商。
　　3.军品占比持续提升，精密铸件持续放量，盈利能力持续走强。
　　受益于下游军用航空发动机对高温合金材料及制品的高景气需求，公司军品订单量及销售收入持续增长，2017-2021H1军品收入占比由38.50%提升至63.49%，毛利率由27.20%提升至39.57%，净利率由12.20%提升至25.70%。铸造高温合金方面，公司不仅销售母合金（材料），还将产业链延伸至附加值更高的精密铸件（制品），2019年铸造高温合金毛利率49.22%，明显高于同行，主要得益于精密铸件67.86%的高毛利率，且考虑到铸件放量致规模效应显现以及成材率的提升，毛利率水平有继续改善的趋势。
　　4.超纯净熔炼+近净型铸造，构筑涡轮后机匣高壁垒。
　　以涡轮后机匣为代表的大型薄壁复杂精密铸件是公司亮点，作为航空发动机唯一热端承力部件，涡轮后机匣具有壁薄、尺寸大、结构复杂、热力负荷高等特点，传统工艺存在加工余量大、壁厚较厚、精度低、超重等技术瓶颈，公司采用超纯净高温合金熔炼技术、近净型熔模精密铸造技术等核心技术，生产的铸件尺寸精度高、加工余量小、壁厚薄，能满足先进航空装备向轻量化、精确化、长寿命、低成本等方向发展的需求。
　　投资建议
　　受益于下游军用航空发动机高景气需求，公司业务发展前景较好，尤其是军品占比较高的铸造高温合金业务和特种不锈钢业务，将迎来较高增速，此外，随着毛利率较高的精密铸件产品放量，公司盈利能力将继续提升。预计公司2021-2023年实现营业收入7.54亿元、9.43亿元、11.57亿元，归母净利润1.81亿元、2.46亿元、3.22亿元，EPS分别为0.90元、1.23元、1.61元，对应PE分别为55.32倍、40.62倍、31.02倍。首次覆盖，给予买入评级。
　　风险提示
　　客户集中度较高的风险、新产品市场开发不及预期的风险、扩产进度及产能释放不及预期的风险。