宏观周报：一个择券角度

（以下内容从东吴证券《宏观周报：一个择券角度》研报附件原文摘录）
回撤空间的考量权重提升，择券重视绝对价格
转债市场配置力量再度增强：30Y国债利率创新低股票赚钱效应较佳。市场表现出2个特征：（1）估值与2024年高点相当；（2）流动性向好。
市场观点和择券思路：（1）回撤空间的考量权重需提升，适当减配进攻品种，提高防御属性仓位。（2）看转股溢价率个券普遍偏贵，难以下手，择券的有效性下降，可以考虑从绝对价格的角度入手，重视风险收益比：
1、进攻端，当下转债性价比<股票，可用股票博取上涨收益。偏股型品种转股溢价率中位数已经超过2017年以来72%分位数位置，个券维度超跌正股的风险在增强；该数据也需要考虑当下强赎倾向的票在增多，转股溢价率会有一定压制。此时考虑两种情形：
一是，如果主线行情持续：趋势上的进攻品种仍有动能继续增长，进而推动转债继续增长，但是转股溢价率已较高，弹性弱于股票，而且回撤风险并不低于股票，此时以二级债基、偏债混基金等为代表的能够参与股票的固收+基金，以及偏好弹性方向的年金资金，或会更青睐于超配股票。保险资金中固收资金追求绝收益，重视回撤和波动性，所以高价转债整体参与度普遍相对较低，或更多通过基金间接参与。而含权仓位中以转债为主的一级债基和转债基金、能够做T+0的券商、风偏较高的保险固收资金（直投仓位）可继续参与此类转债，不过对于换手率、择时的要求更高。尤其是一级债基，回撤控制要求较严，不乏有赛道内高切低的资金互割风险。正股替代品种仓位，可选择15%以内溢价率的个券，15%以上个券已经出现超跌现象。除掉或有强赎倾向的个券，机器人、deepseek等AI相关个券满足此条件的仅剩约20只，趋少。
二是，如果主线行情出现阶段性回调：进攻性品种的溢价率会使得转债“越跌越贵”，甚至超跌，回撤幅度或可折损此前上涨收益。
2、转债底部支撑性增强+重视转债自身周期性：（1）转债流动性向好+30Y国债和10Y国债持续走低且还有降息预期+股市有赚钱效应，指向债底的支撑性或更进一步加强，转债易上难下。（2）今年部分转债自身逻辑或强于正股逻辑，未来或会有较多个券可以通过条款配合期权价值兑现实现强赎，或至少迎来一波上涨行情。择券思路如下：
（1）测算回撤潜在空间<上涨潜在空间个券，重视期权博弈价值点，优选好上量的个券。若市场回调，该类个券越跌越有吸引力。①临期券，有偿还意愿且有偿还能力的券，可以以到期赎回价为底，并关注促转股意愿。②非临期券，关注债底、正股基本面和行业景气度，优选平衡券，偏债中需关注促转股意愿。可关注例如恒邦、龙星、闻泰、利群、鲁泰、华正、起帆、昌红、凤21、仙乐等。相反，回撤潜在空间>上涨潜在空间，且期权价值兑现点暂不明确的票，可认为相对偏贵。
（2）债底附近+YTM大于1.8%的个券，关注发行人的意愿，优选临期。若降息预期兑现，该类型转债的“稀缺性”进一步凸显，更难买到优质筹码。例如回天、永22、天23、科顺、嘉元等。
（3）红利转债。一是除金融外，较多正股已调整一段时间；二是部分公司重视ROE和分红率，或不倾向于增加股本，转债的价格空间打开。可以关注川恒、皖天等。
（4）流动性向好，在年报披露之前，可以关注超低价和低评级个券，尤其是下修概率较大的个券。2月是调低评级小高峰，业绩预告出完，评级机构会进行跟踪，所以要重点关注AA和AA-评级的出库风险。
风险提示：1）市场流动性显著收缩；（2）新“国九条”影响下，避险情绪升温，信用风险定价超预期；（3）政策发力和国内经济修复不及预期；（4）外围市场扰动。