见微知著系列之七十二：产能周期，见底了吗？

（以下内容从国金证券《见微知著系列之七十二：产能周期，见底了吗？》研报附件原文摘录）
2024年一季度产能利用率再度“触底”，“设备更新”等政策支持下，产能周期能否开启回升、行业层面如何演绎？
一问：产能周期，当前所处阶段？产能利用率持续磨底、结构分化，化纤、纺织已有回升
最近一轮产能周期始于2016年初，2024年一季度产能利用率再度“触底”。参考产能利用率等指标，2000-2016年共历经2轮产能周期、每轮跨度在7-10年。2016年一季度产能利用率触及72.9%的低位，随后新一轮周期开启，当前或已进入周期切换“平台期”；今年一季度，产能利用率降至73.6%、为2016年后次低。
过去一年，产能利用率在“磨底”过程中呈现明显结构分化，化纤、纺织制造回升较多，汽车等设备制造整体下滑。2023Q1-2024Q1，工业产能利用率整体回落0.7个百分点；其中，化纤、纺织制造产能利用率涨幅最高，分别回升3.5、2.5个百分点；汽车、电气机械跌幅居前，分别下滑7.1、3.1个百分点，均已降至2016年后次低水平。
化纤、纺织制造是中美库存周期“共振”的代表行业，本轮产能利用率回升主要受需求驱动。2023年6月，化纤制造实际库存增速触底-9.5%、随后连续反弹至2024年2月的17.7%。化纤制造本轮库存回补力度较强，受外需、尤其是美国纺织制品“补库”带动较大。2024年2月，我国纺织原料对美出口增速较去年低点大幅回升20.6个百分点。
二问：哪些因素，可能制约产能扩张？部分行业产能“过剩”、过往产能去化不够彻底
以煤炭开采、有色加工等为代表的工业领域，在过往周期中的产能去化更加彻底，当前产能利用率已升至历史高位。2016年起，煤炭、有色等行业以行政化手段压减和淘汰过剩产能，随后石油煤炭、有色加工占制造业投资比重进一步下滑。2024Q1，煤炭采选、有色加工产能利用率分别处在69.2%、42.6%的历史分位。
但钢铁、水泥等传统行业，需求端受地产链拖累较大，其产能“出清”还不够充分。2015年末，螺纹钢、水泥产量增速一度降至-4.3%、-4.9%的低位。后续伴随房地产链“起落”，2021年起螺纹钢、水泥产量增速由升转降，行业产能闲置压力上升；2024Q1，黑色金属、非金属矿物产能利用率分别处在42.7%历史分位、除2020Q1外最低位。
此外，部分新兴行业在发展过程中供给快速增加，可能存在产能“过剩”的问题。过去两年，设备制造业生产强度持续高于盈利表现，投资也保持两位数以上快速增长；2023年三季度，电气机械、计算机通信资产周转率分别下滑至73.3%、64.4%，汽车行业回升至79.9%，但都低于工业企业整体的80.1%，显示出产能或相对“过剩”。
三问：产能周期，见底了吗？结构分化或延续，设备制造、石油、有色产能趋于回升
前两轮产能扩张期，政策“驱动”特征十分显著，但取向上已出现由总量刺激到结构调整的转变。2009年工业产能利用率开启上行，主要对应“四万亿”经济刺激计划；2016年也有以棚改为代表的刺激政策出台，但顶层规划已明确向“高质量”发展、供给侧改革转变，2015年起《中国制造2025》等加速“新经济”培育的政策密集出台。
本轮也不例外，2024年“稳增长”加快落地的同时，政策更加聚焦现代产业体系建设。2023年四季度以来，“稳增长”三步走先后推出、落地，今年2月1万亿元国债项目清单已全部下达。与此同时，现代化产业体系加快建设；2024年代表性省份重大项目中，产业类项目占比升至65.7%、较去年进一步提高2.5个百分点。
往后看，产能扩张可能还会呈现结构分化，“新质生产力”、新一轮设备更新等加快布局，或持续带动设备制造业产能回升。2020年全行业最终使用的设备类投资中，专用设备、汽车、通用设备的供给占比最高，分别为26.2%、22.5%、21.8%；其余设备制造业中，计算机通信、电气机械、运输设备、仪器仪表占比分别为12%、8.1%、7.7%、1.6%。前期“出清”更加彻底的石油、有色等传统领域，需求支撑下产能利用率或保持高位。一方面，中游设备制造生产强度提升，能够带动部分上游行业需求；2015年，机械设备制造对金属制品、化学工业的完全消耗系数分别为0.46、0.27。另一方面，以地产和基建为主要抓手的“稳增长”政策，也能提振采矿、部分加工冶炼制造行业需求。
风险提示
经济复苏不及预期，政策落地效果不及预期。