Q3符合预期，基本面表现优秀

（以下内容从华西证券《Q3符合预期，基本面表现优秀》研报附件原文摘录）
山西汾酒(600809)
事件概述
公司发布三季度报告，23Q1-3营业总收入267.44亿元，同比+20.8%；归母净利润94.31亿元，同比+32.7%。23Q3营业总收入77.33亿元，同比+13.6%；归母净利润26.64亿元，同比+27.1%。符合市场预期。
分析判断:
青花系列奠定收入增速稳定
分产品来看，23Q1-3中高价/其他酒分别实现收入197.92/68.08亿元，23Q3中高价/其他酒分别实现收入57.97/19.15亿元。我们判断青花系列维持双位数稳定增长（核心产品预计与公司整体收入增速相对一致），巴拿马+老白汾等中高端产品受宴席需求带动增长明显。
分区域来看，23Q1-3省内/外分别同比+25.4%/18.0%，23Q3省内/外分别同比+9.1%/17.1%，23Q3经销商净-7家。公司在省内份额已处于龙头地位，省外同比增速提高符合长期全国化战略下的省外占比提升目标。
23Q3末合同负债同比+9.5%，环比-5.81亿元，我们认为主因公司旺季前主动控货导致，实际渠道批价上升反应动销良好。
主动控货结构短期波动，费用率下降净利率稳定提升
23Q1-3/23Q3毛利率分别同比-2.9/-0.6pct，我们认为一方面青花系列旺季前主动控量提价，另一方面巴拿马+老白汾受宴席需求带动增长明显，导致产品结构短期波动。23Q1-3/23Q3销售费用率分别同比-4.3/-5.8pct，根据历史数据公司下半年销售费用率均相对上半年较低，另外公司优势在于差异化香型红利+老四大品牌势能，减少了对于渠道费用和广告营销的高依赖，叠加22Q3销售费用率基数相对较高，因此同比下降明显。23Q1-3/23Q3管理费用率分别同比-0.4/-0.6pct。综合来看，23Q1-3/23Q3净利率分别35.3%/34.4%，分别同比+3.2/+3.7pct。
节前控货旺季量价表现优秀
从渠道角度，我们认为良好的产品线布局使得公司拥有好的增长基础，玻汾奠定了公司的品牌流行性和销量基本盘，青巴拿马+老白汾支撑中高档消费需求。青花系列分别锚定次高端和高端价格带，其中青30代表高端品牌调性，青20品牌香型优势+消费升级+省内经济发展基本盘稳固等多种因素加持下，价值链良性运转，即使面对今年的宏观经济与行业动销压力，当前库存水平和动销表现仍然领先行业（根据酒业家）。从战略角度，我们判断市场一方面担忧公司体量增长后的增速下降，另一方面担忧增速过快导致渠道库存和价格不稳定，但我们认为旺季前公司主动控货，当前青20批价370元/瓶（根据今日酒价），与年初至今最低批价330-345元/瓶比价格控制相对较好，且中秋节前批价逆势增长，价格控制优秀同时报表端增速稳健，预计全年目标（收入同比增长20%左右）达成无忧。我们认为中长期角度汾酒有望维持稳定健康的基本面，看好省外份额提升后全国化战略的稳定实现。
投资建议
根据三季报调整盈利预测，23-25年收入由329/405/488亿元下调至315/379/450105/136/170亿元下调至105/132/162亿元，EPS由8.64/11.13/13.95元下调至年10月26日收盘价242.88元对应23-25年PE分别28/23/18倍，维持买入评级。
风险提示
宏观经济下行影响消费需求；食品安全问题；旺季需求不及预期；行业内竞争加剧等。