晶澳科技点评报告：可转债募资深化一体化优势，高效电池组件扩产奠定N型地位

事件：晶澳科技向不特定对象发行可转换债券晶澳科技 2023年 2月 25日发布《向不特定对象发行 A 股可转换公司债券预案》，预案中表示，公司计划向不特定对象发行不超过 89.60亿元，期限为 6年的可转债，发行完成后公司累计债券余额占公司最近一期末净资产比例不超过 50%。

可转换债券主要用于光伏产业链各环节产能提升，公司产能规模进一步扩大本次可转换债券主要用于：1）包头晶澳（三期）20GW 拉晶、切片项目；2）年产 10GW 高效电池和 5GW 高效组件项目；3）年产 10GW 高效率太阳能电池片项目；4）补充流动资金。项目合计新增 20GW/年拉晶切片产能 20GW/年高效太阳能电池产能和 5GW/年高效组件产能，建成后 2023年底预计组件产能将拓展至75GW，硅片与电池片产能同步提升。同时，由于公司所处的光伏行业属于资金密集型、技术密集型行业，流动资金可保障公司设备、人员的顺利投入。在可转换公司债券逐步转股后，将进一步降低公司的资产负债率，优化公司资本结构。

P 型组件接近转换效率极限，公司加速布局 N 型产能P 型电池组件产品为目前光伏行业的主流产品，市占率已由 2016年的 10.0%大幅提升至 2021年的 91.2%，但是 PERC 技术路线目前已经成熟，未来效率提升瓶颈显著，目前公司量产的魄秀（PERCium）电池平均转换效率达到 23.70%，已接近 PERC 电池商业化量产极限效率。近年来行业加速布局 N 型电池组件产能，根据中国光伏行业协会预测，2022年 TOPCon 产能将超过 55GW，HJT 和 IBC 等技术路线的设备研发和生产工艺也日渐完善和成熟，公司此次募资扩产的高效电池组件产能将扩大公司 N 型电池组件产能，增强公司产品竞争力，预计 2023年末公司 N 型产能将超 27GW，占公司组件总产能 35%以上。

盈利预测与估值上调盈利预测，维持“买入”评级。公司是全球光伏组件龙头企业，发行可转债募资扩产深化一体化优势，高效电池、组件产能扩建奠定 N 型领先壁垒。考虑到原材料成本持续下行，全球新增装机需求持续超预期，一体化组件龙头盈利能力有望超越预期，我们上调公司盈利预测，预计 2022-2024年公司归母净利润分别为 50.56亿元、83.27亿元、105.42亿元（上调前分别为：43.20亿元、65.94亿元、84.42亿元），对应 2022-2024年 EPS 分别为 2.15、3.54、4.48元/股，对应2022-2024年 PE 分别为 28、17、14倍，维持“买入”评级。

风险提示：全球光伏装机不及预期；原材料价格波动；境外市场经营风险；新增产能投放不及预期。

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