航发动力：航空发动机主业营收增长21.9%，22年目标营收384亿元

事件：航发动力发布 2021年报，2021年实现营业收入 341亿元、同比+19.1%；归母净利润 11.88亿元、同比+3.6%；扣非归母净利润 7.06亿元、同比-19.1%；经营活动产生的现金流量净额 167亿元、同比+362.9%。

2022年公司预计实现营业收入 384.3亿元，预计实现归母净利润 12.59亿元。

稳健完成年度经营计划，航空发动机主业营收增长 21.9%：公司 2021年度实现营收 341亿元，完成年度预算的 107.1%；其中航空发动机及衍生品收入 318.8亿元、同比+21.9%，完成预算值的 106.7%；外贸出口转包收入 12.9亿元、同比-14.4%，完成预算值的 98.1%；非航空产品及其他业务收入 4.9亿元、同比-17.5%，完成预算值的 145.9%。实现归母净利润 11.88亿元，完成预算值的 101.3%。

新品占比增加，毛利率水平有所下降：公司 2021年毛利率为 12.5%、同比下降 2.5个百分点；净利率为 3.6%、同比下降 0.5个百分点。2021年航空发动机产品需求增加、产品交付数量增加；但由于产品结构调整、新品占比增加，导致毛利率水平有所下降，利润端短期承压。2021年度销售费用率为 1.4%、同比增长 0.36个百分点，主要是售后保障任务增加、销售服务费增加。财务费用 0.73亿元、同比大幅下降 76%，主要是公司现金流较充裕，利息收入增加、利息支出减少。

母公司收入增速较高，黎明公司利润总额增长 18.2%：四大主机厂来看，母公司西航公司和黎阳动力 2021年营收增速较高，分别为 42.3%和33.2%；黎明公司和南方公司营收增速分别为 17%和 11.7%。利润端来看，2021年利润总额黎明公司增长 18.2%，由 2020年的 4.8亿增长至5.5亿元；黎阳动力、西航公司、南方公司利润总额分别下降 36.7%、20.5%和 9%。

22年目标营收 384亿元，较 2021年预算增长 20.7%：2022年公司预计实现营业收入 384.3亿元，较 2021年度预算增长 20.7%，较 2021年实际营收增长 12.7%；其中航空发动机及衍生品主业预计实现营收 362.7亿元，较 2021年度预算增长 21.3%，较 2021年实际营收增长 13.8%。

预计实现归母净利润 12.59亿元，较 2021年度预算增长 7.4%，较 2021年实际归母净利润增长 6.0%。

22年预计关联交易金额增长 30.5%：此前公司公布 2022年度关联交易计划，预计关联销售金额 207.5亿元，较 2021年度预算增长 15.9%，较2021年实际发生金额增长 25.9%；预计关联采购金额 209.9亿元，较2021年度预算增长 13.9%，较 2021年实际发生金额增长 35.4%。

投资建议：预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 14.8/19.7/25.8亿元，当前股价对应 PE 为 75/57/43倍。公司作为中国航发旗下航空动力整体上市唯一平台，“十四五”期间需求及收入增速确定性强，未来随着新产品批产放量，业绩有望释放；首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：疫情影响宏观经济、下游需求不及预期的风险；新产品研制进展不及预期的风险。