南山智尚：Q3主要受烟台疫情影响，订单仍保持稳健

事件概述2022年前三季度公司收入 /归母净利 /扣非归 母净利分 别为 11.85/1.06/0.99亿 元、同 比 增 长16.27%/10.13%/3.97%。Q3单季收入/净利/扣非净利分别为 4.05/0.36/0.35亿元，同比增长 12.03%/0.02%/-1.47%，业绩低于预期主要由于 Q3受烟台疫情影响开工率。

分析判断:

Q3受烟台疫情影响开工率，但外贸仍保持高增。Q3实现收入 4.05亿元，同比增长 12.03%，相较 Q2增速有所放缓（Q2收入 4.59亿元，增长 27.34%），我们分析主要由于烟台疫情影响公司产能利用率；但外贸业务仍保持快速增长，同比增长 66.58%；超高分子聚乙烯 600项目已于 7月调试生产，9月末达到满产。

Q3贬 值 贡献毛 利率提 升，但 费用率提 升导致 净利率 下降。（ 1） 22Q3公司毛利率 /净利率为33.90%/8.99%、同比上升 1.33/-1.17PCT ，我们分析毛利率提升主要由于贬值贡献，净利率下降主要由于销售管理费用率增加； Q3销售 /管理 /研 发 / 财务费 用率分 别为 10.86%/4.94%/3.95%/-0.02% 、同 比 提 高1.72/1.61/0.35/-0.22PCT，其他收益 /收入同比增加 0.83PCT。（ 2）前三季度公司毛利率 /净利率为32.24%/8.95%、同比下降 1.81/0.51PCT；前三季度净利率降幅低于毛利率降幅主要来自销售费用率下降、投资收益增加等。前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为 10.04%/3.88%/3.88%/-0.08%、同比提高-0.46/-0.04/0.25/-0.18PCT；（资产减值损失+信用减值损失）/收入为 3.97%、同比改善 0.15PCT，所得税/收入同比增加 0.15PCT，投资收益/收入同比增加 0.34PCT。

存货金额提升。2022Q3末公司存货为 6.50亿元、同比增长 17.04%、环比 Q2下降 0.26%，存货周转天数为205天，同比减少 14天、环比减少 0.29天；应收账款周转天数为 44.55天、同比下降 20天、环比下降 0.39天，应付账款 75.98天、同比提高 13.07天、环比下降 8.68天。

投资建议

（1）短期来看，Q3疫情影响供给端、无碍订单维持高景气度；

（2）中长期来看，新材料项目加码提振市场信心、超高分子量聚乙烯一期项目全面成功投产运营、未来将贡献公司第二成长曲线。考虑 Q3低于预期，下调公司 22-24年营收 17.27/20.36/24.87亿元至 16.59/19.89/24.74亿元，下调公司 22-24年归母净利1.80/2.27/2.99亿 元 至 1.72/2.21/2.97亿 元 ， 对 应 调 整 22-24年 的 EPS 0.50/0.63/0.83元 至0.48/0.61/0.83，对应 2022年 10月 24日 8.41元/股收盘价，PE 分别为 18/14/10X，维持公司“买入”评级。

风险提示海外需求放缓风险；超高分子量聚乙烯市场竞争加剧风险；可转债发行有关的不确定性风险；系统性风险。