科沃斯：国内线下布局获效，费率投放影响盈利

8月26日公司发布21年半年报，22H1公司实现营收68.22亿元，同比+27.31%，归母净利润8.77亿元，同比+3.15%。单季度，22Q2公司实现营收36.21亿元，同比+15.54%，归母净利润4.53亿元，同比-12.34%。

经营分析收入端：双轮驱动，海外略显疲软，国内线下高增。品牌业务：科沃斯品牌收入34.97亿元，同比+33.88%，拆分来看，均价2460元（+42%），预计销量142万台（-6%）。添可品牌收入29.53亿元，同比+44.98%，拆分来看，均价1941元（+9%），销量152万台（+33%）。分市场来看，国外市场受欧美高通胀需求疲软影响增速表现略弱于国内市场，其中科沃斯海外收入9.5亿元，同比+17.2%（国内+41.4%），添可海外收入8.2亿元，同比+15.9%（国内+60.4%）。公司加强国内市场线下布局，H1开始明显获效，其中科沃斯国内线下同比+93.5%，添可国内线下同比+122.5%。单季度来看，预计科沃斯品牌收入约18.1亿元，同比+21%左右，添可品牌收入约16.2亿元，同比+23%左右。

利润端：销售费率+股份支付影响，盈利能力短期承压。22Q2毛利率52.28%，同比-0.49pct。费用率方面，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为29.42%、4.62%、5.23%、-1.98%，同比分别+5.03pct、+0.00pct、+1.69pct、-3.12pct，其中销售费用率大幅提升主要系市场投放效率有所削弱，财务费用率降低主要系本期汇兑收益增加。22Q2公司归母净利润4.53亿元，同比-12.34%，股份支付确认费用约8062万元（去年同期约0.47亿元），剔除股份支付费用影响后预计业绩同比下滑约6%左右。综合来看Q2公司归母净利率12.52%，同比-3.98pct。

盈利预测&投资建议我们预计2022-2024年公司营业总收入分别为163.93、218.57、289.99亿元，同比分别+25.3%、+33.3%、+32.7%，预计2022-2024年归母净利润分别为21.93、28.35、35.61亿元，同比分别+9.1%、+29.3%、+25.6%。当前股价对应2022-2024年PE为22x、17x、14x，维持“买入”评级。

风险提示清洁电器渗透率不及预期，原材料及组件价格大幅上涨风险，汇率大幅波动风险，限售股解禁风险。