长江电力：来水偏枯影响短期业绩，拓展抽蓄迎新成长

业绩简评2022年 10月 30日晚，公司披露 2022年三季报。公司 1~9月实现营收412.7亿元，同比+2%；归母净利润 189.4亿元，同比-3.2%，其中 3Q22实现营收 158.8亿元，同比-22.7%；归母净利润 76.5亿元，同比-30.3%。

经营分析Q3业绩暂受来水偏枯影响。进入 Q3以来长江来水极端偏枯，公司 Q3总发电量 534亿千瓦时，较上年同期减少 34.2%。其中，溪洛渡水库来水总量422.7亿立方米，较上年同期偏枯 20.5%；三峡水库来水总量约 1006.8亿立方米，较上年同期偏枯 54.4%。由于 1H22来水情况较好，1~9月总发电量 1485.3亿千瓦时，总体较上年同期减少 2.6%。

乌白注入叠加“六库联调”，打开水电增量空间。当前乌白资产注入的进展顺利，假设乌/白年均发电量 389.1/624.43亿千瓦时，基于往年上网均价0.266元/千瓦时，净利率 47.2%测算，在资产注入后利润有望增厚 110.4亿元；实现“六库联调”后将进一步提升效率，预计年新增发电 100亿千瓦时，同时有助于平抑气候因素带来的出力波动。

抽水蓄能获新核准，加码新能源提供成长新动力。公司于 10月 20日收到甘肃发改委下发的关于张掖抽水蓄能电站项目核准的批复，项目总装机规模140万千瓦，建成后将承担甘肃电网调峰填谷等辅助服务。当前抽蓄“新两部制电价”政策已明确了合理收益率，项目将在远期为公司带来稳定的增量回报。此外，公司持续推进新能源拓展。在去年 11月联合母公司成立长电云能、着眼金沙江下游水风光一体化大基地建设后，于今年 9月参股设立内蒙古三峡陆上新能源投资有限公司（出资 33亿元对应持股 33%），着眼内蒙地区的新能源开发。

投资建议暂不将乌白资产注入对公司业绩影响纳入盈利预测，预计 22~24年归母净利润分别为 268.6/301.5/322.1亿元，对应 EPS 为 1.18/1.33/1.42元，对应PE 为 17/15/14倍，维持公司“买入”评级。

风险提示长江来水不及预期风险、电价不及预期风险、新业务拓展不及预期风险等。

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