佩蒂股份深度报告：双轮驱动、品类拓展，高速成长的宠物细分龙头

投资要点 公司概况：国内领先的宠物行业细分龙头1）佩蒂股份是成立于2002年，2017年在A 股上市，是国内领先的宠物咬胶生产企业。佩蒂发展初期重视创新，不断进军海外扩充产能，发展主粮扩充品类。

2）发布2022年股票激励计划和员工持股计划，绑定优秀人才，激发增长动力。

3）2021年受国内自主品牌培育、汇率波动、越南停工、柬埔寨试生产等影响，业绩短期承压，目前已经恢复较快增长。

行业层面：疫情影响下凸显刚性，行业加速发展1）海外市场：疫情下美国2020和2021年宠物食品市场增速分别为8.2%和11.8%，凸显刚需属性。海外市场较为成熟，行业集中度较高，雀巢和玛氏打造多品牌矩阵，通过技术和渠道优势占据市场前列。

2）国内市场：高速发展方兴未艾，随着收入水平提高、人宠关系演进增加情感寄托、科学养宠观念深入，三大驱动力助推量价齐升。中国宠物食品行业竞争格局不断变迁，国内品牌凭借优质产品和新型营销不断突围。

海外业务：生产恢复、产能完善，开启新发展阶段在国外市场佩蒂主要采用ODM 模式，客户集中度较高（2021年五大客户占比80%），通过深度绑定品谱、沃尔玛等优质客户，带动海外业务发展。

为应对产地国订单天花板和贸易壁垒，佩蒂积极进行全球化布局。随着越南工厂产能恢复，叠加柬埔寨工厂和新西兰工厂产能投放，步入新发展阶段。

国内业务：策略调整，发力自主品牌1）公司打造多品牌矩阵，目前拥有主粮品牌好适嘉、专业宠物咀嚼食品品牌齿能、高端营养肉质零食品牌爵宴等，通过品牌绑定细分品类。

2）公司在线上和线下进行全渠道布局，同时采取“社区营销+直播带货”的新型营销方式，拉近与消费者之间的距离，提高品牌曝光率，助力品牌破局。

3）佩蒂注重研发投入，咬胶技术已至第5代（欧美普遍为第3代），同时积极储备湿粮食品和干粮制备技术，研发费用率处于行业领先位置，不断夯实壁垒。

盈利预测与估值公司作为宠物行业细分龙头，凭借海外国内业务双轮驱动，从零食向主粮品类拓展，大力发展自主品牌，正处于发展的快车道。预计佩蒂股份2022-2024年营业收入同比+30.2%/+28.2%/+26.8%，归母净利润同比+153.9%/+33.0%/+32.4%，对应PE 分别为27.45x、20.63x、15.59x。采用分部估值，22年合理市值为55亿元，较当前有32%的涨幅，给出“买入”评级。

风险提示自主品牌培育不及预期；海外经营风险；客户集中度较高；汇率波动风险

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