事件： 密尔克卫发布 2022年半年报。 公司 2022H1实现收入 62.69亿元，同比+81.1%； 归母净利润为 3.04亿元，同比+65.6%；扣非净利润2.97亿元，同比+60.2%。 公司归母净利润近预告上限，扣非净利润符合业绩预告。
疫情期间业绩保持高增长： 2022Q2，密尔克卫实现收入 32.09亿元，同比+59.0%；归母净利润 1.70亿元， 同比+60.8%； 扣非净利润 1.67亿元， 同比+53.6%。 经营活动现金流为 1.59亿元，同比+6.4%。 公司在疫情期间展现出良好的经营稳定性，及时取得相关通行证和许可证，保证自营物流车辆的正常运转，从而维持了业绩的增长势头。
疫情下业务结构改变， 利润率有所上升： 2022Q2公司毛利率为 10.6%，同比+0.9pct，净利率为 5.5%，同比+0.2pct。 公司利润率有所上升， 我们认为主要由疫情期间业务结构改变所致：利润率较低的货代业务因上海地区港口封控受一定影响，而利润率较高的仓库业务满仓率提升， 收入有所增长。
疫情期间周转率变动一定程度影响短期经营现金流： 2022H1， 公司经营活动现金流 2.48亿元，同比+11.2%， 略低于归母净利润。这一定程度上是公司存货周转天数从 2021H1的 2.3天上升至 2022H1的 3.5天所致。
我们认为这是由于：①化工品交易板块同比有较大幅增长，该业务会将在途货物记作存货， 随该业务收入占比增长， 公司存货金额及周转天数有所上升。 ②疫情期间物流速度放缓， 存货周转变慢。 未来经营稳定后公司经营性现金流有望恢复。
公司物贸一体化产业布局具备稀缺性，未来拥有长足增长空间： 工业品B2B 电商减少中间环节，大幅提升效率，目前正处于渗透率不断提升的高增阶段。 公司作为国内极少数拥有履约能力的工业品电商平台， 禀赋优异前景可期。 物流方面，密尔克卫 2022H1自建及在管 55万方化学品仓库稀缺资源， 作为全国龙头已经构建较深壁垒， 并牢牢绑定化工巨头客户， 未来有望随中国化工业不断壮大而走向世界。
盈利预测与投资评级： 我们看好公司工业品电商物贸一体化的发展前景。 我们预计公司 2022-24年归母净利润为 6.2/ 8.4/ 11.1亿元，同比+43%/ +36%/ +32%， 7月 26日收盘价对应 P/E 为 40/ 29/ 22倍，维持“买入”评级。
风险提示： 疫情反复，新业务拓展不及预期等。
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