大金重工：竞争优势凸显，迈入大扩张新阶段

事项：

公司发布 2021年报及 2022年一季报， 2021年实现营收 44.32亿元，同比增长 33.28%，归母净利润 5.77亿元，同比增长 24.17%，扣非后净利润5.62亿元，同比增长 24.23%；拟每 10股派发现金红利 0.22元（含税）。

2022年一季度，实现营收 9.34亿元，同比增长 55.03%，归母净利润 0.62亿元，同比下降 18.92%。

平安观点：

塔筒出货量较快增长，盈利能力突出。 2021年公司塔筒产量约 56.4万吨，同比增长 42.8%，销量 49.0万吨，同比增长 19.9%；由于价格相对较高的海上风电产品占比的提升以及原材料价格的上涨， 2021年单吨收入约8900元，同比增长约 10.6%。 2021年公司塔筒业务毛利率 22.32%，同比下降 2.83个百分点，推算 2021年单吨毛利 1985元，同比减少约 40元，单吨净利 1180元，同比增加约 40元。 2022年一季度，公司综合毛利率 13.49%，环比下降 7.23个百分点，低于市场预期；风电塔筒行业2022年一季度毛利率整体有所下降，可能受原材料价格波动影响。相较主要竞争对手，公司在出货量增速、单吨盈利方面优势明显。截至一季度末，公司在手各类塔筒/管桩订单 45万吨，意向订单 60万吨。

加快海上风电产能布局，迎接海上风电黄金时代。 全球海上风电大发展的趋势较为明确，公司主要的海上风电生产基地为蓬莱基地，目前多个新基地规划正在推进。 2021年 6月，公司与乳山市签署了《海上风电重型装备项目投资框架协议》，规划分三期建设风电塔架制造、风电管桩制造和风电导管架制造项目等； 2022年 2月，公司与丹东东港政府就合作打造海上风电装备制造产业园项目达成初步意向，项目投建后将辐射环渤海及东北亚风电海工基础产品市场； 2022年 3月， “大金重工海洋装备制造项目（高新区）”纳入广东省 2022年重点建设前期预备项目， 该项目主要产品覆盖风电海工基础全系列产品，建成投产后将辐射两广、福建、海南和东南亚等全球市场；随着这些新的生产基地的落地，公司在海上风电塔筒/管桩方面的规模有望极大提升。与此同时，公司在海上风电管桩出口方面即将取得突破， 公司第一批出口欧洲的单桩产品将在 2022年实现发运。

风电场和叶片等新业务加快推进，即将成为新的业绩增长点。截至目前，公司辽宁阜新、河北张家口等地的合计 300MW 风电场在建， 计划于 2022年建成并网， 届时将贡献稳定的发电收益；根据公司规划，未来三年将建成 200万千瓦新能源项目，储备新能源开发资源 500万千瓦。公司筹划设立了陆上、海上风电叶片制造公司， 大金重工（烟台）风电有限公司叶片生产基地项目已纳入公司定增募投项目，达产后每年可生产 7-13MW 风电叶片 320套。

重视内部管理和研发，有望进一步强化竞争优势。 公司于 2021年成立了“陆上运营中心”，由陆上运营中心统一管理运营三个陆上塔架生产基地（辽宁阜新生产基地、内蒙古兴安盟生产基地、河北张家口生产基地），整合陆上风电业务的项目计划、物料、运输、售后、设备等资源，以实现资源快速调配和统筹管理， 实现工厂从组织架构、管理规则、技术工艺质量的所有流程标准化。 同时，公司加大研发力度， 2021年投入研发费用 1.83亿元，同比增长 38%； 公司已构建超过百人的研发团队，将在“海上风电装备新型涂装技术研发及产业化”、“海上长寿命、高功率漂浮式基础设计/制造技术研发及产业化”、“海上风电超大型管桩产品制造技术研发和产业化”等方面进一步开展技术攻关。

投资建议。考虑新冠疫情以及风电产业链竞争态势，调整公司盈利预测，预计 2022-2024年公司归母净利润 8.97（原值10.36）、13.59（原值 16.08）、 18.73（新增）亿元，对应的 EPS 1.61、 2.45、 3.37元（暂不考虑未来非公开发行导致的股本增加），动态 PE 13.2、 8.7、 6.3倍。海上风电成长空间较大，公司具备成为全球海上风电管桩龙头的潜力，维持公司“推荐”评级。

风险提示。 1）新的海上风电管桩生产基地推进进度不及预期； 2）海上风电装机规模不及预期； 3）原材料价格大幅波动、汇率波动等可能对公司盈利水平造成影响； 4）行业竞争加剧以及盈利水平不及预期。