泸州老窖2021年报&2022Q1业绩点评：2022Q1业绩超预期，继续提质发展

事件： 公司 2021年营收 206.42亿元，同比+23.96%；归母净利润 79.56亿元，同比+32.47%。公司拟每 10股派发现金红利 32.44元(含税)。 22Q1营收 63.12亿元，同比+26.15%；归母净利润 28.76亿元，同比+32.72%。

投资要点 2021年比业绩预告表现更优，国窖品牌引领。 公司 2021年营业收入同比+23.96%，归母净利润同比+32.47%，比此前业绩预告表现更优， 2021年实现圆满收官。酒类收入 204.16亿元，同比+24.12% ，其中，中高端产品占比继续提升， 2021年全年中高档酒销售收入 183.97亿元，同比+29.22%，占总收入的 90%，同比年初提升 4.6pct，我们预计全年国窖保持 25-30%的增速、特曲下半年提速，全年产品结构持续优化。截至年末，公司有合同负债 35.10亿元，同比增加 18.31亿元；国内共有经销商 1783家，单个经销商贡献 1145万元，数量优化，质量进一步提高。

费效比的提升，盈利能力持续增长。 2021年综合毛利率 85.86%，同比+2.34pct，销售费用率 17.44%，同比-1.12pct，费用投入重心更在广告宣传和渠道促销方面，管理费用率（不含研发） 5.78%，同比+0.20pct， 整体费率保持可控，销售净利率 38.45%，同比+2.67%。

提质提效发展， 22Q1业绩超市场预期。 22Q1营收同比+26.15%， 归母净利润同比+32.72%，业绩超市场预期，我们预计国窖的同比增速 20%+，低度增速亮眼， 中档酒特曲恢复性继续快速增长；公司销售收现 74.98亿元，同比增长 16.30%，截至 22Q1末，公司有合同负债 17.63亿元，同比+4.2%。受益于产品结构进一步提升，综合毛利率 86.43%，同比+0.39pct，销售费用率 /管理费用率分别为 10.66%/4.84%，同比 -2.82pct/+0.61pct，主要增加股权激励成本费用，税金率 10.42%，同比-2.54pct，销售净利率提升 2.24pct 至 45.81%。

聚焦“双品牌、三品系、大单品”，东进南图，发展思路清晰。 国窖保持快速增长，泸州老窖品牌复兴进行时， 1952和黑盖等新品陆续站位，东进南图，持续布局全国化市场和基地市场，持续推进各项以消费者为中心的培育营销活动，提升品牌影响力。内部机制方面，高管薪酬、股权激励陆续落地，充分凝聚团队人心。

盈利预测与投资评级： 目前维持公司 2022-2024年 EPS为 6.70/8.33/10.09元，当前市值对应 2022-2024年 PE 为 32/26/21倍，维持“买入” 评级。

风险提示： 疫情管控超预期、 消费复苏不及预期。