投资要点 1：桐昆股份历史上一度波动较大，但随着产业集中度的提升以及一体化驱动，公司业绩波动将降低。公司在 10到 15年，公司涤纶长丝毛利从 12.03%下降 5.35%，而后涤纶长丝毛利从 16年开始回升，17年到19年，公司涤纶长丝毛利分别为 11.05%、12.11%和 13.15%，毛利呈现逐步提升的态势，2020年受到疫情影响，公司产品价格和毛利大幅下滑，2020年上半年公司长丝毛利下降到 6.65%，四季度随着国际订单回流等因素影响，国内长丝库存大幅去化，毛利率逐步回升，逐渐向近三年的均值靠近。公司原料 PTA 基本实现自给自足，长丝集中度逐步提升，随着疫苗的逐渐普及，公司毛利率波动性有望降低。
投资要点 2：PX-PTA 处于产能释放期，PX、PTA 供应压力将会大增。
从 PX 未来产能投放来看，未来三年有约 2090万吨产能正在规划或建设中，足够匹配约 3190万吨的 PTA 增量，PX 或将进入长期过剩状态；从PTA 未来产能投放来看，有约 3000万吨产能正在规划或建设中，约当前PTA 有效产能的 80%，而近三年 PTA 复合表观消费增速约 10%，PTA 也将进入过剩周期；从聚酯端的规划和在建项目来看，近两年聚酯端年均投产产能约 680万吨，在产能匹配上低于上游的 PTA 的产能增速；
投资要点 3：煤制乙二醇产能快速释放，乙二醇开工率逐渐走低，行业呈现过剩态势。乙二醇产能释放量巨大，乙二醇产能从 2017年 832万吨到2019年 1076万吨，2020年乙二醇产能超 1500万吨，而乙二醇 2021年预计投放产能超 1000万吨，对应约 3000万吨聚酯需求，远高于聚酯端产能释放量，乙二醇过剩明显；
投资要点 4：聚酯端集中度提升，产业集中度（CR10）预计从 2019年的55.18%提升至 2021年的 61.74%。聚酯产业链下游纺织市场，经过严厉的环保督查政策以及疫情的影响，倒逼落后的印染及部分织造产能逐渐退出生产舞台，行业有效产能利用率攀升，产业升级有序开展，为盘活聚酯产业链下游市场，打下了坚实的基础。近几年，随着新增产能及老旧产能 的重组，聚酯市场产能集中度提高，主流聚酯工厂对市场格局及价格走势的预判及控制力增强。桐昆股份是国内长丝龙头，将持续在行业整合中获益。
投资要点 5：公司多项目在规划和建设期，长丝龙头地位不断巩固。目前公司还有恒超年产 50万吨智能化超仿真纤维项目和江苏南通如东洋口港聚酯一体化年产 500万吨 PTA、240万吨聚酯纺丝项目在建，预计到 2023年公司涤纶长丝产能将达到 980万吨/年，不断巩固市场竞争优势地位。
投资要点 6：公司加大对桐昆投资的投入，大力推进浙石化 4000万吨炼油项目。公司通过全资子公司桐昆投资参股并持有 20%股权的浙石化“4000万吨/年炼化一体化项目”一期工程投产后各装置生产进展顺利，开工负荷稳步提升，盈利能力逐步显现，并产生了较好的经济效益，为公司在报告期内的盈利贡献了 8.96亿元的投资收益，并构成了报告期内公司利润来源的主要部分。待浙石化炼化一体化项目平稳运行，将持续为公司贡献较为丰厚的投资收益。
盈利预测：我们预测 20/21/22年 EPS 分别为 1.20、2.26和 2.53元，对应PE 分别为 15.08、8.02和 7.16倍，公司通过参股或者自建形成从炼油到终端聚酯、织造的一体化企业，首次覆盖，给与“推荐”评级风险提示：1）终端需求的快速下滑，导致聚酯端产能重新过剩造成聚酯端利润的压缩；2）公司自建或合建装置投产不如预期；3）原料的非理性上涨，成本向下传导不顺；4）浙石化运行不及预期。
首页
微信公众号
证券之星APP
