三七互娱:稳抓“前浪”进击“后浪”，21年走出α行情

公司在传统优势品类ARPG基础上进行“年轻化”产品开拓，从研发端到用户端全面展开“精品化”革新。第一，用户端：立足国漫Top1IP《斗罗大陆》吸引后浪流量，迭代产品《斗罗3D》配备顶尖美术团队，采用PBR渲染，对比前序产品在美术品质方面质变式提升，同时，卡牌RPG玩法贴近目标用户兴趣，付费点同二次元题材融合度较高，IOS畅销榜来看市场空间较大；公司流量运营凭借二次元MMO《云上城之歌》，广告投放向Z世代倾斜。第二，研发端：未来三年研发人员预计翻倍式增长，员工平均年龄向年轻化转型；公司从底层机制出发，“拓展人才途径+整合中台部门”，多层面优化研发流程，新建大楼引领办公环境革新，更好地吸引年轻化人才；资源配置层面，立项机制革新“自下而上”，“评审周期缩短+KPI多样化”，打造多元化研发人才培养平台，打破传统一贯按项目流水的僵化薪酬分配框架，以“贡献+能力”为锚，根据游戏孵化品类灵活设置团队考核标准。

未来“双核+多元”战略，以“MMO+SLG”为核心铺开全球流量运营蓝图，“SRPG+卡牌MMO+模拟经营+女性向”全线开花，产品矩阵规模“裂变式扩张”，精品游戏研运一体，未来有望介入品牌广告。MMORPG最新迭代产品《荣耀大天使》凭借“画面品质升级+创新GM工具”，测试期间获得8.7高度评分，国外以“SLG+三消”产品《P&S》为核心，助推多品类出海突破；国内“多元化”储备产品丰富，多款扩品类产品有望在2021年正式落地为公司带来利润增长空间。年轻化创新产品《叫我大掌柜》凭借用户口碑出圈，品牌广告打开未来想象空间。

投资建议 预计公司在主攻的SLG品类和ARPG新题材项目储备基数较大，实现单品类突破的成功率极高。预测公司2020~2022归母净利润分别为28.00/31.40/38.82亿元，对应PE分别为19/17/14倍，维持“买入”评级。（因公司产品排期调整，我们预计公司2021~2022年归母净利润相比上期预测分别下调13.7%/10.4%。） 风险提示 政策变动风险（游戏版号、游戏分级等）；出海市场竞争加剧；新游戏上线不及预期；限售股解禁风险。