禾丰牧业：饲料销量持续高增长，后周期优势显著

1. 投资事件公司发布 2020年第三季度报告。

2. 我们的分析与判断( 一) 受禽价下行影响，Q3业绩 小幅下行2020前三季度，公司营业收入为 168.58亿元，同比+32.29%；归母净利润 9.28亿元，同比+30.16%；扣非后归母净利润为 9.2亿元，同比+30.51%。公司综合毛利率 9.51%，同比-0.9pct；期间费用占比为 3.94%。

2020Q3，公司营业收入为 70.1亿元，同比+39.75%；归母净利润 3.22亿元，同比-9.01%。净利润小幅下行源于与去年同期相比肉禽板块价格下行。

( 二) 饲料销量高速增长，显著受益于后周期行情公司为东北地区饲料龙头，东北为后疫情时期最先开启恢复养殖的区域，存栏恢复领先于全国。公司猪料销量高增长，预计前三季度同比增长近 70%。此外，受益于肉禽养殖量提升，公司禽料增速或达 40%。

我们认为，随着生猪存栏的逐步上行，后周期行情将更加显著，公司饲料业务亦将受益于养殖量的提升而大幅提升。但饲料原料玉米等产品价格上涨幅度较大，一定程度上压制利润释放。

( 三) 生物资产持续提升，肉禽屠宰贡献利润2020年三季度末，公司生产性生物资产为 2.03亿元，环比+12.15%；

在建工程为 3.65亿元，环比+3.11%。公司母猪存栏约 6.4万头。随着新建产能陆续投产，公司有效产能将显著提升。在肉禽板块，公司具备养殖、屠宰业务，受肉禽价格持续低迷影响，养殖业务出现亏损，但肉禽屠宰可平抑价格波动，为公司贡献较丰厚利润。我们认为 11月开始猪价将企稳，同时带动禽价企稳，或将利好公司业绩表现。

3. 投资建议公司为东北地区饲料龙头，显著受益于后周期行情，饲料销量高速增长，饲料结构更趋优化，利润贡献显著。生猪产能逐步释放，禽价存边际改善趋势，未来业绩或有突破。我们预计公司 2020-2022年 EPS 分别 1.59/1.68/1.8元，对应 PE 为 8/8/7倍，维持“推荐”评级4. 风险提示

1、动物疫情的风险；

2、原材料价格波动的风险；

3、政策变化的风险；

4、猪价、鸡价波动的风险；

5、质量的风险；

6、市场竞争的风险等。