当升科技：产能释放顺利，业绩迎来拐点

公司业绩迎来拐点，扣非净利润同比增长15.70%。1）2020年前三季度，公司实现营业收入20.28亿元，较上年同期增长10.21%；实现归母净利润2.65亿元，较上年同期增长20.45%；实现扣非归母净利润2.27亿元，较上年同期增长15.70%。2020年前三季度，公司非经常损益主要来源于中科电气公允价值变动收益及出售中科电气股票收益，以及相关政府项目分摊至当期损益等。2）第三季度单季，公司实现营业收入9.38亿元，环比增长38.96%，同比增长87.41%；实现扣非归母净利润1.13亿元，环比增长66.18%，同比增长62.37%。3）报告期内，公司主要产品价格开始回升，但第三季度产品市场平均价格较上半年平均价格仍有下滑，其中，NCM523市场平均报价较上半年下降约7%，NCM622市场平均报价较上半年下降约4%，NCM811市场平均报价较上半年下降约7%。公司业绩在产品市场平均报价继续下滑的背景下迎来拐点，产能释放顺利，经营能力可观。

报告期内公司毛利率维持高位。1）2020年前三季度，公司综合毛利率为19.60%，较上年同期增加0.72个百分点，较2019年全年减少0.09个百分点，公司毛利率整体维持高位。2）报告期内，公司财务费用较上年同期增长442.79%，主要来源于汇兑损失；经营活动产生的现金流量净额较上年同期增长218.22%，主要来源于国际销量大幅增加，出口美元结算金额同比增长。

拟全资控股常州当升，产能进入集中释放期。1）报告期内，江苏当升三期8,000吨产能正式投产，公司目前正极材料总产能为18,000吨，其中多元材料16,560吨，钴酸锂2,880吨。2）报告期内，公司拟通过发行股份方式向控股股东矿冶集团购买其持有常州当升31.25%的少数股权，本次交易完成后，常州当升将成为当升科技全资子公司。常州锂电新材料产业基地项目一期一阶段目前已完成生产厂房施工、生产线安装工作，目前正在进行产线调试和产品试制工作。3）2020年公司进入产能集中释放期，且公司三元材料开工率始终维持高位，发展瓶颈主要在于产能不足，新增产能消化无虞。

持续开拓海外业务，客户结构不断改善。1）截至2020年上半年，公司海外多元正极材料出货量占公司多元正极材料出货总量比重已超过50%，公司与多家国际动力锂电大客户及车厂建立了深度合作，并成为海外某著名动力电池企业的全球第一大供应商。2）公司持续开拓海外业务，客户结构不断改善，按收入划分，公司前5大客户中已有3家海外企业。3）公司海外销量的大幅增加在较大程度上改善公司经营状况，经营活动产生的现金流量净额较上年同期大幅增长218.22%。

投资建议

我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.76\1.41\2.19元，对应公司10月28日收盘价52.55元/股，2020-2022年PE分别为68.77\37.57\24.04倍。公司业绩在三季度迎来拐点，行业基本面良好，且公司将从2020年起进入高端产能集中释放期，此前公司发展瓶颈主要在于产能不足，已有产能长期维持高开工率，产能增加后业绩可期。维持“买入”评级。

存在风险

原材料价格波动风险；海外疫情持续蔓延风险；下游新能源汽车销量不及预期风险；高镍正极材料产能释放不及预期风险；系统性风险。