“新品荒”致短期业绩承压，买量投放有望逐步恢复 2020年前三季度公司实现营收 112.90亿元（ +18.1%），归母净利润 22.60亿元（ +45.3%）；三季度单季营收 33.01亿（ -5.4%），归母净 利润 5.60亿（ +7.2%）。 20年以来，越来越多优质研发商进入买量市 场，买量市场精品化趋势明显，由于“新品荒”导致公司 4-8月买量 投放相对放缓，三季度增速承压。 7-10月公司《龙骑觉醒》、《一千 克女王》、《荣耀大天使》陆续获得版号，买量投放有望逐步恢复。 三七互娱在夯实发行能力的同时，加码“内外部研发”，目前研发人 员超 2000人， 50%在研产品扩展至 SLG、卡牌、女性向等差异化品 类，游戏品质提升和品类多元化可期。
销售费用具有一定前瞻性，买量投入产出保持稳定 近期市场普遍对“买量发行模式”产生疑虑，引发“增收不增利”的 业绩担忧。我们从两个方面理解买量公司的销售费用和 ROI： 1）通常 来说，买量模式的广告投入（即 CPA）立即产生，而用户价值（即 LTV） 会在 3-5个月以上陆续实现，也就是说买量投放对未来收入增长具有 一定预测性。一方面，从二季度开始，三七互娱由于“新品荒”买量 投放下降，对于三季度收入增速造成一定拖累。另一方面，三季度投 放加大主要在 8-9月份，贡献流水并未完全体现在三季度收入中，故 无法得出买量导致公司 ROI 下降的结论。 2）我们通过“单用户收入/ 单 用 户 获 取 成 本 ” 来 衡 量 游 戏 的 投 入 产 出 。 我 们 可 以 看 到 2018/2019H1/2020H1三七互娱 ROI 稳定在 1.3-1.4之间。投入产出 稳定也符合游戏厂商利润最大化的需求，买量模式对于产品力强的公 司是有效的扩大流水和利润的方式。
风险提示： 版号政策趋严，流量成本上行风险。 投资建议：看好品类多元化和海外战略， 维持 “买入”评级。 买量投放节奏放缓，利润释放，上调盈利预测。我们预计 2020-2022年归母净利润 28.8/31.7/34.8亿元（上调 9%/5%/0%），同比增速 36/10/10%；摊薄 EPS 1.36/1.50/1.65元，当前股价对应 PE=22/20/18。 看好品类多元化和海外战略，维持“买入”评级
首页
微信公众号
证券之星APP
