通策医疗：扩张模式成熟复制性高，省内市场下沉可期

推荐逻辑：(1)我国至少存在22%口腔医生供给缺口，医生资源补齐驱动行业稳健增长，我们预计未来5年有望保持约18%复合增速。公司作为龙头企业有望充分享受行业发展红利，2020-2022年实现20%左右的收入复合增长；(2)“总院+分院”扩张模式成熟可复制，公司计划未来3-5年新开100家分院下沉省内市场，预计5年后提高省内市占率至45%；公司在省外扩张区域保持人口净流入、经济发展有活力，且行业竞争激烈程度好于浙江省，打开长期成长空间。

市场格局分散，龙头企业有望享受行业发展红利：依赖医生和服务半径小导致口腔医院分散十分普遍，世界上尚无口腔连锁医院集团巨头。我国口腔医疗服务格局分散，龙头市占率不足2%。口腔专科医院民营化受政策支持，运营效率更高，已经是大势所趋。通策医疗作为国内民营连锁口腔服务龙头企业，医院数量接近40家，医生数量超过1千位，医疗资源和资金实力、管理经验优秀，有望充分享受行业发展红利期，2020-2022年实现20%左右的收入复合增长。

浙江省龙头企业，依托杭口品牌下沉市场：公司坚持先建设旗舰总院再围绕总院开设分院战略，降低扩张边际成本，新医院盈利周期缩短至两年。在浙江省内公司拥有绝对龙头品牌杭口和区域龙头宁口，蒲公英计划新开100家分院有望助力公司实现省内市场下沉，支撑未来3年业绩增长年均增速23%左右，有望在2026年左右提高省内市占率至45%（目前约33%），打造绝对龙头品牌。

通策模式省外复制，打开成长空间。在浙江省外，公司依托国科大存济医学院培育新品牌，武汉、重庆、西安存济口腔已开业，成都存济筹建中。四地多年保持人口净流入、经济发展活力强，因此口腔服务需求大，同时牙医资源相对不发达，因此竞争程度好于浙江省。通策模式省外复制成功将打开公司巨大长期发展空间，在未来5-10年有望带来年均15%的业绩增速。

盈利预测与投资建议。公司作为国内民营口腔医院领军企业，扩张模式成熟可复制，短期看省内市场下沉，长期看省外复制。随公司总院升级改造完成、新开分院进入盈利周期，业绩有望将保持较快增长。预测2020-2022年归母净利润分别为6、8.1、11亿元，EPS1.87、2.51、3.42元，参考可比公司2021年业绩平均估值，给予公司115倍PE，对应目标价288.65元。首次覆盖，给予“买入”评级。