富安娜2020年三季报点评：扣非符合预期，线上毛利率提升

分析判断:

我们估计，公司收入增长主要来自线上贡献，估计线上增长 13%、线下微增；线上由于今年公司希望提升毛利、下架了一些低价链接，部分影响了增速。

净利率提升主要由毛利率提升、财务费用率下降及投资收益贡献。2020年前三季度毛利率/净利率为54.10%/16.18%，同比提升 2.32/1.52PCT，我们判断毛利率提升主要由于：

（1）生产加工成本降低；贸易战下优质供应商费用更低，公司从 19年底开始进行供应商调换及合同重订；

（2）线上高单价产品（如床垫、乳胶等）占比提升。销售/管理/研发/财务费用率为 29.47%/5.01%/2.87%/-0.11%，同比提升 0.18/0.68/-0.16/-0.27PCT。投资收益/收入为 2.63%，同比提升 0.19PCT；信用减值损失/收入为 0.03%，同比下降 0.56PCT。

2020Q3末应收账款1.23亿元，较年初减少43%，主要由于保理业务新增放款。从净营业周期角度来看，2020前三季度为 200天、同比减少 15天，主要由于应收账款周转天数同比减少 9天。

投资建议：

此前在疫情背景下，公司降幅好于行业，主要由于：

（1）去年开始公司提前调整加盟渠道、防范市场风险；

（2）直营占比较高、对终端变化反应更为及时，且 19年下半年已开始新零售尝试；

（3）电商持续表现较好，且达到较好的盈利，净利率估计在 10%中段水平。维持 20-22EPS 0.65/0.74/0.83元，目前股价对应20/21PE 为 12/11X，维持“增持”评级。

风险提示疫情发展的不确定性、美家战略投入拖累业绩风险、库存积压风险、渠道调整不及预期、系统性风险。