中国铁建2020年中报点评：2Q20业绩明显改善，新签订单额延续高

事件：

中国铁建公告20年半年报，1H20公司实现收入3,708亿，同增5.1%，归母净利93亿，同增0.3%；单2Q20公司收入2,257亿，同增15.2%，归母净利63亿，同增17.5%。

点评：

疫情拖累收入增速，二季度明显好于一季度，新签高增：

分业务看，1H20公司工程承包、勘察设计咨询、工业制造、地产开发、物流及贸易类收入分别为3,326、77、74、89、339亿，分别同比7.0%、0.8%、-18.0%、-9.7%、-1.4%，工程承包业务收入占比同比提升1.6pcts至89.7%。疫情对公司1H20主要业务收入增速均有明显拖累，2Q20影响已逐步减弱。分区域看，1H20境内、境外收入分别为3,557、151亿，分别同比增加5.5%、-1.5%，海外疫情形势仍较复杂。

1H20公司新签合同额8,759亿，同增21.9%，其中2Q20新签合同额5,356亿，同增27.2%。截止1H20末，公司在手未完成新签合同额3.56万亿，环增2.9%，为19年全年收入之4.3倍，在手订单非常充足。分业务看，工程承包、勘察设计咨询、工业制造、地产开发、物流及贸易类1H20新签订单额分别为7,653、145、122、320、440亿（地产开发为销售额），增速分别为25.1%、86.4%、24.1%、-19.7%、1.7%，2Q20增速均较1Q20大幅提升或降幅明显缩窄。1H20工程承包新签合同额占总新签合同额比例同比提升1.7pcts至87.4%。工程承包主要业务细分来看，1H20铁路、公路、房建、市政新签合同额分别为1,226、1,073、2,722、1,495亿，同比增速分别为25.0%、-7.9%、42.5%、50.1%。分地区看，1H20境内、境外新签合同额分别为7,994、764亿，增速分别为23.7%、5.1%。

疫情致盈利能力承压，有向上修复空间：

1H20公司综合毛利率9.1%，同减0.7pct；单2Q20毛利率9.3%，同减0.3pct。分业务看，工程承包、勘察设计咨询、工业制造、地产开发、物流及贸易类1H20毛利率分别为7.0%、29.9%、23.8%、23.0%、12.7%，分别同比-0.6、-2.1、+0.9、-4.6、-0.6pct。1H20综合毛利率承压主要源于疫情影响项目推进进度进而拖累利润率，同时工程承包业务收入占比提升亦有影响。后续工程承包收入占比进一步提升空间有限，订单结构/质量优化贡献有望带动其毛利率逐步改善，整体毛利率有向上修复空间。

1H20公司归母净利率为2.5%，同减0.1pct；单2Q20归母净利率为2.8%，同比基本持平。归母净利率降幅小于毛利率降幅，主要源于管理效率及资金利用效率提升。1H20期间费用率同减0.4pct至5.1%。少数股东损益同比大增52.2%，源于权益型债务工具使用增加及市场化债转股带来少数股东权益增加，一定程度拖累归母净利率改善，降杠杆压力边际减弱，判断后续少数股东损益对归母净利率影响边际减弱。

经营性现金流承压，2H20仍有降杠杆压力：

截止1H20末，公司资产负债率76.6%，较19年同期下降1.9pcts，20年末降至75%以下（国资委考核红线）仍有一定压力。1H20公司应收账款、存货（含合同资产）周转天数分别为58天、201天，分别同比+23、+2天，疫情对两金周转速度产生一定影响，但2Q20较1Q20已有明显加快。1H20公司收现比、付现比为94%、104%，收付现比差同比扩大4pcts至-11%，同期经营性现金流净流出481亿，同比多流出156亿。疫情对项目结算、回款有影响，且响应政策清欠民营企业及劳务相关费用，致公司经营性现金流承压。

公司A股、H股均维持“买入”评级：

公司在手订单非常充足，业绩有保障。疫情影响逐步减弱，2Q20收入、订单均明显好于1Q20，投资景气度逐步回升，期待收入/新签后续延续较快增长及利润率修复。维持公司20-22年归母净利预测为222、249、281亿，YoY分别为10%、12%、13%，现价对应公司A股、H股20年PE仅5x、3x，估值均处于历史低位，均维持“买入”评级。

风险提示：疫情影响超预期、地产销售快速下滑、固定资产投资景气度下降、融资成本快速上升、汇率大幅波动。