春秋航空2020中报点评报告：航班恢复领先全行业，运营管理灵活高效

收益状况：国内线单位收益下降，国际线及货运单位收益大增2020H1，公司实现营业收入40.5亿元，同比下降43.4%。其中客运收入38.7亿元/-44.3%，货运收入0.8亿元/+43.6%，其他收入1.0亿元/-33.5%。

单位收益方面，RRPK 0.331元/-9.0%，RASK 0.245元/-26.7%。其中国内线RRPK0.296元/-16.1%、国际及地区线RRPK 0.518元/+34.1%；国内线RASK 0.22元/-32.6%、国际及地区线RASK 0.37元/+6.3%。由于春秋Q2起将大量国际运力撤回国内，使得其国2020H1内客运收入占比达到75.1%，较去年同期上升11.2pct。

单季度来看，公司20Q1、20Q2单位RPK 营业收入分别为0.42元/+7.0%、0.28元/-22.7%，主要是Q1存在春运的票价红利加之供给减少后刚性需求的存在、Q2需求较去年同期有较大差距，行业市场价格承压，且公司新开了大量航线航班以及定价策略调整。

成本情况：单位航油成本大幅下降、单位非油成本同比增长20H1，公司营业成本46.8亿元/-24.3%，其中Q1、Q2分别为26.9亿元/-10.6%、19.9亿元/-37.3%。其中，职工薪酬11.6亿元/-10.6%、航油费10.5亿元/-47.5%、起降费7.3亿元/-36.2%、飞发租赁费6.4亿元/+15.4%。

单位成本方面，公司20H1单位ASK 成本0.296元/-0.4%，其中Q1、Q2分别为0.341元/+14.9%、0.252元/-15.5%。20H1单位航油成本0.066元，同比下降31%，主要是航空煤油进口完税价格在Q2大幅下跌，上半年均价为3468元/吨，同比下降30%。单位非油成本0.23元/+14.3%，主要是人工、起降、飞机租赁维修等刚性成本无法摊薄。

盈利预测与投资建议在疫情对行业需求冲击情况下，公司运力修复速度全行业最快，我们预计2021年疫情对公司冲击有限，2020-2022年EPS 分别为0.16、2.16、3.02元，给与公司正常经营年份2021年PE 25倍，对应目标价54元，维持“买入”评级。

风险提示新冠疫情恢复不及预期，行业需求不及预期，油价大幅上涨等。