华孚时尚：棉价下跌致毛利率承压，静待订单恢复

事件：公司公布半年度业绩，2020年Q2收入降幅由Q1的37%收窄至13%，但由于棉价持续下跌导致毛利率承压，单季度净亏损1.6亿元。从整个上半年来看，收入同比下滑24%至55.5亿元，净亏损1.9亿元，但经营性现金流保持在5.4亿元，较去年同期持平微增，流转顺畅。

疫情下订单量承压、棉价下跌亦影响产品定价，纱线行业上半年整体承压。2020上半年受疫情影响下游下单更为谨慎，同时棉价同比去年下行幅度较高影响产品定价，因此纱线行业企业总体经历艰难时期。具体到华孚，上半年纱线主业收入下滑36%至23.7亿元，纱线主业量/价下滑幅度分别为20%+/10%+，由于纱线业务60%以上营业成本为原材料，棉花高价成本结转背景下纱线毛利率承压，上半年毛利率同比下降11pp至3.54%（但由于棉花期货套保，投资收益盈利1.2亿元）。从单季度来看，纱线业务收入降幅由Q1的43%收窄到Q2的28%，3、4季度来看，由于主要开始排产21春夏订单，20春夏库存未完全消化背景下，预计下游客户仍将谨慎下单、有节奏恢复。网链业务Q2毛利率亦承受棉价压力，新袜业开始贡献收入。

网链业务主要为棉花贸易业务，上半年收入同比下降15.5%至30.9亿元，盈利能力同样与棉价息息相关，因此毛利率同比也下降5.06pp至-0.44%，由于棉价二季度有小幅度回升，网链业务收入降幅由Q1的27%收窄至Q2的8%。此外，公司在新疆收购的诸暨博忆在20上半年产生了7762万的收入，未来也将择机开展袜子、手套等小商品制造，以更充分利用新疆纱线产能。

盈利预测及估值：上半年业绩下跌基本来自原材料高价成本结转，现金流周转整体顺畅，随着棉价上行以及海外订单的逐渐恢复，预计下半年订单基毛利率情况好于上半年，亏损缩窄，预期20/21/22财年归母净利09.73/2.18/6.92亿元，对应21/22年估值4.2/6.9亿元，作为色纺纱全球龙头长期竞争力仍在，越南未来待扩张产能也非常充分，“增持”评级。

风险提示：疫情反复影响消费信心、新品牌拓展不及预期