三只松鼠:短期业绩承压，关注开店和线上恢复_股票频道

事件：

公司中报，1H20营业总收入52.5亿（16.4%YoY），归母净利1.88亿（-29.5% YoY）。

主要观点：

因线上平台流量分散和疫情减缓线下开店速度，营收增长遭遇压力。多流量入口导致主流电商渠道的流量下滑，线上销售增速放缓；线下门店因疫情而客流下降，公司减缓新店开业进度，所以新店对营收和利润的拉动作用未达预期。单Q2营收18.4亿元（11.9%YoY），归母净利0亿元(-101%YoY)。

受获客成本增加和疫情阻碍交通影响，利润率降低。报告期内，公司通过直播、短视频等扩大电商引流入口，增加了获客成本，货物运输受疫情影响，销售费用及固定费用摊销增加。上半年公司毛利率为25.7%，同比下降5.12pcts，各类产品毛利率均下滑，坚果、烘焙、肉制品、果干、综合的毛利率分别为23.9%、26.9%、24.9%、25.8%、33.1%，同比下降6.64、2.31、5.4、4.32pcts。1H销售费用率下降1.51pcts至19.0%，因职工薪酬、存货报废损失增加，管理费用率增长0.62pct至2.67%，净利润率同比下降2.33pcts至3.58%。

线下受疫情冲击但整体保持稳步增长，多品牌开拓新领域。1H新开投食店38家店铺至139家，实现营收3.1亿元（45%YoY），新开联盟小店209家店铺至478家，实现营收1.57亿元（166%YoY）。公司设立铁功基、小鹿蓝蓝、养了个毛孩以及喜小雀四家全资子公司，切入方便速食、婴童食品、宠物食品和定制喜礼业务，其中小鹿蓝蓝已于6月19日正式上线，上线第22天位居当日天猫宝宝零食行业销量第一。

下半年关注公司线下开店进展和线上恢复速度，维持“增持”评级。公司作为休闲零食线上龙头公司，由坚果向零食转型升级，多品类、多品牌朝2030年千亿营收努力。面对目前线上流量分散的问题，公司已积极引入直播等新方式保持营收增长，线下开店待疫情影响减弱后有望加速推进。短期内利润率承压，长期来看品牌和供应链优势将助力发展，市占率提升到一定程度公司或能实现利润率提升。预计2020-2022年，三只松鼠营收同比增长18%/22%/22%，净利润同比增长2%/34%/20%，对应PE分别为109/81/68，维持“增持”评级。

风险提示原材料价格波动，食品安全，休闲食品市场需求变化。