国电电力2020年半年报点评：经营好转，如期扭亏

事件：国电电力发布2020年半年报。公司1H20营业收入526亿元，同比下滑5.3%；归母净利润6.8亿元（未考虑其他权益工具的影响，下同），同比下滑72.5%。公司2Q20营业收入273亿元，同比增长1.6%；归母净利润14.1亿元，同比增长54.7%。

单季电量增速转正，电价亦有抬升：公司1H20新增风电装机10万千瓦，减少火电装机267万千瓦（含装机180万千瓦的宣威公司破产），装机净增量为-257万千瓦。截至2020年6月底，公司控股装机容量8681万千瓦，同比增长0.8%。公司1H20发电量1652亿千瓦时，同比下滑3.4%；其中2Q20发电量875亿千瓦时，同比增长5.8%，发电量增速由负转正（1Q20发电量同比-12.4%）。分电源类型来看，2Q20火电、水电发电量同比增速分别为6.0%、7.1%，较1Q20显著改善（1Q20火电、水电发电量分别同比-14.0%、-4.6%）。公司2Q20市场化交易电量占比57.1%，同比减少11.8个百分点；平均上网电价0.341元/千瓦时，同比增长2.9%，我们推测可能与市场化交易电量占比下降有关。受益于电量、电价改善，公司2Q20营业收入同比增长1.6%，增速由负转正（1Q20营业收入同比-11.7%）。

业绩季度改善，非主业因素贡献显著：公司1H20入炉标煤电价541元/吨，同比降幅约6%。受益于成本改善，公司2Q20毛利61亿元，同比增长6.5%；毛利率22.5%，同比提升1.0个百分点。2Q20公司管理费用-2.4亿元（2Q19为8.4亿元），我们推测为短期口径调整所致。此外，公司宁夏太阳能、宣威公司相关的减值损失的影响主要于4Q19、1Q20体现，2Q20计提减值损失相对较小。受非主业因素等影响，公司2Q20归母净利润14.1亿元，与1Q20相比成功扭亏，同比增速亦转正。

盈利预测与投资评级：考虑到1H20业绩及装机等变化，下调2020-2022年的EPS至0.15、0.24、0.27元（调整前分别为0.22、0.25、0.29元），当前股价对应PE分别为14、8、7倍，对应PB分别为0.7、0.7、0.6倍。看好资产厘定后公司基本面持续改善，维持“增持”评级。

风险提示：动力煤价格超预期上涨，上网电价超预期下行，电力需求超预期下滑，来水不及预期，机组投产进度慢于预期，电力行业改革进度低于预期的风险等。

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