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安井食品:BC并进,业绩再超预期

来源:安信证券 作者:苏铖,徐哲琪 2020-08-21 00:00:00
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事件:公司披露半年报。2020H1公司实现收入/归母净利28.53亿元/2.60亿元,同比增22.14%/57.36%,其中Q2增27.02%/71.61%,收入符合预期,利润超预期。

渠道补库+渠道开拓加速,Q2收入增长提速:1)Q2疫情影响减小,复工和物流恢复,存在共性的渠道补库;2)Q2需求维持旺盛,且C端、电商放量逻辑继续加强;3)渠道狼性,4月开始公司恢复一定的促销力度抢占经销商资源,加速招商有成效(Q1/Q2新增经销商52/151个)。分渠道,经销/商超/电商渠道Q2收入增16.89%/217.13%/116.82%,商超受益疫情明显,同时疫情也催化了消费者线上购买速冻食品习惯,加上公司主动开发,电商渠道增速亮眼,而特通渠道受到疫情影响,Q2微增0.03%。

Q2净利率大幅提升,预计后期将维持较高水平,三季度继续向好。不考虑股权摊销费用,Q2净利率大幅提升至12.7%,主因:1)去年下半年提价+高毛利的锁鲜装占比提升,以及2020年春节后的鸡肉价格下行,综合导致毛利率同比增3.70pct;2)疫情下销售费用总体节约致销售费用率小幅下滑0.83pct。后期看,一方面,成本端预计维持稳中下行趋势,BC双轮驱动主旨下锁鲜装继续放量,即使考虑到促销政策恢复,预计毛利率仍维持较高水平,为了实现新品开发、新渠道开拓、以及终端资源抢占,公司倾向于加大费用投入,考虑到规模效应,预计销售费用率平稳,总体净利率预计维持较高水平。Q2现金回款同比增48.87%,高于收入增速,截至6月底合同负债1.64亿元,环比3月底仅减少约3000万,但仍维持高位,随着餐饮端逐渐复苏,B端表现预计仍有改善空间,C端锁鲜装加速铺货,预计3季度继续向好。

产能有序扩张,招商同步进行,全国化布局加强。目前公司全国6个生产基地投产,包括2月投产的河南工厂,在建有湖北工厂、西南基地二期、华南基地等,“销地产”模式亦降低物流成本,提升地区毛利率,并且提升市场反应速度,随着公司渠道开拓能力增强、市场运作经营充足,产能满产速度加快,形成生产-销售的正循环,正如2020年以来,随着河南工厂投产,2020年Q2华北地区(河南工厂辐射)收入增46.79%,经销商数量大幅增加29个至115个。

BC渠道兼顾,均衡发展,前景看好。公司2019年下半年提出并践行“BC兼顾、双轮驱动”战略,加大超市、生鲜超市、社区电商、电商等渠道开发,并加快主食类和C端产品上市(锁鲜装、馅饼等),我们认为此次疫情下速冻食品居家消费习惯有望一定程度保持,目前家庭端火锅料进入爆发期,安井的品牌、产品优势突出,利用高效的经销渠道管理能力,有望抓住零售渠道速冻食品进阶的机遇,通过BC联动巩固领先地位。

投资建议:考虑股权激励摊销费用,预计2020-2022年EPS分别为2.37、3.04、3.88元,不考虑股权激励摊销费用,预计2020-2022年EPS分别为2.86、3.22、4.07元,维持“买入-A”评级。

风险提示:成本上行超预期;行业竞争加剧。





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