供暖龙头,供热面积持续快速扩张。公司是A股规模最大的清洁供热公司,也是沈阳地区规模最大、效益最好的能源企业之一,通过内生及外延增长,现已发展出以沈阳为主,江苏、山东、上海等地均有布局的格局。2019年公司平均供暖面积约6580万平方米(+6.1%),联网面积约8475万平方米(+4.6%),公司目前在手供热总规划面积15232万平方米,仍有一倍以上面积增长空间。根据《北方地区冬季清洁取暖规划(2017-2021年)》的目标:燃煤集中供热2017-2021复合增速26%。在北方清洁取暖的高速建设下公司有望持续受益。
业绩快速增长,现金流量优异。公司2017-2019年营收分别为23.8亿元(+16.3%)、30.4亿元(+27.8%)和34亿元(+11.8%),归母净利润分别为9.2亿元(+31.9%)、13.2亿元(+42.8%)、15.9亿元(+20.9%)。收入和归母净利润呈双位数上升,主要由公司供暖面积及接网面积稳步增长、兆讯传媒业绩的增长等拉动所致。2020Q1营收和归母净利润分别为17.6和9亿元,同比增加25%和15.1%,主要由供暖面积相比上一供暖季的增长,公司结算清欠接网费,及账面现金带来的利息收入等因素驱动。最近十年主营业务快速发展,营业收入平均年化增速33.7%,平均净资产收益率达到16.7%,现金流优异,19年底50亿的在手现金,财务费用率持续为负,现金流充沛。
低成本高利润率,下游需求稳健。公司2017-2019年综合毛利率为50%、52.6%和54.6%,利润率水平高且持续有提升,公司盈利远高于同行上市公司主要系:1)生产端:锁定低成本的长协内蒙古霍林河褐煤,锅炉热效率高。2)输送端管网损耗低效率高。3)客户收费机制锁定,收费率高等。公司下游主要系市政供暖,需求固定且稳中有升,工业供暖和南方冬暖夏凉市场开拓有望发力。
高铁媒体高增长,分拆上市助力提升公司估值。2018年公司收购国内最具规模的高铁数字媒体运营商兆讯传媒,形成以供热+媒体的主营结构,兆讯传媒盈利能力强劲,2018-2019年贡献净利润为1.6和1.9亿元,目前拟将其分拆至创业板上市,但仍拥有兆讯传媒控股权,分拆上市后有望拉动公司估值水平的提升。
盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.80元、0.92元、1.08元,预计未来三年归母净利润超过15%的复合增长率,给予公司2020年21倍估值,对应目标价16.8元,首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示:政策变动风险,价格变动风险,开拓供暖业务低于预期风险,子公司拆分上市进度不及预期风险。
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