周大生：门店扩张稳步推进，疫情导致需求延后

事件:(1)公司发布2019年年报,全年实现营收54.39亿元,同比增长11.69%;实现归母净利润9.91亿元,同比增长22.99%;实现扣非归母净利润9.14亿元,同比增长21.59%。(2)2020年一季度,公司实现营收6.78亿元,同比下降38.25%;实现归母净利润1.01亿元,同比下降48.15%;实现扣非归母净利润0.89亿元,同比下降51.87%。

点评:渠道扩张继续推进,下沉市场仍有布局空间。2019年公司加盟店继续高速扩张,加盟门店总数达到3733家,同比净增加660家。自营店继续调整优化,门店总数达到278家,同比净减少24家。2020年一季度,公司净增加加盟店2家,净减少自营店11家,门店总数达到4002家,其中加盟店3735家,自营店267家。

加盟和线上自营业务高速增长。2019年公司线下自营/线上/线下加盟/其他业务收入(包括小贷金融和供应链服务)的营收同比增速分别为-2.83%/43.22%/11.5%/51.86%。从产品构成来看,2019年素金/镶嵌/其他/加盟管理服务/加盟品牌使用费/其他业务的营收同比增速为39.43%/-2.71%/626.62%/22.56%/21.76%/51.86%。2019年公司毛利率提升1.98pct,期间费用率下降0.58pct,盈利能力进一步提升。2020年一季度,疫情导致金银珠宝终端需求延后。从社零数据来看,一季度金银珠宝同比下滑了37.7%。受疫情冲击导致的关店影响,公司线下业务下滑明显,但线上实现营收1.92亿同比增长104.32%。一季度综合毛利率为43.35%,较上年同期大幅提升6.00pct,主要受批发业务收入占比下降影响。

投资建议:公司采用轻资产运营,通过加盟方式大力发展低线市场,2020年公司将继续高速展店。我们认为珠宝终端需求只是延后而没有消失,后续将逐步回暖。考虑疫情冲击,下调公司业绩预测,同时下调目标价到26.46元。预计2020-2022年EPS分别为1.48/1.79/2.09元,对应当前股价PE分别为12/10/9倍。维持“买入”评级。

风险提示:展店不及预期;行业竞争加剧。