贵州茅台：“双轮驱动”成效显著，2020年目标10%增长

事件:公司 2019年营收/归母净利润 888.54/412.06亿元,同比增长15.10%/17.05%。2019Q4营收/归母净利润 253.46/107.52亿元,同比增长 14.02%/2.69%。

“ 双轮驱动” 成效显著大 ,直营投放加大+ 结构 提升拉动吨价上行。分产品结构看,2019年公司茅台酒/系列酒收入分别为 758.02/ 95.42亿元,同比增长 15.75%18.14%;茅台酒/系列酒销量分别为 3.46/3.01万吨,同比增长 6.46%/1.04%,推算茅台酒/系列酒吨价均大幅提升,主要原因在于茅台酒销售渠道改革,直营占比大幅提高,同时非标占比也有明显提升;系列酒结构向好,茅台王子酒销售达到 37.80亿元,赖茅酒、汉酱酒成为 10亿元级单品,双轮驱动成效显著。从渠道来看,2019年集团直营方案正式落地,直营和商超等渠道开始发力,全年经销商数量优化到 2482家,茅台酒/酱香酒经销商分别减少 151/503家。

盈利能力继续提升,销售费用有所加大。2019年公司茅台酒/系列酒毛利率分别提升 0.04/1.15Pct,主要受吨价上行影响,预计未来毛利率改善主要看茅台直营提升和系列酒结构优化。2019年公司销售费用占比提升 0.36Pct 至 3.69%,同比增长 27.48%,主要是广告宣传及市场拓展费用增长 36%所致,三费整体略有提升 0.43Pct。

产能稳步扩张夯实未来增长基础,2020标 年营收目标 10% 增长。2019年公司茅台酒/其他系列酒产量分别为 4.99/2.51万吨,同比增长0.51%/22.28%,在建产能稳步推进,夯实未来增长基础。2020年公司将着力破除机制弊端,补齐发展短板,营收目标增长 10%,总体基调稳中求进较为稳健。疫情将加速行业集中度提升,长期来看利好名优酒品牌,高端白酒动销逐步恢复,茅台酒当前批价已经恢复到 2200元左右,渠道已经开始 6月打款,完成全年任务信心充足。

盈利预测:预计 2020-2022年 EPS 为 36.74/43.35/50.42元,对应 PE 为为 33/28/14倍,维持“买入”评级。

风险提示:食品安全问题;行业竞争加剧。