桃李面包:营收稳健增长,产能扩张稳步推进

事件:公司发布2019年年报,2019年实现营收56.44亿元,同比增长16.77%;实现归母净利润6.83亿元,同比增长6.42%。

点评:营收规模稳步提升,精耕成熟市场同时拓展新市场带来增量。

2019Q1/Q2/Q3/Q4公司营收增速分别为15.5%/20.2%/15.2%/16.8%,增速符合预期。收入增长稳健主要来自于:1)精耕成熟市场:东北、华北市场通过推动渠道下沉,同时强化渠道&提升配送服务质量推动单店增长,推动收入分别增长17.92%和14.21%;2)拓展新市场带来增量:华东和华南市场增速分别为19.75%和23.56%。公司对华东市场渠道进行梳理同时加大配送密度,夯实市场基础;华南市场以快速抢占市场份额为战略目标,开拓了步步高、人人乐等KA新客户。公司加快网点覆盖和推动渠道下沉,目前共拥有24万多个零售终端。

毛利率小幅下降,期间费用率上行。2019年公司毛利率为39.57%,同比下降0.11pct,主要系:1)武汉工厂投产;2)渠道费用投入增加,公司跟进对手市场策略加大了买赠促销力度使得吨售价下降,2019年公司面包及糕点吨售价为1.73万元/吨,同比下降1.6%。公司期间费用率为23.78%,同比提升1.38pct,销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动+1.10/-0.04/+0.04/+0.27pct。销售费用率上升系渠道下沉带来的运费(+21.83%)和门店费用提升(+65.99%),以及加大对新市场开发使得费用投入增加。费用率上行以及政府补助同比减少2240万元,使2019年净利率同比下降1.18pct至12.11%。

产能持续扩张,新一轮员工持股增强团队士气。武汉工厂一期和山东工厂分别于2019年11月和2020年2月投产,产能分别为2万吨和2.12万吨。随着华中和华东工厂的陆续投产,短期产能压力将逐步缓解。公司于2020年2月发布了新一期员工持股计划,本次激励对象不超过602人,资金总额不超过4亿元,较过往三期100余人的覆盖范围显著提高,有望增强核心团队及一线人员的黏性和士气。

盈利预测与估值:预计2020-2022年EPS分别为1.18、1.40、1.61元,对应PE分别为45X、38X、33X。维持“买入”评级。

风险提示:市场拓展不及;食品安全问题;行业竞争加剧风险。