中国神华:一体化经营业绩趋稳,高股息重塑价值

上下游一体化,构筑坚实护城河。中国神华是世界领先的以煤炭为基础的一体化能源公司,煤炭、发电、铁路、港口、航运、煤化工一体化经营模式是中国神华的独特经营方式和盈利模式。公司依靠自有铁路、自有港口、自有航运、以及市场中的相关运输体系将供给侧和需求侧从空间和时间上衔接,全面保障煤炭供需之间的有效匹配。

2019年,公司业绩略降,整体运营平稳。2019年,公司实现营业收入2418.71亿元,同比下降8.42%。主要因为组建合资公司的售电量及收入自2019年2月1日起不再纳入公司合并报表范围。从各版块毛利率看,2016年以来,公司铁路和港口板块毛利率一直处于较高水平,盈利稳定;煤炭板块毛利率在2017年达到高点后,近两年略有下降;电力板块毛利率趋势与煤炭板块相反,在2017年达到低点后,近两年大幅提升。

2019年,煤炭产量略有下降。2019年,公司实现商品煤产量达2.83亿吨(2018年2.97亿吨),同比下降4.7%;煤炭销售量4.47亿吨(2018年4.61亿吨),同比下降3.0%;煤炭平均销售价格426元/吨(2018年429元/吨),同比下降0.7%。产量下降主因采矿用地审批周期长、地方安全检查以及地质条件变化的影响。

高分红率显著提升投资价值。公司拟提高2019-2021年度的现金分红比例至不少于公司当年实现归母净利润的50%。公司董事会已通过每10股派发现金人民币12.6元(含税)的预案,分红比例达58.06%;按3月27日市值测算的股息率为7.74%。从历史分红看,神华股息已经堪比长电,长期投资价值凸显。

新冠疫情短期影响公司盈利。从全国看,新冠疫情对需求的影响大于供给,目前煤炭生产已经恢复到去年同期水平,下游需求仍低位徘徊,库存处于较高水平。2月份,公司运营受到疫情影响,商品煤产量同比下降1.2%,煤炭销售量同比下降22.1%,发电量和售电量同比下降25.7%和26%,全年影响看下游复产。

盈利预测与投资建议。我们预测公司2020-2022年EPS分别为1.97、2.17、2.23元,同比分别变化-9.39%、10.21%、2.53%,对应PE分别为8.4、7.6、7.4。考虑到公司拥有优质煤炭产能、先进火电装机、独有的运输资源,形成煤电路港航一体化协同优势,同时考虑2019-2021年度公司现金分红比例不少于当年实现归母净利润的50%,参考19年EPS、股息和2020年、2021年预测的EPS,对应当前股价股息率在5.94%-7.60%。首次覆盖给予公司“推荐”评级。

风险提示:1、新增产能大幅增加,煤炭供大于求,煤价下跌影响公司业绩;2、气候因素、新能源发展较快等影响煤炭需求;3、新冠疫情影响国内复工及海外需求,对国内煤炭、电力需求造成影响;4、国际油价下降对煤炭价格具有一定传导作用,导致企业利润下降,且影响煤化工产业的利润。