中国人寿点评报告：经营效率提升，业务结构优化，价值高速增长

净利润、综合收益创上市以来最佳水平:受益于投资端大幅回暖、减税新政实施,公司2019年归母净利润583亿,是上年同期的5倍,归母综合收益高达931亿,接近2018年的10倍,净利润和综合收益均创上市以来新高。值得注意的是,2019年公司大力推进“重振国寿”战略,在销售、投资、运营等方面均取得明显进展,同时在转型过程中费用管理较好,业务管理费仅增长7.4%,增速低于主要价值指标增速,经营效率有所提升,修正负债成本明显下行,长期盈利能力得到改善。

业务结构优化,新业务价值高速增长:全年新单期交1094亿,同比增长4.8%,其中十年期592亿,同比增速高达42.1%,占比从40%大幅提升至54%,特定保障型业务占比也提升8.6pct,业务结构明显改善,推动价值率继续提升。全年新业务价值达到587亿,增速高达18.6%,大幅优于主要同业,推动有效业务价值和剩余边际增速均实现两位数增长,为2020年营运利润的稳健增长奠定了良好基础,我们预计有望保持两位数增长。同时利润高增推动调整净资产增长25.1%,整体内含价值增速为18.5%,为股东创造价值的能力持续提升。

积极配置长久期和非标资产,投资收益率大幅改善:受益于保费稳健增长(5.8%)和退保率大幅下降(从4.7%降至1.9%),公司期末投资资产达到3.57万亿,同比增长15.1%。资产配置方面,积极配置长久期固收资产,加大非标和银行资本补充工具配置力度,在风险可控前提下加强久期匹配和提升配置收益率。权益投资方面,有效落实战术配置,实现优异表现,全年净投资收益率4.6%,同比基本持平,总投资收益率5.2%,同比提升近两个百分点,综合投资收益率高达7.3%。

盈利预测与投资建议:5%投资收益率假设下,预测2020-2022年EPS为1.99/2.22/2.49元,对应PE为13.55/12.15/10.86倍,EVPS为36.89/40.96/45.45元,对应PEV为0.73/0.66/0.59倍,当前估值合理偏低,维持“增持”评级。

风险因素:规模人力下滑、新单销售不及预期、权益市场大幅下跌。