中国人寿：核心指标远超同业，重振国寿新起点

价值增速远超同业,“重振国寿”改革成效初现,规模与价值的重振。(1)2019年NBV为586.98亿,同比大增18.6%,而同业则增速不振(平安+5.1%/太保-9.3%/新华-19.9%)。NBV强势增长的核心在于新单和价值率增长共振,其中NBV Margin提升4个百分点至32.4%,受益于公司聚焦保障型业务,产品结构改善(特定保障型占首年期交保费提升8.6个百分点),另外新单保费全年增长5.93%。(2)2019年EV为9420.87亿,同比增长18.5%,符合市场预期,源自于投资端的大幅回暖和新业务价值的强势增长。其中资产端改革叠加市场回暖,公司全年综合投资收益率高达7.28%推动投资偏差正向贡献319亿,拉动EV增长4个百分点(去年同期为-6.1%);另外NBV拉动EV增长8.4个百分点,较去年提升1.6个百分点(去年同期为6.7%)。展望2020年,新冠疫情导致保险销售短期受阻,但公司提前布局开门红策略奠定较高的新单基础,且叠加公司继续聚焦“价值创造”和“市场化改革”,预计新单及价值增长压力远低于同业,若疫情在二季度得到较好的控制,预计2020年NBV仍有望实现正增长。

投资改善叠加税收政策红包,全年净利润同比大增411.5%。2019年公司归母净利润582.87亿,同比大增411.5%,一方面受益于权益市场回暖和公司资产端的市场化改革,2019年总投资收益规模大增77.7%至1690亿;另一方面受益于税收政策调整降低税率并追溯调整2018年所得税增加非经常性损益51.5亿。值得关注还有两点:公司综合投资收益率高达7.28%,高于总投资收益率的5.24%,表明2019年可供出售金融资产实现大规模浮盈,另外公司调整精算假设增提准备金24亿。

新单和代理人均逆势增长,业务结构持续优化,负债端坚持“价值与规模有机统一”。2019年新单保费1812.89亿,同比增长5.9%,个险首年期交保费同比增长5.8%,其中10年交及以上同比大幅增长42.1%,占比提升至62%。代理人规模161.3万,同比大增12.1%,而同期的平安/太保/新华增速分别为-17.7%、-6.7%、+37%,在队伍规模增长的同时质态也在同步改善,月均有效人力(+34.9%)及月均销售特定保障性产品人力(+43.8%)均实现大幅度增长,未来仍将坚持扩量提质的策略。

盈利预测与投资评级:预计公司2020年、2021年NBV增速分别为5.9%、10.4%,目前A股、H股估值分别仅为0.71、0.35倍2020PEV,维持公司“买入”评级。

风险提示:1)保障型产品后续销售不及预期;2)长端利率大幅下行影响投资端;3)投资收益大幅下行。