中炬高新：Q4业绩超预期，调味品业务全面向好

聚焦调味品主业,Q4增长提速:公司不断做强调味品主业,Q4美味鲜公司实现营业收入11.11亿元,贡献了公司97.1%的收入,同比增长19.1%,单季度增长明显提速。我们认为调味品业务Q4增长提速主要受益于:1)小品类快速增长、丰富产品品类,公司蚝油、食醋和调味酱等小品类持续高增长,预计占比进一步提升;2)渠道下沉加快产品销售,参考我们跟踪到的公司分层级调味品增速可知县级城市是公司收入增长最快的区域,公司积极通过渠道下沉拓展销售区域;3)餐饮渠道持续放量,公司在餐饮渠道的产品、营销和客户关系三大方面做出改变,预计19年餐饮渠道收入占比28%左右,渠道重要性不断提升;4)加大费用投放助力规模扩张效果明显,预计公司未来仍将是追求收入与利润并重的又快又好发展。

经营效率提升,净利率稳步爬升:公司2019Q4实现归母净利润1.72亿元,同比提升41.65%,利润增长主要得益于美味鲜公司经营效率持续提升。美味鲜公司19年归母净利润同比提升27.7%,对应净利率16.32%,同比提升1.5pct,其中Q4实现归母净利润1.86亿元,同比+61.7%。我们认为美味鲜公司归母净利润高增长受毛利率提升+增值税调减+管理效率提升携手推动,其中19年实现毛利率39.56%,同比+0.36pct,阳西基地持续投产对生产效率提升效果明显。整体来看,宝能入主后进一步做大做强主营业务,通过机制创新、加大人员激励等方式优化利润水平,公司竞争力和影响力不断增强。

短期疫情不改长期战略,基本面确定性向上:我们认为疫情对行业和公司的影响属阶段性,疫情结束后调味品将继续维持稳中有升、品类和渠道多元化、行业集中度提升的大趋势。公司仍将坚定不移的以“双百计划”为目标,在营销网络布局、产能扩张和产品研发等多方面进行深耕,稳步发展。

盈利预测

预计公司19-21年收入分别为46.75亿元/53.69亿元/63.31亿元,同比+12.2%/+14.8%/+17.9%;归母净利润分别为7.18亿元/8.62亿元/10.63亿元,同比+18.2%/+20.0%/+23.4%;对应EPS分别为0.90/1.08/1.33元;当前股价对应PE分别为42/35/28倍,若扣除房地产业务(40亿)则当前股价对应PE分别为36/30/24倍,维持“买入”评级。

风险提示

大股东股权质押比例高、少数股权收购不达预期、疫情影响超预期。