比音勒芬可转债回复公告点评报告：威尼斯发力有望超预期，存货、应收结构良好破市场质疑

报告导读:公司拟发行不超 6.89亿元的可转债,用于营销网络建设升级/供应链园区/研发设计中心/补流,其中威尼斯新品牌开店发力有望超市场预期,存货及应收结构健康打消市场质疑。

投资要点? 主品牌终端智能化升级改造,装修及面积升级有望带动店效持续提升公司拟投入 1.48亿(占 21%)用于 200家比音勒芬直营店装修及面积升级,装修单价 0.38-0.52万元/㎡,高于市场平均水平,匹配品牌高端调性,有望带动店效进一步提升。2020/21/22年分别升级 55/54/91家,其中联营店为主要对象(109家)。截至 19年 11月主品牌门店 816家,开店加速,预计全年净开 80-100家。

预计 19Q4同店为 10-15%,环比平稳,暖冬下表现良好。

新品牌威尼斯拓店速度超市场预期,有望成为公司业绩新增亮点公司拟投入 1.23亿(占 18%)用于威尼斯直营拓店及装修,2020/21/22年分别铺设 44/53/53家门店(共 150家),模式以联营为主(占比 84%),拓店速度超市场预期。威尼斯定位以度假旅游为主题的联想服饰消费品牌,有望受益于潜力巨大的中国度假旅游市场,价格与定位对标 FILA。截至 2019年 11月威尼斯门店数为 59家(+约 30家),全年预计 60-70家,单店面积为 80-180m2。受益于度假旅游赛道优势、联营渠道成本优势、主品牌的品牌力输出与协同,预计新品牌威尼斯未来将持续发力扩张,有望成为公司业绩新增亮点。

存货、应收结构良好,正面回应打消市场减值担忧和质疑1)存货方面,截至 2019H1公司 2年以内的库存商品达到 94%,基本处于适销期。截止 19年 11月,16-19H1公司期后销售结转比例为 97%/90%/44%/21%,预计消化全部库存仅需 2年,库龄结构与库存消化能力良好。2)应收方面,19H1一年内应收占比 99.74%,欠款方主要为商场、机场、球会等联营方,截止 11月回款比例达 95.24%,回款良好,不存在放宽信用政策行为。

维持盈利预测,维持“增持”评级,维持目标价维持原有盈利预测,预计公司 2019-21年归母净利为 4.13/5.55/7.02亿元,同增41.25%/34.53%/26.32%;对应 EPS 为 1.34/1.80/2.28元。给予 19年 30倍估值,目标价 40.2元,维持“增持”评级。

风险因素:商场扣点率提升、折扣力度加大、经销商拿货折扣加大