中国人寿：价值利润延续高增，看好机制改革红利释放

NBV延续强劲增长!Q3同比+20.4%略超预期,预计NBVM仍在提升,2020年“开门红”有望驱动公司价值延续高速增长:公司前三季度新业务价值同比+20.4%略高于市场预期(Q1、H1分别为+28.3%、+22.7%),价值增速全面领先同业,主要源于:1)新单延续较快增速:前三季度,公司实现总新单保费(“长险新单保费+短期险”口径)1622亿元,同比增速+6.5%,其中Q1、Q2、Q3单季度同比增速分别+8.9%、-13.2%、+27.4%;其中首年期交保费同比+4.7%至990亿元,短期险保费同比+31%至612亿元;2)预计新业务价值率较去年同期提升:Q1开门红奠定规模基础后,二季度起公司聚焦保障型产品销售,产品结构持续优化,规模与价值并重,预计NBVM仍在提升。此外,2020年“开门红”公司主打10年期定期年金“鑫享至尊”,且万能账户结算利率高达5.3%,考虑产品吸引力较强+预收时间提前+人力规模持续增长,预计国寿的“开门红”业绩全面领先同业,明年Q1新业务价值有望延续强劲增长。

净利润同比大幅增长+190.4%,预计全年仍将维持高增长:公司前三季度净利润577亿元,同比+190.4%,Q3单季度利润高增+483.4%,主要系投资端表现亮眼。公司前三季度有效把握利率走势,持续加大长久期债券配置及非标资产投资,净投资收益率提升+0.21%至4.83%;权益方面,公司择机布局高分红股息等核心资产,在权益市场向好驱动下,总投资收益率大幅增加2.31%至5.72%,利润表总投资收益(包括公允价值变动损益)1294.74亿元,同比大幅+79.06%。考虑2018年Q4公司利润超低基数(单季亏损84.7亿),我们认为,公司全年利润预计仍可延续超高速增长,且权益端业绩靓丽有望提升全年内含价值增速。

“鼎新工程”成效有望彰显,看好长期释放市场化机制改革红利:2019年是“重振国寿”元年,公司在战略指导下实现一季度“开门红”及二、三季度顺利转型。当前,公司正推进以组织架构调整为核心的“鼎新工程”,下半年将重点围绕“强总部、精省域、优地市、活基层”,强化前台,扩展大个险中心;优化中台;精简后台,预计改革成效将逐步显现。

盈利预测与投资评级:短期来看,公司全年价值及利润指标预计全面领先同业,且2020年开门红提前预收+产品吸引力较强,预计将延续高速增长。长期而言,“鼎新工程”持续推进,管理机制变革有望释放红利,预计公司2019年、2020年NBV增速分别为19.1%、14.2%,目前A股、H股估值分别仅为0.92、0.52倍2019PEV,维持公司“买入”评级。

风险提示:1)保障型产品后续销售不及预期;2)长端利率大幅下行影响投资端;3)投资收益大幅下行。