农业银行:资产稳增存款优势显著,息差资质向好

净利增速略超预期,息差呈现企稳趋势

农业银行17年净利润同比增4.9%(VS前三季度3.79%,16年1.9%),净利增速提升明显,略超市场预期。17年全年营业收入同比增6.1%,其中净利息收入同比增11%(VS前三季度8.77%),我们认为农行净利息收入的明显改善除了生息资产的平稳增长,另外主要源于息差的持续企稳向好,公司全年净息差2.28%,较16年改善3BP,我们认为公司息差企稳向好主要由于负债端的优势:1)存款占比高,在负债中占比提升1个百分点达到82%:2)活期存款占比提升2.5个百分点至57.2%,拉低负债成本。此外,净手续费收入同比降19.8%,主要由于代理财政部委托资产处置业务于16年到期以及减免部分清算和结算业务手续费的影响。同时,信用卡和电子银行等中间业务不乏亮点,信用卡业务带动银行卡手续费同比增12.8%,电子银行业务同比增46.1%。从成本端来看,17年成本收入比为32.96%,同比下降1.63个百分点,成本管控取得良好效果。

规模平稳增长,存贷款占比较高

公司17年四季度末资产季度环比增长1%,同比增长7.6%,在金融去杠杆的背景下保持稳定的增速。其中4季度末贷款季度环比增长1%,同比增长10.3%,在资产中占比大概50%,是主要的资产配置方向。贷款以零售投放为主,零售贷款增速19.7%(VS对公贷款增速14.5%),零售贷款占比提升3个百分点至37.3%。负债端,公司的存款季度环比增加0.56%,同比增7.54%,其中稳定性较强的个人存款占比达到57%,整体看来存款占比大概在82.5%,较高的存款占比有利于在资金上行周期公司控制负债成本。全年看来,同业资产和同业负债分别同比下降23%和5%,在同业监管趋严的背景下公司主动压缩同业业务规模,回归存贷款主业。

不良确认严格,拨备实力进一步夯实

公司17年末不良贷款率1.81%,季度环比下降16BP,较16末下降56BP;关注贷款率3.27%,较半年末下降51BP。在利润转好的背景下公司加大核销力度,全年核销943亿元,核销金额同比提升14%,加回核销后不良生成率0.91%,较16年小幅提升3BPS,不良生成情况基本稳定。四季度单季不良生成率0.99%,较3季度下降3BPS。从贷款偏离度看逾期90天以上/不良下降16个百分点至69%,公司不良分类较为严格。受益于不良资产的下降拨备覆盖率208.37%,较16年末上升34.97个百分点,贷款拨备率3.77%,较16年末下降35BP,风险水平整体可控。

县域金融优势显著,贡献进一步提升

县域金融作为农行特色业务,17年交出靓丽的答卷。县域金融发放贷款3.5万亿元,同比增12.3%,高于全行2个百分点,县域存款6.9万亿元,同比增7.7%。县域金融业务净息差达到2.85%,高于公司平均水平50BP,营业收入和营业利润分别同比增8.5和25.3个百分点,利润贡献保持较快增长。

投资建议:公司整体的业绩略超市场的预期,稳健的经营风格以及低负债成本优势有利于应对监管冲击。17年农业银行息差和不良整体企稳向好,资产质量稳步扩张交出了靓丽的答卷。18年预计息差和不良向好趋势将延续,业绩增速将持续提升。根据公司17年年报,我们小幅调整公司18/19年净利增速预测为7.5%/11.2%(原为6.5%/10.1%),目前股价对应18/19年PB为0.85x/0.78x,PE为5.98x/5.38x,维持公司“强烈推荐”评级。

风险提示:

1)资产质量受经济超预期下滑影响,信用风险集中暴露。若宏观经济出现超预期下滑,势必造成行业整体的资产质量压力以及影响不良资产的处置和回收力度,从而影响行业利润增速。

2)行业监管趋严超预期。18年在去杠杆、防风险的背景下,行业监管的广度和深度将进一步加强,同时金融协调和监管强化将会进一步加强,对于监管的细则将会陆续出台。如果整体监管趋势或者在某领域监管趋严超预期,可能对行业规模及收入造成不利影响。

3)市场下跌出现系统性风险。银行股是重要的大盘股组成部分,其整体涨跌幅与市场投资风格密切相关。若市场行情出现系统性风险,市场整体估值向下,有可能带动行业股价下跌。