汤臣倍健:政策仍有扰动,期待LSG整合

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公司发布2019年三季报,19Q1-Q3实现营收43.81亿元(+28.04%),归母净利11.91亿元(+12.56%),扣非净利11.35亿元(+12.12%)。19Q3实现营收14.11亿元(+12.73%),归母净利3.24亿元(-8.3%),扣非净利2.86亿元(-16.34%)。

投资要点

收入增速略有放缓。19Q1-Q3实现营收43.81亿元(+28.04%),19Q3实现营收14.11亿元(+12.73%)。1)分产品看,前三季度“汤臣倍健”主品牌同比增长约9%(增速环比19H1下降约5pct),关节护理品牌“健力多”同比增长约50%(增速环比19H1下降约4pct)。我们跟踪LSG境外业务受电商法影响较大,仍处去库存阶段;国内药店、母婴渠道等铺货协同中,7月开始线上线下的品牌一体化推广,整合仍需时日,益生菌市场仍处快速增长期,后续整合值得期待。2)分渠道看,根据我们线上淘数据跟踪来看,Q3线上收入增速约为14-18%,远高于线上膳食营养补充剂整体增速(0.47%),我们认为伴随行业规范,龙头受益为大势,公司市占率持续上升。

适度激进的市场策略下,品牌建设继续加码。19Q1-Q3毛利率67.32%(-1.78pct),19Q3毛利率65.87%(-3.08pct)。Q3销售费用率33.18%(+9.73pct),销售费用同比增加59%,我们预计主要为线下渠道建设加码,以及产品推广所需广告投入增加。其中包括,5月蛋白粉新广告发布,6月“健视佳”全新TVC在6大重点省份精准投放,7月LSG全新广告片等宣传投放加码,预计全年注重销售费用投放,为19Q4和来年打基础,布局均彰显公司清晰的大单品战略。Q3管理费用率(含研发费用)9.65%(-0.72pct),财务费用率0.35%(+0.1pct)。综上,19Q3净利率21.87%(-3.53pct),实现归母净利3.24亿元(-8.3%),扣非净利2.86亿元(-16.34%)。

盈利预测与投资评级:我们预计公司2019-2021 年营收为55/68/82 亿元,增速为26/24/20%;归母净利润为11/13/15亿元,增速9/18/18%;对应EPS为0.7/0.8/1.0元。对应PE为25/21/18X,维持“买入”评级。

风险提示:大单品增速放缓,渠道扩张低预期,并购整合不利。