大唐发电公司动态点评：子公司破产清算拖累业绩，看好下半年业绩复苏

电价上升对冲电量下降,上半年公司收入同比下滑1.1%至450.4亿元。1)上半年装机容量同比增长2.1,上网电量同比下降5.2%。截至2019年6月30日,公司管理装机容量约63,330.13兆瓦,同比增长2.1%。其中,火电煤机46,164兆瓦,同比下降1.6%,火电燃机4,622.4兆瓦,同比增长59.9%。今年上半年,完成发电量约1,238.57亿千瓦时,同比下降约5.22%;完成上网电量约1,168.51亿千瓦时,同比下降约5.24%。公司电量下降的主要原因:京津唐和河北南网区域特高压配套电源陆续投产及新增装机规模增加,同区域存量火电装机受到挤占;东南沿海地区受用电量增速放缓、西电东送及水电、核电增发等因素影响,广东、福建、浙江区域企业电量同比减发;产业政策影响,光伏、风电等非化石能源装机规模不断提高,同区域火电机组发电空间被挤压。2)测算上半年不含税电价同比增长1.8,电力收入同比下滑3.5%。截至2019年6月30日,公司平均上网电价为人民币330.96元/兆瓦时(不含税),测算同比增长1.8%。测算上半年公司电力收入同比下降3.5%。3)其他收入中,煤炭收入高增97.2%。公司披露的发电板块收入上半年同比下降2.8%至406.8亿元(包括热力等收入,与上文的测算电力收入口径不同),煤炭产品板块同比增长97.2%至134.3亿元,其他板块同比下降0.2%至30.1亿元。

燃料成本下降7.9,而折旧、维修保养、人工成本上升,致营业成本同比下降1.8%。测算公司上半年火电上网电量同比下降4.3%,而电力热力燃料成本下降7.9%至221.5亿元。但是由于折旧成本同比上升3.6%至65.9亿元、维修及保养费同比上升11.6%至11.9亿元等因素,整体营业成本同比下降1.8%至374.0亿元。

甘肃连城发电、保定华源热电进入破产清算,剔除该事项,预计上半年利润总额同比下降3.7%。管理费用较上期上升34.3%至11.1亿元,主要由于子公司内蒙古大唐国际再生资源开发有限公司的氧化铝分厂的设备本期因停产其折旧计入管理费用所致。投资收益较上期上升196.8%至16.5亿元,主要由于本期子公司甘肃大唐国际连城发电与孙公司大唐保定华源热电因破产清算不再纳入合并范围转回以前年度亏损所致,本期处置长期股权投资产生收益10.8亿元。信用减值损失本期较上期增加8.58亿元,主要为对子公司甘肃大唐国际连城发电与孙公司大唐保定华源热电的债权分别计提减值3.31亿元和4.37亿元。营业外支出较上期上升6423.9%至5.5亿元,主要由于公司控股子公司甘肃大唐国际连城发电进入破产程序,预计将承担5.36亿元的担保责任所致。甘肃连城发电、保定华源热电进入破产清算,产生信用减值损失8.6亿元、营业外支出5.4亿元、处置长期股权投资产生收益10.8亿元。上半年利润总额实际同比下降14.1%,剔除该事项,预计上半年利润总额同比下降3.7%。

投资建议:低估值火电标的,看好下半年业绩复苏,维持推荐评级。预计公司2019~2021年EPS分别达到0.11、0.16、0.19元,对应市盈率25、17、14倍。公司当前市净率为1.03倍,市净率较低。公司目前现金流充裕,资本开支相对较小,2018年分红对应当前股价股息率为3.7%。上半年甘肃连城发电、保定华源热电进入破产清算,拖累业绩;看好下半年煤价整体趋弱背景下,公司业绩复苏。

风险提示:上网电价或超预期下降,煤价或维持高位等。