通威股份：高效新产能释放助业绩高增长，产品价格触底回升将带动盈利能力回升

产能释放及成本下降对冲跌价影响,业绩与盈利能力同比提升:受益于多晶硅及电池片产能释放、水产特种饲料销售强化及大客户开发,2019H1公司多晶硅和电池片销量分别达到2.28万吨(+162.85%)和6GW(+97%),饲料销量同比增长17%,并网电站新增238MW达到1389MW。受行业新产能大规模释放影响,2019H1硅料、多晶电池片、单晶电池片均价同比分别下滑38%、35%、24%。新产能释放带动成本下降,部分对冲硅料跌价影响,公司毛利率及净利率达22.0%和9.0%,同比上升2.44/1.63pct。

下半年产能继续释放带动量增降本,盈利能力回归上升通道:公司新增多晶硅及电池片产能上半年尚在爬坡过程中,预计下半年新产能利用率继续提升,全年总销量分别超过6万吨和13.5GW。出货量提升将摊薄成本,整体单晶料占比将由上半年40%左右提升至80-85%将提高收入及盈利。预计成都四期及眉山一期合计8GW单晶电池片产能将于2019年底及2020年初投产,届时电池片产能将达20GW。此外,通威拥有550MW竞价+890MW平价+领跑者及示范基地项目,叠加可转债行权及短债置换带来财务结构优化,预计2019-2020年新增并网量有望达到1.5-2GW。

PERC电池片及硅料价格已跌至底部区域,随9月国内需求陆续启动将大概率反弹。目前PERC电池片价格跌至0.9-0.93元/W,已明显跌破高成本产能现金成本。当前价格下,随着高成本产能因成本和库存压力调降开工率、部分下游组件企业提前备货、海外需求向单晶切换、9月国内需求大面积启动,电池片供需关系将逐步改善并对产品价格形成支撑。此外,当前价格下行业PERC扩产进度放缓,预计明年投放规模减少,叠加明年Q1硅片扩产后供需紧张情况缓解带来硅片价格下跌以及公司新产能释放带动电池片非硅成本进一步下降,电池片盈利能力将有所改善。国内需求启动将对冲硅料新产能释放影响,单晶硅料价格将维持甚至略有上升。

盈利调整与投资建议

由于电池片跌价幅度略超预期,我们更新公司2019-2021年净利润预测至30(-11%)、40(-8%)、51(-2%)亿元,对应EPS分别为0.77/1.02/1.31元,维持“买入”评级,目标价15.4,对应20倍2019PE。

风险提示竞价项目建设进度不及预期,并网消纳情况恶化,国际贸易环境恶化。