栖霞建设2010年报点评:业绩平平,增长潜力有限

事项:2011年4月12日,栖霞建设公布了2010年年报。2010年,公司实现营业收入30.86亿元,比上年增长43.34%;实现利润总额6.05亿元,比上年增长52.39%;实现归属于母公司所有者的净利润2.84亿元,比上年增长27.35%;基本每股收益0.27元,公司提出向全体股东每10股派发现金股利1.80元(含税)的利润分配方案。

点评:栖霞建设2010年归属于母公司净利润的增长大幅低于收入的增长幅度,且低于我们当初对公司净利润的预期,主要原因在于公司结算结构的差异。2010年结算项目如苏州枫情水岸、自由水岸以及无锡瑜景湾和南京东方天郡项目都是合作项目,且少数股东持股比例较高,因此,实现的部分利润为少数股东权益,使得公司归属于上市公司股东的净利润仅比上年增长27.35%,低于结算收入43.34%的增长水平。

2010年公司所开发项目所在地区受宏观调控的影响较大,其中,南京、苏州、无锡三地商品房销售面积分别较2009年下降了30.67%、33.35%和0.03%。而公司当年实现合同销售面积14.98万平方米,销售金额20.24亿元,分别较2009萎缩了72%和54%,不仅大幅低于2010年全国商品房销售面积和销售金额10.1%和18.3%的整体增幅,并低于公司所在地区南京、苏州、无锡三地商品房销售面积的同比增速。可以说,过于谨慎的经营风格,使得公司与主流地产公司之间的距离越来越大。

2010年公司在对外项目拓展上依然没有实现太大的突破,全年除了获得一个南京市幸福城保障房项目外,基本没有通过土地二级市场获取土地。该保障房项目总建筑面积达到116万平方米,将会占用公司较多的人力、资金和管理资源,一方面会使得公司的毛利率减少,另一方面还会降低公司商品房的开发进度和速度。截止2010年底,公司拥有土地储备可结算建筑面积296万平方米,其中南京市项目合计161万平方米(包括南京市幸福城保障房项目116万平方米),无锡市项目合计46万平方米,苏州市项目合计13.71万平方米。总体上看,公司土地储备略显不足。

2010年公司新开工面积25.1万平方米,低于年初预计的86万平方米的水平,略低于2009年实际新开工面积26平方米,连续3年实际新开工面积下降。新开工面积不足将会影响公司未来2年的业绩成长性。

2010年,公司的销售毛利率为32.78%,低于2009年36.75%的水平,主要是由于结算项目的结构差异所致,其中,无锡愉景湾和苏州自由水岸以及南京东方天郡项目结算毛利率都低于30%,主要原因是土地取得成本偏高,并且项目销售时间较早。2011年后一方面,保障房的结转会拉低公司的毛利率水平,另一方面,由于2009和2010年来房价有所上涨,而公司储备项目多为以前年度获得,公司的毛利率又会有所提高,综合来看公司的整体毛利率会有波动和起伏。

公司的期间费用率水平一直维持在较低的水平,2010年该指标为4.4%,在这点上应该说是值得称道,至少公司并没有浪费股东的价值。公司始终注意对销售费用与管理费用的管理与控制,并取得了较好的成效。

截至2010年底,公司预收账款余额为10.69亿元,较2009年底余额减少了近50%,相当于公司2010年结算收入三分之一,显示出公司未来2年业绩成长不足。

公司的长期发展受制于资金状况的紧张。截至2010年底,公司账面共有货币资金余额近15亿元,而短期借款和一年内到期的非流动负债为16.5亿元,长期借款为19.3亿元。不过,公司持有棕榈园林1392万股股权,该股权将于2011年6月上市流通,按目前市值计算约为10亿元,因此,短期之内公司无现金周转之忧,但公司的长期发展将会受到资金状况的限制。

我们对公司2011和2012年的业绩预测为:2011年每股收益为0.28元;2012年每股收益为0.30元,并维持谨慎推荐的投资评级。